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時間：2023-06-15 17:25:04
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關(guān)鍵詞 ：造船企業(yè)；匯率風(fēng)險；廣船國際
一、引言
近年來,中國造船業(yè)在國際市場上的地位逐步提高,造船企業(yè)的產(chǎn)品主要是靠出口.由于美元在國際市場上的領(lǐng)導(dǎo)地位，我國造船企業(yè)商品船的出口價格主要以美元標(biāo)價，并用美元結(jié)算。隨著人民幣的持續(xù)升值，以及匯率的頻繁波動，匯率風(fēng)險成為我國造船企業(yè)不得不予以重視的重要風(fēng)險之一。
目前由于我國造船企業(yè)的發(fā)展壯大以及我國外匯體制改革的推進，再加上匯率波動的頻繁性，匯率風(fēng)險對造船企業(yè)的凈利潤和現(xiàn)金流量都會產(chǎn)生重大影響。因而我國造船企業(yè)必須加強自身的匯率風(fēng)險防范意識，盡早做好準(zhǔn)備，采取相關(guān)的措施來降低匯率風(fēng)險給企業(yè)帶來的負(fù)面影響。
二、我國造船行業(yè)面臨的匯率風(fēng)險
造船企業(yè)匯率風(fēng)險一般可分為三種類型：折算風(fēng)險、交易風(fēng)險與經(jīng)濟風(fēng)險。
折算風(fēng)險又稱會計風(fēng)險，是指跨國公司在將其世界范圍內(nèi)的經(jīng)營成果編制合并報表的過程中,由于交易發(fā)生日到折算日匯率可能會發(fā)生變化,使資產(chǎn)負(fù)債表上的相關(guān)項目發(fā)生變動的風(fēng)險。
從廣船國際2012 年的財務(wù)報表中我們不難發(fā)現(xiàn)，廣船國際有四家以外幣注冊的子公司需納入合并財務(wù)報表的范圍。其中有兩家的注冊地在廣州，注冊資本均為美元，此外還有兩家境外子公司，分別是榮廣發(fā)展有限公司和泛廣發(fā)展有限公司，注冊地均在香港，以港幣注冊。但是廣船國際2010、2011、2012 連續(xù)三年合并財務(wù)報表中外幣報表折算差額都為0，說明廣船國際所有納入合并財務(wù)報表的子公司都是以人民幣作為記賬本位幣，不存在折算風(fēng)險。
交易風(fēng)險是指在采用外幣付款時，由于交易日期與實際的收款日期之間有一定的時間差，由于這個時間差內(nèi)匯率的變化導(dǎo)致最終收到的現(xiàn)金與本來預(yù)計的現(xiàn)金之間有差額，這個差額就是由于交易風(fēng)險產(chǎn)生的。
從廣船國際2012年的財務(wù)報表中我們可以看到廣船國際存在大量外幣資產(chǎn)和外幣負(fù)債，包括外幣應(yīng)收賬款、預(yù)付賬款、其他應(yīng)收款、應(yīng)付賬款、預(yù)收賬款、應(yīng)付利息和長期借款等，其中外幣涉及美元、港幣和歐元，這些項目都會影響廣船國際面臨的外匯交易風(fēng)險。2012 年末廣船國際影響外匯交易風(fēng)險的項目具體如表1所示：
從表1 我們可以看出美元的外匯交易風(fēng)險敞口為-3 億美元，港幣的外匯交易風(fēng)險敞口為1300 萬港幣，歐元的外匯交易風(fēng)險敞口為790 萬歐元，因而廣船國際最大的風(fēng)險敞口在美元。經(jīng)濟風(fēng)險是指因經(jīng)濟前景的不確定性，各經(jīng)濟實體在從事正常的經(jīng)濟活動時，蒙受經(jīng)濟損失的可能性。造船行業(yè)的經(jīng)濟風(fēng)險是指由于匯率的變化導(dǎo)致企業(yè)的收益發(fā)生變化，在這一過程中很可能并未涉及到外匯交易。近年來由于人民幣的持續(xù)升值，使得廣船國際的以美元標(biāo)價的產(chǎn)品銷售價格相對上漲，企業(yè)的市場競爭力明顯減弱，獲利能力也降低。
利用敏感性分析，考慮在其他條件不變的情況下，分析美元兌人民幣匯率變動對2011 年和2012 年損益和權(quán)益的影響如表2。
在人民幣持續(xù)升值的壓力背景下，廣船國際面臨的外匯風(fēng)險對其凈利潤和所有者權(quán)益的影響是不容忽視的。假設(shè)其他條件不變的情況下，2012 年如果美元對人民幣升值3%將會使當(dāng)期凈利潤減少2670 萬元，使當(dāng)期損益減少2670 萬元；2011 年如果美元對人民幣升值3%將會使當(dāng)期凈利潤減少5760 萬元，使當(dāng)期所有者權(quán)益減少5760 萬元。2012 年的影響比2011 年降低了3090萬元，降低了53.65%。可見2012 年的美元的匯率風(fēng)險敞口比2011年減低了53.65%。
表2 美元匯率變動對廣船國際2012年以及2011年損益和權(quán)益的影響
三、造船業(yè)匯率風(fēng)險管理的現(xiàn)狀
廣船國際2012 年財務(wù)報表披露了其面臨的匯率風(fēng)險，表明美元匯率變動對其影響甚大，并利用敏感性分析方法，測算了美元匯率每上升或是下降3%對當(dāng)期損益和所有者權(quán)益的影響為2670 萬元，比上一年期末匯率變動的影響減少了3090 萬元，同比降低了53.65%。由以上數(shù)據(jù)可知，廣船國際已經(jīng)意識到了外匯風(fēng)險對其影響的重要性，并采取了措施以減輕匯率波動對企業(yè)的影響。2012 年廣船國際財務(wù)報表披露企業(yè)的匯率風(fēng)險主要來源于以外幣計價的未來交易及已確認(rèn)的外幣資產(chǎn)和負(fù)債。公司以外幣計價的交易主要是以美元結(jié)算。公司在新簽合同時已考慮其影響，并已使用遠(yuǎn)期外匯合同及外幣借款以降低風(fēng)險。廣船國際出口收入主要是以美元計價，為了降低外匯風(fēng)險敞口，廣船國際采用美元長期借款，用以匹配未來美元現(xiàn)金流入與流出。此外，為降低匯率風(fēng)險對企業(yè)的影響，廣船國際還采用了套期保值工具對未來的外幣現(xiàn)金流量進行套期保值。廣船國際2012 年財務(wù)報表披露，2012 年末公司尚未交割的美元遠(yuǎn)期結(jié)匯合約共18 筆，金額23,303 萬美元，交割期最長至2015 年7 月17 日，期末公允值收益為人民幣2,263.85 萬元；年末無尚未交割的美元遠(yuǎn)期購匯合約。廣船國際2012 年比2011 年美元匯率風(fēng)險降低53.65%表明廣船國際對匯率風(fēng)險的影響更加重視，并采取積極的措施降低匯率風(fēng)險對企業(yè)當(dāng)期損益以及所有者權(quán)益的影響。
近幾年人民幣升值等匯率波動已對造船企業(yè)的產(chǎn)生了重大的影響，造船企業(yè)也紛紛開始采用匯率變動趨勢分析、金融衍生工具等手段來減輕匯率變動對企業(yè)的影響，但目前仍存在以下問題：
第一，中國造船企業(yè)外匯風(fēng)險意識逐漸增強但風(fēng)險管理體系并不完善。近年來，人民幣持續(xù)升值，造船企業(yè)都注意到了防范匯率風(fēng)險的重要性，但是外匯風(fēng)險管理的手段主要集中在外幣借款以及外匯金融衍生工具的運用，并未形成完整的外匯風(fēng)險管理體系。
第二，我國造船企業(yè)外匯風(fēng)險管理還存在制度性障礙。我國外匯管理條例明確規(guī)定了我國的結(jié)售匯制度，使得我國造船企業(yè)外匯風(fēng)險管理明顯受到結(jié)售匯制度的約束。此外，由于我國外匯市場的組織體系并不健全，外匯市場的價格形成機制也不盡合理，再加上我國外匯市場交易的幣種和交易的品種較少，這些都給我過造船企業(yè)外匯風(fēng)險管理帶來制度性的障礙。
第三，我國造船企業(yè)外匯風(fēng)險管理范圍仍需進一步完善。我國造船對會計風(fēng)險和經(jīng)濟風(fēng)險的重視程度還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，但是這兩類風(fēng)險對企業(yè)的凈利潤和現(xiàn)金流量都會產(chǎn)生重大的影響，是外匯風(fēng)險管理中不可忽視的一部分。我國造船企業(yè)要想求得發(fā)展與壯大，應(yīng)當(dāng)對這兩類外匯風(fēng)險給予足夠的重視，對外匯風(fēng)險進行全面的管理。
四、我國造船業(yè)匯率風(fēng)險管理的對策建議
(一)靈活運用多種貿(mào)易操作方法進行外匯風(fēng)險管理貿(mào)易操作方法的運用存在一定的局限性，并不是造船企業(yè)想用就可以使用的。只有當(dāng)造船企業(yè)處于有利的談判地位、擁有話語權(quán)的時候，造船企業(yè)才能靈活運用多種貿(mào)易操作方法。運用多種貿(mào)易操作方法進行避險的過程實際上是交易雙方利益博弈的過程。
(二)利用財務(wù)策略來進行風(fēng)險管理
通過前面的分析,我們已經(jīng)知道匯率風(fēng)險將最終通過改變企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債和權(quán)益賬面價值以及未來現(xiàn)金流量，造船企業(yè)應(yīng)該加大利用財務(wù)手段來降低企業(yè)面對的外匯風(fēng)險，應(yīng)該對匯兌損益這一科目給予足夠的重視，對匯率損益進行監(jiān)控，當(dāng)發(fā)現(xiàn)很可能有異常變化時，積極采取措施，以降低其對企業(yè)營運效益的影響。
(三)積極使用金融工具策略進行風(fēng)險管理
遠(yuǎn)期結(jié)售匯是目前我國進出口企業(yè)規(guī)避匯率風(fēng)險的主要手段，此項業(yè)務(wù)開辦時間長,銀行和企業(yè)均比較熟悉,通過遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù),造船企業(yè)對于規(guī)避人民幣匯率波動風(fēng)險具有現(xiàn)實意義。
此外造船企業(yè)還要加強對外匯管理人才的培養(yǎng)和引進，建立企業(yè)外匯管理部門，將外匯風(fēng)險管理的責(zé)任落實到實處，為建立匯率風(fēng)險防范機制創(chuàng)造良好的內(nèi)外部環(huán)境。
參考文獻(xiàn)：
[1]倪慶東,倪勤.匯改以來我國外匯風(fēng)險暴露的行業(yè)特征———基于深市行業(yè)指數(shù)的分析[J].金融理論與實踐，2010(2):60-63.
在今后較長一段時期，我國企業(yè)將面臨外幣貸款中的匯率風(fēng)險。通過借鑒國外企業(yè)外債風(fēng)險管理中科學(xué)而完整的風(fēng)險管理體系，結(jié)合我國外匯管理體制以及企業(yè)的實際狀況，建立健全外幣貸款風(fēng)險管理具有重要的應(yīng)用價值和現(xiàn)實意義。
一、研究背景
改革開放有三十年，根據(jù)積極、合理、有效的利用外資的方針政策，截至2006年底，我國累計實際使用外資金額6854億美元。
我國外債主要是外國政府和國際金融組織提供的貸款。這部分資金具有貸款期限長、貸款利率低等優(yōu)點，深受企業(yè)的歡迎。在實際運作中，該部分外債真正承貸及還貸的主體是國內(nèi)企業(yè)。一旦企業(yè)出現(xiàn)償債能力的問題，將不可避免地將其轉(zhuǎn)嫁給國內(nèi)金融機構(gòu)和國家財政，從而影響國家總體外債安全。
如北京奧林匹克飯店、中德合資武漢長江啤酒有限公司等均是因本幣大幅貶值造成企業(yè)無力償還債務(wù)而倒閉的。總體而言，目前我國大多數(shù)企業(yè)對外幣貸款的風(fēng)險管理認(rèn)識程度不夠，對匯率風(fēng)險的規(guī)避意識淡薄，相應(yīng)的風(fēng)險管理體系極不成熟，急切需要外債風(fēng)險管理方面的理論指導(dǎo)與實務(wù)方面的經(jīng)驗。
二、現(xiàn)狀考察
外債風(fēng)險不僅從宏觀上影響一個國家經(jīng)濟的穩(wěn)定和信用，而且從微觀上影響一個企業(yè)的生存與發(fā)展。
目前，我國外幣貸款使用企業(yè)已經(jīng)開始關(guān)注風(fēng)險管理問題，并著手使用一些基本的衍生工具來管理外匯貸款風(fēng)險。然而在實際中還存在各種各樣的問題。
例如，債務(wù)風(fēng)險管理意識淡薄，“重籌資，輕還貸”和“圈錢”思想盛行；國有企業(yè)體制性缺陷造成管理者缺少長遠(yuǎn)的規(guī)劃或者具體操作的隨意性；缺乏風(fēng)險管理意識，不能準(zhǔn)確把握匯率和利率市場變動情況、熟知各種金融工具應(yīng)用的專業(yè)人才；缺乏合理的外債風(fēng)險管理激勵約束機制和相應(yīng)的風(fēng)險管理工具等等。
自2005年7月21日起，我國金融系統(tǒng)開始實行以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度。人民幣匯率不再盯住單一美元，形成更富彈性的人民幣匯率機制。人民幣匯率改革一年后，人民幣兌換美元的匯率從8.27元人民幣/美元上漲至接近8元人民幣/美元，年變動幅度達(dá)到3.3%。
由于人民幣兌換美元、歐元及日元等主要貨幣每年都發(fā)生較大幅度的變化，匯率風(fēng)險已經(jīng)成為我國企業(yè)外幣貸款過程中值得高度重視的一個風(fēng)險來源。
三、匯率風(fēng)險
匯率風(fēng)險主要是指由于企業(yè)經(jīng)營收入貨幣與外債債務(wù)償還支出貨幣的幣種不匹配，在外債債務(wù)未清償前，因匯率變動而產(chǎn)生償債成本增加的風(fēng)險。主要表現(xiàn)為收入貨幣貶值或支出貨幣升值導(dǎo)致借用外債單位的償債成本上升。
目前我國企業(yè)外債匯率風(fēng)險主要體現(xiàn)在兩方面：
其一，匯率制度改革后人民幣匯率市場化使得人民幣匯率的波幅趨大趨頻，整體匯率風(fēng)險增加。人民幣匯率制度改革直接后果就是較大幅度的升值。至2008年1月3日，人民幣匯率已經(jīng)達(dá)到7.27元人民幣兌1美元，升值幅度達(dá)到12%。
同時，市場化后的人民幣匯率更容易受到國際、國內(nèi)多方面因素的影響，波動的頻率、幅度將進一步擴大，不確定性進一步增加，從而使外債債務(wù)的整體匯率風(fēng)險有所加大。
其二，日元和歐元債務(wù)潛在風(fēng)險大。日元和歐元一直是匯率波動較頻，波幅較大的幣種，歐元從2002年至2006年7月，兌換美元波幅達(dá)到60%以上。如果持有這兩種貨幣債務(wù)的單位而不對其日元和歐元債務(wù)進行風(fēng)險管理，未來發(fā)生損失的可能性很大，并有可能超出債務(wù)單位所能承受范圍，導(dǎo)致償債危機，嚴(yán)重的將可能影響到企業(yè)的生存。
相對于固定匯率制度而言，浮動匯率制度下匯率的波動幅度要大得多，因此對外幣貸款企業(yè)帶來的風(fēng)險也增加了許多。而目前外匯市場匯率波動的特點是匯率走向更加無序化，影響匯率變動的短期因素更加令人難以捉摸，凸顯匯率風(fēng)險管理的日益重要。
匯率風(fēng)險一般包括本幣、外幣和時間三個因素。在企業(yè)償還外幣貸款過程中，均需要以本幣兌換成所需償還的外幣，在規(guī)定的時間內(nèi)進行本息的償還。在這個確定的時間范圍內(nèi)，本幣與外幣的兌換比例可能發(fā)生變化，從而發(fā)生匯率風(fēng)險。
外幣貸款的時間結(jié)構(gòu)對匯率風(fēng)險的大小具有直接影響。時間越長，則在此期間匯率波動的可能性就越大，匯率風(fēng)險相對就越小；時間越短，在此期間內(nèi)匯率波動的可能性就越小，匯率風(fēng)險相對就越小。我國企業(yè)在外幣貸款償還過程中，由于產(chǎn)生收益的是人民幣，而需要償還的貸款都為日元、美元、歐元等外幣，因此，這是一種典型的“貨幣錯配現(xiàn)象”，收益與債務(wù)的不匹配給外匯貸款債務(wù)人平添了一層匯率風(fēng)險。
根據(jù)外匯風(fēng)險的作用對象及表現(xiàn)形式，通常將匯率風(fēng)險分為交易風(fēng)險、經(jīng)濟風(fēng)險、折算風(fēng)險及國家風(fēng)險。
將匯率風(fēng)險進行分類，有利于確定風(fēng)險管理應(yīng)采用的最有效的方法。
對使用外幣貸款的企業(yè)而言，其還債過程中所面臨的匯率風(fēng)險是具有雙面性的。由于匯率未來變動的方向、時間以及規(guī)模的不確定性，匯率的波動既可能減小企業(yè)的償債成本，也可能增加企業(yè)的償債成本，使企業(yè)遭受損失。如果匯率的波動方向是不利的，企業(yè)的收入貨幣本幣相對于所借外幣貶值，則企業(yè)的外幣借款成本上升，企業(yè)遭遇損失。反之，如果匯率的波動方向是有利的，企業(yè)的收入貨幣本幣相對于所借外幣升值，則企業(yè)的外幣借款成本下降，企業(yè)獲利。
四、風(fēng)險計量
準(zhǔn)確度量外債項目所面臨的匯率風(fēng)險是企業(yè)管理層進行風(fēng)險決策的必要前提。企業(yè)在進行外匯債務(wù)風(fēng)險計量時可采用情景分析、壓力測試、敏感性分析和在險價值四種常用的方法。通過該四種計量方式計算，一般可以滿足企業(yè)財務(wù)從不同角度和側(cè)重對風(fēng)險的認(rèn)識和分析。
（一）情景分析
情景分析是當(dāng)市場風(fēng)險監(jiān)控人員預(yù)測會發(fā)生影響市場的重大事件時，就多個風(fēng)險因素建立較為全面的模擬環(huán)境，應(yīng)用于當(dāng)前的頭寸，以測算可能發(fā)生的盈虧的一種風(fēng)險管理手段。在外債風(fēng)險管理中，企業(yè)根據(jù)專業(yè)金融機構(gòu)對匯率和利率走勢的分析判斷，分析企業(yè)外債風(fēng)險。
情景分析為管理層更好地應(yīng)付市場變化提供了有利的信息，是一種策略分析技術(shù)，可用來評估在發(fā)生各種不同事件的情形下，對企業(yè)外債的影響。
進行情景分析的關(guān)鍵首先在于對情景的合理設(shè)定；其次是對設(shè)定情景進行深入細(xì)致的分析以及由此對事態(tài)在給定時間內(nèi)可能發(fā)展的嚴(yán)重程度和投資組合因此而可能遭受的損失進行合理的預(yù)測；最后得出情景分析報告。
情景分析方法簡單、直觀，但存在對匯率和利率走勢分析主觀判斷的成分較大的問題。
（二）壓力測試
壓力測試是指將整個金融機構(gòu)或資產(chǎn)組合置于某一特定的極端市場情況之下測定債務(wù)風(fēng)險程度的一種方法。
在壓力測試中，由測試者主觀決定其測試的市場變量及其變動幅度，變量變化的幅度可以被確定為任意的大小，而且測試者一旦確定了測試變量，就假設(shè)了測試變量與市場其他變量的相關(guān)性為零，不用再擔(dān)心測試變量與其他市場變量之間的相關(guān)性。它不需要探究事件發(fā)生的可能性，不需要復(fù)雜的數(shù)學(xué)計算，所以比較適合債務(wù)風(fēng)險的定性認(rèn)識和一般流。
壓力測試可以模擬市場任何因素的變動幅度，從而計算出企業(yè)外債的極限風(fēng)險。
壓力測試?yán)碚撋喜⒉粡?fù)雜，但在實踐中仍存在不少問題。
首先是市場變量相關(guān)性和測試變量的選擇問題。壓力測試的一個重要假設(shè)是所選測試變量與市場其他變量的相關(guān)
性為零。因此，變量的選擇要考慮其是否真正獨立于其它變量，是否有必要將一組變量作為測試變量，或進行二維聯(lián)合測試。其次需要對分析的前提條件重新確認(rèn)。進行壓力測試，某一或某些市場因素的異常或極端的變化可能會使得風(fēng)險分析的前提條件發(fā)生變化。某種在正常市場狀態(tài)下有效運行的基本模型，在市場危機時可能也會失效。
每次壓力測試只能說明事件的影響程度，卻并不能說明事件發(fā)生的可能性。
與情景分析相比，壓力測試只是對組合短期風(fēng)險狀況的一種衡量，可以說只是風(fēng)險管理中一種戰(zhàn)術(shù)性的方法，而情景分析則注重比較全面和長遠(yuǎn)的投資環(huán)境的變化，因而可以說是一種戰(zhàn)略性的風(fēng)險管理方法。
（三）敏感性分析
敏感性分析是指在保持其他條件不變的前提下，研究單個市場風(fēng)險要素的變化可能會對外債償還成本造成的影響，是應(yīng)用最為廣泛的方法。
敏感性分析首先需要風(fēng)險管理者確定影響企業(yè)外債成本的主要變量；然后通過計算顯示債務(wù)成本對各變量的敏感性。對于不同敏感程度的因素，企業(yè)可以采取不同的措施。
敏感性分析計算簡單且便于理解，在市場風(fēng)險分析中得到了廣泛應(yīng)用。該分析的局限性在于它只能判斷出外債償還成本對風(fēng)險因素的敏感程度，但不能反映不確定因素發(fā)生可能性的大小以及在各種可能情況下對償還成本的影響程度。因此，在使用敏感性分析時要注意其適用范圍，實務(wù)分析中一般結(jié)合VaR進行分析。
（四）在險價值(ValueatRisk)
在險價值就是在一定的持有期和一定的置信區(qū)間內(nèi)，一個投資組合最大的潛在損失是多少。VaR是一種利用概率論與數(shù)理統(tǒng)計來評價風(fēng)險的方法，它可以使投資人既知道潛在損失的金額，又知道損失發(fā)生的可能性。
VaR風(fēng)險衡量方法適用面較廣，適用于綜合衡量包括利率風(fēng)險和匯率風(fēng)險在內(nèi)的各種市場風(fēng)險。
在企業(yè)外債風(fēng)險計算中多用歷史交易資料模擬法，即根據(jù)歷史的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，計算出未來可能的匯率和利率分布，從而進一步計算債務(wù)風(fēng)險暴露在一定概率范圍內(nèi)發(fā)生的最大損失。
歷史模擬法是一種非參數(shù)方法，可以有效處理非對稱和后尾問題，諸如非線性、市場大幅波動等情況，以便捕捉各種風(fēng)險。但是，該方法計算出的VaR波動性較大，存在嚴(yán)重滯后而導(dǎo)致VaR的高估等風(fēng)險。
雖然風(fēng)險值評估法是公認(rèn)的風(fēng)險管理有效的計量工具，但也存在若干局限，主要體現(xiàn)在：
首先，該方法不能涵蓋價格劇烈波動等突發(fā)性小概率事件，無法應(yīng)對市場出現(xiàn)的極端情況，但往往正是這些事件給銀行的安全造成最大的威脅。
其次，存在頭寸規(guī)模的影響問題。在外債項目的VaR計算過程中，沒有考慮頭寸規(guī)模或大小對市場匯率和利率的報價的影響。但是實際情況中，不同規(guī)模的頭寸在交易時價格是不同的。
一般而言，債權(quán)方可利用VaR模型進行風(fēng)險測算和規(guī)避。而對于獲取外幣貸款的債務(wù)方，也可利用相關(guān)計量測試，分析該項目的風(fēng)險得失，更為今后的財務(wù)策劃提供實用的借鑒經(jīng)驗。
總體而言，各種風(fēng)險計量的方法受到自身的條件影響，其應(yīng)用范圍、場合將受到一定的限制。
情景分析從更廣泛的視野，更長遠(yuǎn)的時間范圍來考察金融機構(gòu)或投資組合的風(fēng)險問題。這種具有戰(zhàn)略高度的分析可以彌補VaR和壓力測試只注重短期情況分析的不足。因此，情景分析應(yīng)與VaR和壓力測試結(jié)合起來，使得風(fēng)險管理更加完善。
當(dāng)單個模型的分析方法種類較多時，不同分析方法得到的結(jié)論也不盡相同。如在險價值分析中，可以采用歷史分析法、蒙特卡羅模擬法等手段進行分析，得到不同的結(jié)果。究竟采用何種手段，該種手段風(fēng)險分析的方法是否正確都是較難確定的問題。
五、結(jié)束語
由于我國對外幣貸款風(fēng)險管理的理論研究較晚，相應(yīng)的管理體系不成熟、不健全。企業(yè)普遍存在金融風(fēng)險管理的防范意識薄弱，缺乏相應(yīng)的風(fēng)險管理人才等問題。而在實際經(jīng)營中，尤其在鐵路、公路的外幣貸款建設(shè)中，有些必須是通過將盈利所得的人民幣兌換成相應(yīng)的外幣（美元、日元、歐元等），然后進行外債的償還。在還債過程中，不可避免的，外幣貸款的價值會因為相應(yīng)貨幣匯率的波動而變化。因此，利用何種工具對面臨的風(fēng)險進行計量是企業(yè)經(jīng)營中急需解決的首要問題。
通過對企業(yè)外幣貸款的匯率風(fēng)險的分析，筆者選擇了四種風(fēng)險計量方法，對可能存在的金融風(fēng)險進行測算，為企業(yè)外幣貸款金融風(fēng)險管理提供了理論參考。
在具體實踐中，筆者建議企業(yè)的管理者可以通過衡量企業(yè)自身抵抗風(fēng)險的能力，選擇相應(yīng)的風(fēng)險規(guī)避方式和手段，以更好地面對企業(yè)經(jīng)營中的實際問題。
【參考文獻(xiàn)】
在今后較長一段時期，我國企業(yè)將面臨外幣貸款中的匯率風(fēng)險。通過借鑒國外企業(yè)外債風(fēng)險管理中科學(xué)而完整的風(fēng)險管理體系，結(jié)合我國外匯管理體制以及企業(yè)的實際狀況，建立健全外幣貸款風(fēng)險管理具有重要的應(yīng)用價值和現(xiàn)實意義。
一、研究背景
改革開放有三十年，根據(jù)積極、合理、有效的利用外資的方針政策，截至2006年底，我國累計實際使用外資金額6854億美元。
我國外債主要是外國政府和國際金融組織提供的貸款。這部分資金具有貸款期限長、貸款利率低等優(yōu)點，深受企業(yè)的歡迎。在實際運作中，該部分外債真正承貸及還貸的主體是國內(nèi)企業(yè)。一旦企業(yè)出現(xiàn)償債能力的問題，將不可避免地將其轉(zhuǎn)嫁給國內(nèi)金融機構(gòu)和國家財政，從而影響國家總體外債安全。
如北京奧林匹克飯店、中德合資武漢長江啤酒有限公司等均是因本幣大幅貶值造成企業(yè)無力償還債務(wù)而倒閉的。總體而言，目前我國大多數(shù)企業(yè)對外幣貸款的風(fēng)險管理認(rèn)識程度不夠，對匯率風(fēng)險的規(guī)避意識淡薄，相應(yīng)的風(fēng)險管理體系極不成熟，急切需要外債風(fēng)險管理方面的理論指導(dǎo)與實務(wù)方面的經(jīng)驗。
二、現(xiàn)狀考察
外債風(fēng)險不僅從宏觀上影響一個國家經(jīng)濟的穩(wěn)定和信用，而且從微觀上影響一個企業(yè)的生存與發(fā)展。
目前，我國外幣貸款使用企業(yè)已經(jīng)開始關(guān)注風(fēng)險管理問題，并著手使用一些基本的衍生工具來管理外匯貸款風(fēng)險。然而在實際中還存在各種各樣的問題。
例如，債務(wù)風(fēng)險管理意識淡薄，“重籌資，輕還貸”和“圈錢”思想盛行；國有企業(yè)體制性缺陷造成管理者缺少長遠(yuǎn)的規(guī)劃或者具體操作的隨意性；缺乏風(fēng)險管理意識，不能準(zhǔn)確把握匯率和利率市場變動情況、熟知各種金融工具應(yīng)用的專業(yè)人才；缺乏合理的外債風(fēng)險管理激勵約束機制和相應(yīng)的風(fēng)險管理工具等等。
自2005年7月21日起，我國金融系統(tǒng)開始實行以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度。人民幣匯率不再盯住單一美元，形成更富彈性的人民幣匯率機制。人民幣匯率改革一年后，人民幣兌換美元的匯率從8.27元人民幣/美元上漲至接近8元人民幣/美元，年變動幅度達(dá)到3.3%。
由于人民幣兌換美元、歐元及日元等主要貨幣每年都發(fā)生較大幅度的變化，匯率風(fēng)險已經(jīng)成為我國企業(yè)外幣貸款過程中值得高度重視的一個風(fēng)險來源。
三、匯率風(fēng)險
匯率風(fēng)險主要是指由于企業(yè)經(jīng)營收入貨幣與外債債務(wù)償還支出貨幣的幣種不匹配，在外債債務(wù)未清償前，因匯率變動而產(chǎn)生償債成本增加的風(fēng)險。主要表現(xiàn)為收入貨幣貶值或支出貨幣升值導(dǎo)致借用外債單位的償債成本上升。
目前我國企業(yè)外債匯率風(fēng)險主要體現(xiàn)在兩方面：
其一，匯率制度改革后人民幣匯率市場化使得人民幣匯率的波幅趨大趨頻，整體匯率風(fēng)險增加。人民幣匯率制度改革直接后果就是較大幅度的升值。至2008年1月3日，人民幣匯率已經(jīng)達(dá)到7.27元人民幣兌1美元，升值幅度達(dá)到12%。
同時，市場化后的人民幣匯率更容易受到國際、國內(nèi)多方面因素的影響，波動的頻率、幅度將進一步擴大，不確定性進一步增加，從而使外債債務(wù)的整體匯率風(fēng)險有所加大。
其二，日元和歐元債務(wù)潛在風(fēng)險大。日元和歐元一直是匯率波動較頻，波幅較大的幣種，歐元從2002年至2006年7月，兌換美元波幅達(dá)到60%以上。如果持有這兩種貨幣債務(wù)的單位而不對其日元和歐元債務(wù)進行風(fēng)險管理，未來發(fā)生損失的可能性很大，并有可能超出債務(wù)單位所能承受范圍，導(dǎo)致償債危機，嚴(yán)重的將可能影響到企業(yè)的生存。
相對于固定匯率制度而言，浮動匯率制度下匯率的波動幅度要大得多，因此對外幣貸款企業(yè)帶來的風(fēng)險也增加了許多。而目前外匯市場匯率波動的特點是匯率走向更加無序化，影響匯率變動的短期因素更加令人難以捉摸，凸顯匯率風(fēng)險管理的日益重要。
匯率風(fēng)險一般包括本幣、外幣和時間三個因素。在企業(yè)償還外幣貸款過程中，均需要以本幣兌換成所需償還的外幣，在規(guī)定的時間內(nèi)進行本息的償還。在這個確定的時間范圍內(nèi)，本幣與外幣的兌換比例可能發(fā)生變化，從而發(fā)生匯率風(fēng)險。
外幣貸款的時間結(jié)構(gòu)對匯率風(fēng)險的大小具有直接影響。時間越長，則在此期間匯率波動的可能性就越大，匯率風(fēng)險相對就越小；時間越短，在此期間內(nèi)匯率波動的可能性就越小，匯率風(fēng)險相對就越小。我國企業(yè)在外幣貸款償還過程中，由于產(chǎn)生收益的是人民幣，而需要償還的貸款都為日元、美元、歐元等外幣，因此，這是一種典型的“貨幣錯配現(xiàn)象”，收益與債務(wù)的不匹配給外匯貸款債務(wù)人平添了一層匯率風(fēng)險。
根據(jù)外匯風(fēng)險的作用對象及表現(xiàn)形式，通常將匯率風(fēng)險分為交易風(fēng)險、經(jīng)濟風(fēng)險、折算風(fēng)險及國家風(fēng)險。
將匯率風(fēng)險進行分類，有利于確定風(fēng)險管理應(yīng)采用的最有效的方法。
對使用外幣貸款的企業(yè)而言，其還債過程中所面臨的匯率風(fēng)險是具有雙面性的。由于匯率未來變動的方向、時間以及規(guī)模的不確定性，匯率的波動既可能減小企業(yè)的償債成本，也可能增加企業(yè)的償債成本，使企業(yè)遭受損失。如果匯率的波動方向是不利的，企業(yè)的收入貨幣本幣相對于所借外幣貶值，則企業(yè)的外幣借款成本上升，企業(yè)遭遇損失。反之，如果匯率的波動方向是有利的，企業(yè)的收入貨幣本幣相對于所借外幣升值，則企業(yè)的外幣借款成本下降，企業(yè)獲利。
四、風(fēng)險計量
準(zhǔn)確度量外債項目所面臨的匯率風(fēng)險是企業(yè)管理層進行風(fēng)險決策的必要前提。企業(yè)在進行外匯債務(wù)風(fēng)險計量時可采用情景分析、壓力測試、敏感性分析和在險價值四種常用的方法。通過該四種計量方式計算，一般可以滿足企業(yè)財務(wù)從不同角度和側(cè)重對風(fēng)險的認(rèn)識和分析。
（一）情景分析
情景分析是當(dāng)市場風(fēng)險監(jiān)控人員預(yù)測會發(fā)生影響市場的重大事件時，就多個風(fēng)險因素建立較為全面的模擬環(huán)境，應(yīng)用于當(dāng)前的頭寸，以測算可能發(fā)生的盈虧的一種風(fēng)險管理手段。在外債風(fēng)險管理中，企業(yè)根據(jù)專業(yè)金融機構(gòu)對匯率和利率走勢的分析判斷，分析企業(yè)外債風(fēng)險。
情景分析為管理層更好地應(yīng)付市場變化提供了有利的信息，是一種策略分析技術(shù)，可用來評估在發(fā)生各種不同事件的情形下，對企業(yè)外債的影響。
進行情景分析的關(guān)鍵首先在于對情景的合理設(shè)定；其次是對設(shè)定情景進行深入細(xì)致的分析以及由此對事態(tài)在給定時間內(nèi)可能發(fā)展的嚴(yán)重程度和投資組合因此而可能遭受的損失進行合理的預(yù)測；最后得出情景分析報告。
現(xiàn)代資本預(yù)算方法，主要有非貼現(xiàn)投資回收期法、貼現(xiàn)投資回收期法、凈現(xiàn)值法（NPV）、內(nèi)部收益率法（IRR）、凈現(xiàn)值率法、獲利指數(shù)法等。調(diào)查結(jié)果表明：美國的大多數(shù)公司最常用的資本預(yù)算方法是NPV和IRR，74．9％的財務(wù)總監(jiān)總是或幾乎總是使用NPV，75.7％的公司總是或幾乎總是使用IRR。
其中，大公司（年銷售額超過10億美元）明顯地比小公司更可能使用NPV；負(fù)債率高（負(fù)債率大于30％）的公司比負(fù)債率低的公司明顯地更可能使用NPV和IRR，而且更可能使用敏感性分析法和模擬分析法；成長型公司（市盈率大于或等于15）與非成長型公司所使用的資本預(yù)算方法沒有差異；具有MBA（工商管理碩士學(xué)位）的CEO（行政總監(jiān)）比非MBA未獲得工商管理碩士學(xué)位）的CEO更可能使用NPV；支付股利的公司比不支付股利的公司明顯地更可能使用NPV和IRR；公眾公司明顯地比私營公司更可能使用NPV和IRR。
除NPV和IRR外，非貼現(xiàn)投資回收期法也是最常用的資本預(yù)算方法之一。這一調(diào)查結(jié)果很讓人吃驚，因為幾十年來美國的財務(wù)教材一直在數(shù)落投資回收期法的缺點（如未考慮貨幣時間價值，忽視了回收期以后的現(xiàn)金流量等），而一種通過考慮貨幣時間價值來消除投資回收期法缺點的貼現(xiàn)投資回收期法，則很少有公司使用。小公司使用投資回收期法幾乎與他們使用NPV或IRR一樣頻繁；在小公司中，非MBA的CEO更可能使用投資回收期法；無論是在小公司還是在大公司之中，成熟的CEO（年齡在59歲以上）或任期長的CEO（在職期限超過9年），都特別喜歡使用投資回收期法。這說明缺少高深的知識是投資回收期被普遍使用的一個重要因素。
二、資本成本
1．權(quán)益成本的確定。調(diào)查結(jié)果表明，CAPM（資本資產(chǎn)定價模型）是計算權(quán)益資本成本的最普遍的一種方法；735％的公司總是或幾乎總是使用CAPM，列在第二、三位的方法分別是股票平均收益率和多因素CAPM；很少公司從股利折規(guī)模型中倒推出權(quán)益成本。大公司比小公司更可能使用CAPM，而小公司更傾向于使用投資者所要求的資本成本；有MBA的CEO比非MBA的CEO更可能使用單因素CAPM；負(fù)債率低的公司明顯地更可能使用CAPM；私營公司與公眾公司之間存在重大差異，公眾公司更可能使用CAPM；有境外銷售收入的公司更可能使用CAPM。
2．確定折現(xiàn)率時所考慮的風(fēng)險因素。公司在計算折現(xiàn)率時最重要的因素是利率風(fēng)險、公司規(guī)模、通貨膨脹風(fēng)險和匯率風(fēng)險。計算現(xiàn)金流量時，許多公司考慮商品價格。GDP增長率、通貨膨脹和匯率風(fēng)險的影響。有趣的是，很少公司根據(jù)財務(wù)括據(jù)風(fēng)險調(diào)整折現(xiàn)率或現(xiàn)金流量。
這些風(fēng)險因素的重要程度對于小公司和大公司而言各不相同。對于大公司，最重要的風(fēng)險因素（市場風(fēng)險除外）是：外匯風(fēng)險、營業(yè)周期風(fēng)險、商品價格風(fēng)險和利率風(fēng)險。外匯風(fēng)險是最最重要的風(fēng)險因素；對于小公司，這些風(fēng)險因素的排序則不同，小公司受利率風(fēng)險的影響比受外匯風(fēng)險的影響更大；境外銷售收入大的公司對未意料到的匯率波動更敏感；負(fù)債率高的公司認(rèn)為營業(yè)周期風(fēng)險更重要；成長型公司比非成長型公司對外匯風(fēng)險更敏感；制造型公司比非制造型公司對利率風(fēng)險更敏感。
絕大多數(shù)公司使用全公司統(tǒng)一的折現(xiàn)率來評估項目。58.8％的公司總是或幾乎總是使用全公司統(tǒng)一的折現(xiàn)率，5l％的公司總是或幾乎總是使用與風(fēng)險匹配的折現(xiàn)率來評估項目。大公司比小公司明顯地更可能使用與風(fēng)險匹配的折現(xiàn)率，如《財富》500強公司更可能使用與風(fēng)險匹配的折現(xiàn)率來評價國外項目，而較少使用全公司統(tǒng)一的折現(xiàn)率；很少公司用不同的折現(xiàn)率評價同一項目的不同現(xiàn)金流量；成長型公司更可能使用全公司統(tǒng)一的折現(xiàn)率評價項目嶺人吃驚的是，有外匯風(fēng)險暴露的公司明顯地更可能使用全公司統(tǒng)一的折現(xiàn)率來評價其海外項目；公眾公司比私營公司更可能使用與風(fēng)險匹配的折現(xiàn)率；任期短的CEO更可能使用全公司統(tǒng)一的折現(xiàn)率。
三、資本結(jié)構(gòu)
l．資本結(jié)構(gòu)理論。最佳資本結(jié)構(gòu)理論認(rèn)為，公司可以通過均衡負(fù)債的成本與收益來確定其最佳資本結(jié)構(gòu)，負(fù)債的主要利益是利息抵稅的好處，主要成本是財務(wù)失敗成本和收到利息收入應(yīng)交納的個人所得稅。
調(diào)查結(jié)果表明，負(fù)債的抵稅利益在資本結(jié)構(gòu)決策中的重要程度為中等，對于大型的、規(guī)范的和支付股利的公司而言是最重要的，因為這些公司的所得稅稅率高，因此存在使用債務(wù)的較大的抵稅動機。相反，我們發(fā)現(xiàn)公司在作出負(fù)債或權(quán)益決策時，很少直接考慮個人所得稅。財務(wù)拮據(jù)成本對負(fù)債決策的影響并不重要，可是公司（尤其是大公司）很關(guān)心其信用評級。
公司是否存在最佳資本結(jié)構(gòu)是理論界與實務(wù)界都非常關(guān)心的一個問題。調(diào)查結(jié)果表明，19％的公司沒有目標(biāo)負(fù)債率，另外37％的公司有一個靈活的目標(biāo)，34％的公司有嚴(yán)格的目標(biāo)或變動范圍，其余1O％的公司有非常嚴(yán)格的目標(biāo)負(fù)債率。這說明公司為了獲得最佳資本結(jié)構(gòu)而均衡負(fù)債的成本與收益。相對于小公司而言，大公司的目標(biāo)負(fù)債率更嚴(yán)格；任期短或年輕的CEO更重視目標(biāo)負(fù)債率的確定。
2005年7月21日,我國開始實行以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度。之后又相繼出臺了擴大即期外匯市場交易主體范圍、引入詢價交易方式、擴大遠(yuǎn)期結(jié)售匯范圍、允許掉期交易等一系列改革措施。在金融監(jiān)管方面,以《市場風(fēng)險管理指引》、《商業(yè)銀行資本充足率管理辦法》為核心,以《金融機構(gòu)衍生產(chǎn)品交易業(yè)務(wù)管理暫行辦法》為補充,以《商業(yè)銀行市場風(fēng)險監(jiān)管手冊》為檢查工具,一套相對完整的市場風(fēng)險管理和監(jiān)管法規(guī)體系已基本建立。這樣,無論是從市場環(huán)境看還是從監(jiān)管要求看,提高與完善商業(yè)銀行匯率風(fēng)險管理水平都迫在眉睫。
匯率改革對商業(yè)銀行的影響
人民幣匯率制度改革,本質(zhì)是將原先完全由中央銀行承擔(dān)的匯率變動風(fēng)險,通過匯率彈性的擴大,將部分匯率風(fēng)險轉(zhuǎn)移至企業(yè)和個人等經(jīng)濟活動主體承擔(dān),從而減少中央銀行調(diào)節(jié)匯率的成本。對于我國的銀行業(yè)而言,這是一個福音。由于人民幣長期以來盯住美元,中央銀行吸收了全部匯率變動的風(fēng)險,以美元計值從事國際經(jīng)濟交易的企業(yè)在客觀上并無匯率風(fēng)險。只是以非美元計值從事國際經(jīng)濟交易的企業(yè)有管理匯率風(fēng)險的需求,這就在很大程度上制約了銀行為企業(yè)提供金融工具進行匯率管理的積極性。而在新的匯率制度下,從事國際經(jīng)濟活動的主體將會面臨匯率變動帶來的風(fēng)險,銀行業(yè)就可以不失時機地提供諸如遠(yuǎn)期合約、外匯期權(quán)、貨幣互換、保理、福弗廷等可以避免匯率風(fēng)險的金融工具和產(chǎn)品,以滿足各經(jīng)濟主體的避險要求。個人外匯理財和人民幣理財業(yè)務(wù)也會因匯率變動劇烈性與經(jīng)常性而獲得新的拓展空間。從國外匯率風(fēng)險管理的經(jīng)驗看,匯率風(fēng)險管理主要是通過金融機構(gòu)提供的各種金融工具來實現(xiàn)的。
匯率改革在給商業(yè)銀行帶來發(fā)展機遇的同時,也讓商業(yè)銀行面臨嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。匯率的波動將直接影響銀行的外匯敞口頭寸。,新的匯率制度下,商業(yè)銀行以外幣計價的各種資產(chǎn)與負(fù)債,會隨著匯率的波動而發(fā)生變動,從而產(chǎn)生盈虧;銀行客戶的外匯風(fēng)險上升會影響銀行的信貸資產(chǎn)質(zhì)量。匯率波動的頻率提高后,銀行客戶面臨的外匯風(fēng)險會增加,直接從事國際貿(mào)易的企業(yè)會因匯率波動而導(dǎo)致盈虧起伏,進而影響企業(yè)的償貸能力,使銀行貸款的風(fēng)險增加。最后,外匯衍生產(chǎn)品給銀行帶來的風(fēng)險增加。從2005年8月2日開始,遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)的范圍擴大,交易期限限制放開,同時允許銀行自主報價,并允許銀行對客戶辦理不涉及利率互換的人民幣與外幣掉期業(yè)務(wù)。這些措施的出臺在促進銀行外匯衍生交易發(fā)展的同時,也使得銀行面臨的各種相關(guān)風(fēng)險增加。在提供遠(yuǎn)期、掉期等衍生產(chǎn)品時,銀行能否準(zhǔn)確進行定價,能否有效對沖和管理風(fēng)險,直接決定著銀行的競爭力。
商業(yè)銀行外匯風(fēng)險管理現(xiàn)狀
由于我國長期實行事實上的固定匯率制度,致使國內(nèi)商業(yè)銀行外匯風(fēng)險管理水平普遍不高。具體表現(xiàn)在:
對外匯風(fēng)險的認(rèn)識與管理理念有待加強
一方面,從知識水平來看,目前不少商業(yè)銀行的高層管理人員缺乏外匯風(fēng)險管理的專業(yè)知識和技能,甚至對外匯風(fēng)險缺乏起碼的了解;另一方面,銀行人員,特別是高層管理人員,在思想上對在新的匯率制度下銀行的外匯風(fēng)險重視不夠,主觀上沒有加強外匯風(fēng)險管理的動力。這樣,無論是從客觀上的能力來看還是從主觀上的意愿來看,管理層均不能對外匯風(fēng)險管理進行有效的實施與監(jiān)控,致使銀行外匯風(fēng)險管理難以落到實處。
外匯風(fēng)險管理的政策和程序還有待完善
很多銀行根本沒有制訂正式的書面市場風(fēng)險管理政策和程序。即便制定了相關(guān)的政策與程序,從政策和程序覆蓋的分支機構(gòu)和產(chǎn)品條線看,仍然沒有完全覆蓋商業(yè)銀行的各個分支機構(gòu)、產(chǎn)品條線以及銀行的表內(nèi)、表外業(yè)務(wù)。另一方面,在制度的實施與執(zhí)行這一環(huán)上,一些制度沒有有效地貫徹落實,甚至根本無人執(zhí)行。
外匯風(fēng)險的識別、計量、監(jiān)測、控制能力有待提高
發(fā)達(dá)國家的同類銀行早已能嫻熟地運用各種市場風(fēng)險的計量方式,包括缺口分析、久期分析、外匯敞口分析、敏感性分析、情景分析以及VaR方法等。而國內(nèi)的銀行才剛剛開始嘗試計算風(fēng)險敞口,有些銀行甚至至今都不能準(zhǔn)確算出本行所承擔(dān)的單一貨幣的敞口頭寸和所有外幣的總敞口頭寸。一些銀行盡管能夠計算VaR值,但并沒有把它運用到銀行日常風(fēng)險管理中,如設(shè)置交易員限額和產(chǎn)品限額等。而對風(fēng)險的監(jiān)測、控制能力則更弱。一方面是由于對風(fēng)險管理的監(jiān)測與控制是以對風(fēng)險的準(zhǔn)確識別與計量為基礎(chǔ)的,在對風(fēng)險的識別與計量都無法完成時,對風(fēng)險的監(jiān)測與控制就無從談起了;另一方面,對風(fēng)險的監(jiān)測與控制還有賴于完善的風(fēng)險管理政策與程序。
外匯風(fēng)險管理的內(nèi)控體系有待加強
很多銀行還沒能建立與外匯業(yè)務(wù)經(jīng)營部門相互獨立的外匯風(fēng)險管理、控制和審計部門。內(nèi)部審計對外匯風(fēng)險管理體系的審計內(nèi)容不夠全面,沒有合理有效的審計方法,并且,審計部門重事后稽核,輕事前防范,也沒有日常的稽核監(jiān)督。同時,由于稽核部門沒有垂直管理,在行內(nèi)與一般的部室平行設(shè)置,所以也缺乏權(quán)威性、獨立性,對同級銀行管理層沒有約束,更談不上監(jiān)督。另外,由于外匯交易、外匯風(fēng)險有較強的技術(shù)性,沒有專業(yè)的內(nèi)審人員,很難發(fā)現(xiàn)銀行外匯業(yè)務(wù)中的潛在風(fēng)險點。實際上,當(dāng)前銀行的內(nèi)審部門幾乎無人具備開展針對外匯風(fēng)險審計的能力。另外,大多數(shù)銀行都沒有進行過針對外匯風(fēng)險(市場風(fēng)險)的外部審計。
加強商業(yè)銀行外匯風(fēng)險管理的建議
銀行高管層要加強外匯風(fēng)險管理意識
對現(xiàn)有銀行高管人員進行相關(guān)的知識培訓(xùn),以增強其風(fēng)險管理意識與相關(guān)的知識;讓真正精通風(fēng)險管理的優(yōu)秀人才進入高級經(jīng)理層甚至董事會,這樣才能真正為各項風(fēng)險管理政策和程序的制訂與實施提供保證。
完善外匯風(fēng)險管理政策和程序
制定自上而下的外匯風(fēng)險管理的授權(quán)政策和自下而上的報告政策與程序,做到組織合理、權(quán)限清晰、責(zé)任明確。新產(chǎn)品、新業(yè)務(wù)的內(nèi)部審批程序應(yīng)當(dāng)包括由相關(guān)部門,如業(yè)務(wù)經(jīng)營部門、負(fù)責(zé)市場風(fēng)險管理的部門、法律部門、財務(wù)會計部門和結(jié)算部門等對其操作和風(fēng)險管理程序的審核和認(rèn)可。要盡快培養(yǎng)和建立一支具備專業(yè)知識、能夠?qū)Πㄍ鈪R風(fēng)險在內(nèi)的市場風(fēng)險進行審計的隊伍,加強內(nèi)部審計檢查,確保各項風(fēng)險管理政策和程序得到有效執(zhí)行。
大力引進和培養(yǎng)專業(yè)人才
由于各種原因,目前國內(nèi)銀行風(fēng)險管理人員專業(yè)化水平程度不高,即便涌現(xiàn)一些優(yōu)秀人才,也會因激勵不夠或是工作環(huán)境不理想而大量流失。人才資源是服務(wù)業(yè)的核心資源。要建立系統(tǒng)的培訓(xùn)制度、有競爭力的薪酬管理制度和升遷制度。要把引進人才、培養(yǎng)人才和留住人才放在戰(zhàn)略的高度。
2005年7月21日，我國開始實行以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度。之后又相繼出臺了擴大即期外匯市場交易主體范圍、引入詢價交易方式、擴大遠(yuǎn)期結(jié)售匯范圍、允許掉期交易等一系列改革措施。在金融監(jiān)管方面，以《市場風(fēng)險管理指引》、《商業(yè)銀行資本充足率管理辦法》為核心，以《金融機構(gòu)衍生產(chǎn)品交易業(yè)務(wù)管理暫行辦法》為補充，以《商業(yè)銀行市場風(fēng)險監(jiān)管手冊》為檢查工具，一套相對完整的市場風(fēng)險管理和監(jiān)管法規(guī)體系已基本建立。這樣，無論是從市場環(huán)境看還是從監(jiān)管要求看，提高與完善商業(yè)銀行匯率風(fēng)險管理水平都迫在眉睫。
匯率改革對商業(yè)銀行的影響
人民幣匯率制度改革，本質(zhì)是將原先完全由中央銀行承擔(dān)的匯率變動風(fēng)險，通過匯率彈性的擴大，將部分匯率風(fēng)險轉(zhuǎn)移至企業(yè)和個人等經(jīng)濟活動主體承擔(dān)，從而減少中央銀行調(diào)節(jié)匯率的成本。對于我國的銀行業(yè)而言，這是一個福音。由于人民幣長期以來盯住美元，中央銀行吸收了全部匯率變動的風(fēng)險，以美元計值從事國際經(jīng)濟交易的企業(yè)在客觀上并無匯率風(fēng)險。只是以非美元計值從事國際經(jīng)濟交易的企業(yè)有管理匯率風(fēng)險的需求，這就在很大程度上制約了銀行為企業(yè)提供金融工具進行匯率管理的積極性。而在新的匯率制度下，從事國際經(jīng)濟活動的主體將會面臨匯率變動帶來的風(fēng)險，銀行業(yè)就可以不失時機地提供諸如遠(yuǎn)期合約、外匯期權(quán)、貨幣互換、保理、福弗廷等可以避免匯率風(fēng)險的金融工具和產(chǎn)品，以滿足各經(jīng)濟主體的避險要求。個人外匯理財和人民幣理財業(yè)務(wù)也會因匯率變動劇烈性與經(jīng)常性而獲得新的拓展空間。從國外匯率風(fēng)險管理的經(jīng)驗看，匯率風(fēng)險管理主要是通過金融機構(gòu)提供的各種金融工具來實現(xiàn)的。
匯率改革在給商業(yè)銀行帶來發(fā)展機遇的同時，也讓商業(yè)銀行面臨嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。匯率的波動將直接影響銀行的外匯敞口頭寸。，新的匯率制度下，商業(yè)銀行以外幣計價的各種資產(chǎn)與負(fù)債，會隨著匯率的波動而發(fā)生變動，從而產(chǎn)生盈虧；銀行客戶的外匯風(fēng)險上升會影響銀行的信貸資產(chǎn)質(zhì)量。匯率波動的頻率提高后，銀行客戶面臨的外匯風(fēng)險會增加，直接從事國際貿(mào)易的企業(yè)會因匯率波動而導(dǎo)致盈虧起伏，進而影響企業(yè)的償貸能力，使銀行貸款的風(fēng)險增加。最后，外匯衍生產(chǎn)品給銀行帶來的風(fēng)險增加。從2005年8月2日開始，遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)的范圍擴大，交易期限限制放開，同時允許銀行自主報價，并允許銀行對客戶辦理不涉及利率互換的人民幣與外幣掉期業(yè)務(wù)。這些措施的出臺在促進銀行外匯衍生交易發(fā)展的同時，也使得銀行面臨的各種相關(guān)風(fēng)險增加。在提供遠(yuǎn)期、掉期等衍生產(chǎn)品時，銀行能否準(zhǔn)確進行定價，能否有效對沖和管理風(fēng)險，直接決定著銀行的競爭力。
商業(yè)銀行外匯風(fēng)險管理現(xiàn)狀
由于我國長期實行事實上的固定匯率制度，致使國內(nèi)商業(yè)銀行外匯風(fēng)險管理水平普遍不高。具體表現(xiàn)在：
對外匯風(fēng)險的認(rèn)識與管理理念有待加強
一方面，從知識水平來看，目前不少商業(yè)銀行的高層管理人員缺乏外匯風(fēng)險管理的專業(yè)知識和技能，甚至對外匯風(fēng)險缺乏起碼的了解；另一方面，銀行人員，特別是高層管理人員，在思想上對在新的匯率制度下銀行的外匯風(fēng)險重視不夠，主觀上沒有加強外匯風(fēng)險管理的動力。這樣，無論是從客觀上的能力來看還是從主觀上的意愿來看，管理層均不能對外匯風(fēng)險管理進行有效的實施與監(jiān)控，致使銀行外匯風(fēng)險管理難以落到實處。
外匯風(fēng)險管理的政策和程序還有待完善
很多銀行根本沒有制訂正式的書面市場風(fēng)險管理政策和程序。即便制定了相關(guān)的政策與程序，從政策和程序覆蓋的分支機構(gòu)和產(chǎn)品條線看，仍然沒有完全覆蓋商業(yè)銀行的各個分支機構(gòu)、產(chǎn)品條線以及銀行的表內(nèi)、表外業(yè)務(wù)。另一方面，在制度的實施與執(zhí)行這一環(huán)上，一些制度沒有有效地貫徹落實，甚至根本無人執(zhí)行。
外匯風(fēng)險的識別、計量、監(jiān)測、控制能力有待提高
發(fā)達(dá)國家的同類銀行早已能嫻熟地運用各種市場風(fēng)險的計量方式，包括缺口分析、久期分析、外匯敞口分析、敏感性分析、情景分析以及VaR方法等。而國內(nèi)的銀行才剛剛開始嘗試計算風(fēng)險敞口，有些銀行甚至至今都不能準(zhǔn)確算出本行所承擔(dān)的單一貨幣的敞口頭寸和所有外幣的總敞口頭寸。一些銀行盡管能夠計算VaR值，但并沒有把它運用到銀行日常風(fēng)險管理中，如設(shè)置交易員限額和產(chǎn)品限額等。而對風(fēng)險的監(jiān)測、控制能力則更弱。一方面是由于對風(fēng)險管理的監(jiān)測與控制是以對風(fēng)險的準(zhǔn)確識別與計量為基礎(chǔ)的，在對風(fēng)險的識別與計量都無法完成時，對風(fēng)險的監(jiān)測與控制就無從談起了；另一方面，對風(fēng)險的監(jiān)測與控制還有賴于完善的風(fēng)險管理政策與程序。
外匯風(fēng)險管理的內(nèi)控體系有待加強
很多銀行還沒能建立與外匯業(yè)務(wù)經(jīng)營部門相互獨立的外匯風(fēng)險管理、控制和審計部門。內(nèi)部審計對外匯風(fēng)險管理體系的審計內(nèi)容不夠全面，沒有合理有效的審計方法，并且，審計部門重事后稽核，輕事前防范，也沒有日常的稽核監(jiān)督。同時，由于稽核部門沒有垂直管理，在行內(nèi)與一般的部室平行設(shè)置，所以也缺乏權(quán)威性、獨立性，對同級銀行管理層沒有約束，更談不上監(jiān)督。另外，由于外匯交易、外匯風(fēng)險有較強的技術(shù)性，沒有專業(yè)的內(nèi)審人員，很難發(fā)現(xiàn)銀行外匯業(yè)務(wù)中的潛在風(fēng)險點。實際上，當(dāng)前銀行的內(nèi)審部門幾乎無人具備開展針對外匯風(fēng)險審計的能力。另外，大多數(shù)銀行都沒有進行過針對外匯風(fēng)險（市場風(fēng)險）的外部審計。
加強商業(yè)銀行外匯風(fēng)險管理的建議
銀行高管層要加強外匯風(fēng)險管理意識
對現(xiàn)有銀行高管人員進行相關(guān)的知識培訓(xùn)，以增強其風(fēng)險管理意識與相關(guān)的知識；讓真正精通風(fēng)險管理的優(yōu)秀人才進入高級經(jīng)理層甚至董事會，這樣才能真正為各項風(fēng)險管理政策和程序的制訂與實施提供保證。
完善外匯風(fēng)險管理政策和程序
制定自上而下的外匯風(fēng)險管理的授權(quán)政策和自下而上的報告政策與程序，做到組織合理、權(quán)限清晰、責(zé)任明確。新產(chǎn)品、新業(yè)務(wù)的內(nèi)部審批程序應(yīng)當(dāng)包括由相關(guān)部門，如業(yè)務(wù)經(jīng)營部門、負(fù)責(zé)市場風(fēng)險管理的部門、法律部門、財務(wù)會計部門和結(jié)算部門等對其操作和風(fēng)險管理程序的審核和認(rèn)可。要盡快培養(yǎng)和建立一支具備專業(yè)知識、能夠?qū)Πㄍ鈪R風(fēng)險在內(nèi)的市場風(fēng)險進行審計的隊伍，加強內(nèi)部審計檢查，確保各項風(fēng)險管理政策和程序得到有效執(zhí)行。
大力引進和培養(yǎng)專業(yè)人才
由于各種原因，目前國內(nèi)銀行風(fēng)險管理人員專業(yè)化水平程度不高，即便涌現(xiàn)一些優(yōu)秀人才，也會因激勵不夠或是工作環(huán)境不理想而大量流失。人才資源是服務(wù)業(yè)的核心資源。要建立系統(tǒng)的培訓(xùn)制度、有競爭力的薪酬管理制度和升遷制度。要把引進人才、培養(yǎng)人才和留住人才放在戰(zhàn)略的高度。
船舶投資風(fēng)險分析的主要內(nèi)容是:確定投資風(fēng)險存在的范圍,確定隨機參數(shù)的變化范圍,以及確定評價指標(biāo)的變化范圍和可能性。風(fēng)險分析方法必須滿足投資的具體情況。沒有一種方法適用于所有的風(fēng)險分析。就船舶投資來說,廣義的風(fēng)險分析方法包括敏感性分析方法、盈虧平衡分析方法、概率分析方法。但狹義的風(fēng)險分析方法則僅指近年來才得到應(yīng)用的概率分析方法,普遍認(rèn)為它比傳統(tǒng)的敏感性分析方法及盈虧平衡分析方法更加全面、科學(xué)和準(zhǔn)確。概率分析方法是通過計算、分析投資效果指標(biāo)的概率分布和數(shù)字特征值來定量測定項目風(fēng)險的大小,為投資決策者提供重要依據(jù)的風(fēng)險分析方法。由于投資項目結(jié)果的不確定性,可以把項目的評價指標(biāo)值看成一個隨機變量。它的變化規(guī)律取決于輸入變量的分布特征,并可用期望值與標(biāo)準(zhǔn)差對它進行描述。可以用評價指標(biāo)各種可能取得的概率分布來評價項目的風(fēng)險程度。平緩的分布表示偏離期望值的可能性大,具有較大的風(fēng)險。在船舶投資決策風(fēng)險分析中常用的是概率分析法的決策樹法和蒙特卡洛法。
1.1決策樹法
決策樹法又叫概率樹法,它是根據(jù)給出的現(xiàn)金流量數(shù)據(jù)及其概率,用決策樹圖列出現(xiàn)金流量序列,并用無風(fēng)險折現(xiàn)率和概率乘法公式求出每一現(xiàn)金流量序列的凈現(xiàn)值及其概率,最后求出凈現(xiàn)值的期望值和凈現(xiàn)值小于零的累積概率及標(biāo)準(zhǔn)差,從而估算出項目風(fēng)險的大小。
1.2蒙特卡洛法
由于船舶投資項目具有投資大、難度大、風(fēng)險大等特點,而且由于項目的周期都比較長,在其周期內(nèi)利率、市場等因素都在不斷變化。因此,對這些隨機因素的影響以及項目的風(fēng)險作出估算都是很困難的。蒙特卡洛法為此提供了有力的工具,它通過對每一組隨機變量進行抽樣,并代入有關(guān)的投資效果指標(biāo)計算模型中來確定該投資效果指標(biāo)的數(shù)值,并按同樣的方法大量地進行多次重復(fù)抽樣,得到一批表示投資效果指標(biāo)的數(shù)值,由此求得它的數(shù)學(xué)期望值和標(biāo)準(zhǔn)差,從而可對項目風(fēng)險進行分析。蒙特卡洛法可看成是對實際可能發(fā)生情況的模擬。我們對未來的情況不能確定,但只要知道各輸入變量按一定的概率分布取值,就可以用一個隨機數(shù)發(fā)生器來產(chǎn)生具有相同概率的數(shù)值,賦值給各輸入變量,計算出各輸出變量。這就對應(yīng)于實際上可能發(fā)生的一種情況的一次試驗。如此反復(fù)試驗,例如試驗k次,便可得出k個結(jié)果,由這k組數(shù)據(jù)便可求出輸出量的概率分布及數(shù)字特征,并確定其風(fēng)險度。輸出變量的概率分布函數(shù)是隨著k的大小而變化的,k越大,則這個分布越接近于真實的分布。試驗證明,k選為50~300次,輸出的分布函數(shù)就基本上收斂了。應(yīng)用蒙特卡洛法進行風(fēng)險估計的前提是已知各自變量的概率分布。關(guān)于自變量概率分布的確定,一種方法是根據(jù)歷史數(shù)據(jù)求得;另一種方法是根據(jù)專家意見確定。兩者可以相互補充、修正。下面對影響船舶投資效果指標(biāo)的自變量的概率分布作一簡要分析。
首先來看貨源量。貨源預(yù)測的主要目的是為方案設(shè)計服務(wù),即主要影響決策變量的選取,但在具體的方案下,貨源是否充足對船舶投資效果指標(biāo)仍然有著舉足輕重的影響。貨源量并不直接出現(xiàn)在船舶投資效果指標(biāo)的計算公式中,但會影響船舶的載重量利用率,從而影響收入。盡管市場貨源的波動較大。但船舶載重量利用率相對要穩(wěn)定一些,特別當(dāng)航線、船型方案已定的情況下,載重量利用率呈正態(tài)分布,且標(biāo)準(zhǔn)差較小。運價高低直接影響船舶的營運收入。運價的波動與市場的供求狀況有著密切的聯(lián)系。從長期來看,運價的波動與世界經(jīng)濟的波動一樣具有周期性和不斷增長的趨勢。運價主要通過歷史資料,運用各種預(yù)測方法來估計。一般來說,近期的估計較為正確,遠(yuǎn)期的預(yù)測誤差較大。所以,在對預(yù)測值(作為期望值)作概率分布分析時,雖然仍可用正態(tài)分布函數(shù),但標(biāo)準(zhǔn)差將隨著時間的推遲而變大。油價、工資、港口使費及貨物裝卸費等直接影響船舶的營運成本,除油價的波動幅度較大外,其他幾項基本上都呈現(xiàn)穩(wěn)定上升的趨勢,上升的幅度和經(jīng)濟增長幅度有關(guān)。類似于經(jīng)濟增長用增長率來描述一樣,其上升可用年增長率表示,并將年增長率看成隨機變量,進而假定服從正態(tài)分布,數(shù)學(xué)期望值即為其預(yù)測值,而標(biāo)準(zhǔn)差同樣將隨時間的增加而增加。折現(xiàn)率通常可參考同期貸款利率,并考慮航運業(yè)的高風(fēng)險性加上某個百分點的人為確定因素。由于貸款利率有波動,所以折現(xiàn)率也應(yīng)作為隨機變量來分析,其分布規(guī)律可用專家調(diào)查法確定。值得注意的是,折現(xiàn)率的敏感度較高,也即折現(xiàn)率的稍微變動可導(dǎo)致船舶投資效果指標(biāo)的較大變化,通常作為敏感性分析的重要對象。船價作為投資額不僅影響船舶投資效果指標(biāo),而且,以后的船價波動對當(dāng)時投資的有效性也有影響。若船價上漲,則當(dāng)時的獲利性能就好,反之,就不理想。作為投資額的船價容易確定,而以后的船價波動就不易掌握,須通過專家調(diào)查法及歷史資料分析確定。日后的船價漲跌可通過在投資效果指標(biāo)的計算中增加投資機會收益或投資機會成本來對投資效果產(chǎn)生影響。在分析了各個自變量的概率分布后,還要考慮各個自變量之間的相互影響。完全忽視這種關(guān)聯(lián)影響有可能得出錯誤的風(fēng)險估計。這種關(guān)聯(lián)影響的存在是顯而易見的。如運價和船價,當(dāng)運價高漲時,船價必然上揚,若將運價和船價作為兩個獨立的隨機變量并按某種分布取樣來分析船舶投資效果指標(biāo)的變化規(guī)律(概率分布),則會導(dǎo)致風(fēng)險估計過高。為了避免由此產(chǎn)生錯誤的結(jié)論,可用赫爾茲建議的條件采樣法:首先確定某一個獨立變量的概率分布,然后再確定非獨立變量的條件概率分布數(shù)字序列,每一個序列都與獨立變量的某一數(shù)值相對應(yīng)。在一模擬周期內(nèi),先用隨機數(shù)發(fā)生器按獨立變量的概率分布函數(shù)產(chǎn)生獨立變量的某一個數(shù)值,再確定非獨立變量的相應(yīng)序列,根據(jù)此序列的概率分布再產(chǎn)生非獨立變量的隨機數(shù)值。在確定了各個自變量的概率分布或條件概率分布后,就可設(shè)計蒙特卡洛法計算程序進行船舶投資風(fēng)險估計了。
2船舶投資風(fēng)險的處理
2.1風(fēng)險自留
風(fēng)險自留是指企業(yè)以自身的財力來負(fù)擔(dān)可能的風(fēng)險損失。包括自我承擔(dān)風(fēng)險和自保風(fēng)險。航運企業(yè)有時明知有風(fēng)險,但若采用某種預(yù)防或轉(zhuǎn)移措施,其費用會大于承擔(dān)風(fēng)險所需的費用,或者對于估計到某種風(fēng)險發(fā)生時可能造成的損失,企業(yè)有能力自行承擔(dān),這時船舶所有人會主動自留風(fēng)險;另外,對于不可轉(zhuǎn)移或不能防止,以及因預(yù)測不準(zhǔn)、判斷失誤而沒有預(yù)知風(fēng)險的存在所造成的損失,船東要被動地自留風(fēng)險。對于那些損失額較小的風(fēng)險,宜采取自我承擔(dān)的方式,風(fēng)險發(fā)生時直接計入成本。而對于較大的風(fēng)險,只能采取自保的方式,因為萬一風(fēng)險發(fā)生而將損失直接攤?cè)氤杀?會對某一年的經(jīng)營效果產(chǎn)生太大的影響。
2.2風(fēng)險轉(zhuǎn)移
風(fēng)險轉(zhuǎn)移是指企業(yè)以某種方式將風(fēng)險損失轉(zhuǎn)給他人承擔(dān)。對任何企業(yè)來說,其自留風(fēng)險的能力總是有限的。有些風(fēng)險常常帶來災(zāi)難性的損失,以企業(yè)自身的財力根本無法承擔(dān),因此企業(yè)必須采取措施將這些損失轉(zhuǎn)移出去。風(fēng)險轉(zhuǎn)移可以采取多種方式進行,其中最重要的是向保險公司投保。企業(yè)定期交納一定數(shù)量的保險費,當(dāng)風(fēng)險損失發(fā)生時就可以獲得保險公司的賠償,從而將風(fēng)險轉(zhuǎn)移給保險公司。雖然企業(yè)付出了保險費但這筆費用的支出是定期的、均勻的,對企業(yè)生產(chǎn)影響不大。同時,保險費是以全行業(yè)的損失率為基礎(chǔ)計算出來的,只要保險條件合理,也可以使被保險企業(yè)處理風(fēng)險的費用趨于最小。除保險外,風(fēng)險轉(zhuǎn)移還可以采取其他方式進行,如擔(dān)保、租賃、套頭交易等。除了將風(fēng)險進行投保外,在訂立造船合同、租船合同和提單條款時,在有關(guān)法律許可的范圍內(nèi),船東可以把某些責(zé)任和損失轉(zhuǎn)移給船廠、租船人和托運人,這是通過合同的方式進行風(fēng)險轉(zhuǎn)移。此外,船東還可以采取其他方式的風(fēng)險轉(zhuǎn)移,如利用期貨市場進行外匯的保值、采用期租或者是光租的方式經(jīng)營等,將市場風(fēng)險轉(zhuǎn)移給租船人。
2.3風(fēng)險組合
風(fēng)險組合是指將許多類似的,但不會同時發(fā)生的風(fēng)險集中起來考慮,從而能較為準(zhǔn)確地預(yù)測未來損失將發(fā)生的情況,并使這一組合中發(fā)生風(fēng)險損失的部分能從其他未發(fā)生損失的部分中得到補償。在航運企業(yè)的風(fēng)險管理中,也可以使用風(fēng)險組合的方法。例如,船舶投資中,如果使用的是長期外匯貸款,可以采取融資幣種多元化來實現(xiàn)外匯風(fēng)險降低(當(dāng)然,該幣種組合應(yīng)是負(fù)相關(guān)的,即A升則B降,A降則B升,否則是不可能降低風(fēng)險的)。在進行投資決策時,船公司可以將數(shù)種收益變化不完全正相關(guān)的方案組合起來,構(gòu)成一個投資組合,組合的風(fēng)險將小于各單向風(fēng)險的加權(quán)平均值。這種投資組合,可以是各種不同投資類型的船舶的投資組合,如有些船公司利用船舶的多元化來達(dá)到分散風(fēng)險的目的,同時經(jīng)營油船、散貨船、滾裝船、化學(xué)品船等;也可以通過將船舶投資與其他行業(yè)如房地產(chǎn)、酒店、旅游、證券等的投資結(jié)合起來,達(dá)到分散風(fēng)險的目的。
2.4風(fēng)險回避
【中圖分類號】F562.6
2015年8月11日央行宣布進一步完善人民幣匯率中間價報價機制，引發(fā)了人民幣兌美元匯率的大幅下跌。“8?11匯改”后的3天內(nèi)，人民幣兌美元匯率暴跌近3000點。2015年人民幣兌美元即期匯率累計下跌4.46%，中間價累計下跌5.77%。我國航空公司絕大部分都涉及國際業(yè)務(wù)，一方面面臨著各種外匯收支，另一方面因飛機和航材等采購而舉借了大量外幣債務(wù)，在人民幣匯率波動日益加劇的情況下面臨著巨大的外匯風(fēng)險。本文采用單案例研究方法，并結(jié)合事件研究法，通過對中國東方航空股份有限公司（簡稱東方航空）近5年（2011～2015年）外匯風(fēng)險及其管理進行研究，從而為我國航空公司以及其他相關(guān)公司提供現(xiàn)實參考。
一、外匯風(fēng)險概述
外匯風(fēng)險主要包括交易風(fēng)險、經(jīng)濟風(fēng)險和折算風(fēng)險。交易風(fēng)險指企業(yè)未來現(xiàn)金交易價值受匯率波動的影響，即以外幣交易所產(chǎn)生的權(quán)利或義務(wù)，因交易日與結(jié)算日之間匯率變動，將使得實際的本幣現(xiàn)金流量與預(yù)期的本幣現(xiàn)金流量產(chǎn)生差異所造成的利益或損失。經(jīng)濟風(fēng)險指由于匯率變動，企業(yè)未來營運現(xiàn)金流量發(fā)生改變，不論是否真正牽涉到外匯交易，即匯率變動可能影響企業(yè)未來的銷售量、價格與成本，以致降低其貿(mào)易競爭地位，使企業(yè)實質(zhì)獲利能力減弱。折算風(fēng)險指企業(yè)在期末編制合并財務(wù)報表時，境外子公司貨幣折算為本幣時產(chǎn)生的匯率風(fēng)險。這三類風(fēng)險中，交易風(fēng)險是短期現(xiàn)金流風(fēng)險，經(jīng)濟風(fēng)險是長期現(xiàn)金流風(fēng)險，折算風(fēng)險是海外經(jīng)營實體長期賬面風(fēng)險。其中交易風(fēng)險最受到關(guān)注，因為交易風(fēng)險是短期風(fēng)險，最緊迫最明顯，并且會影響當(dāng)期利潤和現(xiàn)金流。故本文研究主要關(guān)注交易風(fēng)險。
二、東方航空基本情況
東方航空是中國領(lǐng)先的航空公司之一，其主要經(jīng)營位于中國境內(nèi)，但業(yè)務(wù)跨越多個國家和地區(qū)，取得的收入包含美元、日元及歐元等多種貨幣。東方航空年末外幣負(fù)債近年來遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于外幣資產(chǎn)，外幣負(fù)債項目主要源于以美元計價和結(jié)算的購買和租賃飛機等事項以及為此而進行的融資；其帶息債務(wù)（包括長短期借款、應(yīng)付融資租賃款和應(yīng)付債券）中，大部分為外幣債務(wù)，共占75.01%，僅美元債務(wù)占73.28%。此外，還存在大量需要以外幣支付的購買航材、航油及機場起降費等款項。因此，東方航空面臨著以美元為主的多種外幣與人民幣匯率變動風(fēng)險。
三、東方航空股市反應(yīng)
“8?11匯改”致使人民幣兌美元大幅貶值，東方航空的股市反應(yīng)可以直觀迅速地展現(xiàn)市場對其外匯風(fēng)險的關(guān)注與擔(dān)憂。本文采用事件研究法，運用市場模型，通過股票累積異常收益率（CAR）的變動情況考察東方航空股市反應(yīng)。市場模型的基本設(shè)定如下所示：
Rit為個股回報，即第i只股票在第t天的實際日收益率，此處只需要考慮東方航空單只股票；Rmt為市場回報，即第t天該股票所對應(yīng)的市場指數(shù)（或市場組合）的日收益率。本文個股回報數(shù)據(jù)和市場回報數(shù)據(jù)來自CSMAR數(shù)據(jù)庫，市場回報數(shù)據(jù)采用綜合A股市場的考慮現(xiàn)金紅利再投資的綜合日市場回報率（流通市值加權(quán)平均法）。it為隨機誤差項，αi和βi是市場模型的參數(shù)。本文以“8?11匯改”為沖擊事件，2015年8月11日為事件日。為詳細(xì)考察東方航空股票累積異常收益率的變動情況，本文以事件日及事件日前5天和后10天為事件窗口，即[-5， 10]，共計16天（交易日）；估計窗口選取[-65，-6]，共計60天（交易日）。利用估計窗口估計出的參數(shù)值可計算出該股票的預(yù)期收益率，其與實際收益率的差為該股票的異常收益率（AR），累積異常收益率（CAR）為該股票在整個事件窗口期累e的異常回報率。圖1為東方航空在整個事件窗口期內(nèi)的累積異常收益率情況。從圖1可以明顯看出，“8?11匯改”人民幣貶值事件對東方航空的沖擊很大。事件日當(dāng)天，東方航空累積異常回報率由正轉(zhuǎn)負(fù)，并持續(xù)為負(fù)，下跌非常顯著，當(dāng)天異常收益率為-8.4%，事件日后第3天累積異常回報率跌至近-15%，不考慮事件日前的累積異常回報率已跌至近-17%。東方航空的股市反應(yīng)直觀迅速地反映了其遭受外匯風(fēng)險的嚴(yán)重程度。
四、東方航空外匯（交易）風(fēng)險敞口
交易風(fēng)險主要涉及外幣貨幣性項目，貨幣性項目是企業(yè)持有的貨幣和將以固定或可確定金額的貨幣收取的資產(chǎn)或者償付的負(fù)債。貨幣性項目分為貨幣性資產(chǎn)和貨幣性負(fù)債，貨幣性資產(chǎn)包括現(xiàn)金、銀行存款、應(yīng)收賬款、其他應(yīng)收款、長期應(yīng)收款等，貨幣性負(fù)債包括應(yīng)付賬款、其他應(yīng)付款、短期借款、應(yīng)付債券、長期借款、長期應(yīng)付款等。期末或結(jié)算貨幣性項目時，應(yīng)以當(dāng)日即期匯率折算外幣貨幣性項目，該項目因當(dāng)日即期匯率不同于該項目初始入賬時或前一期末即期匯率而產(chǎn)生的匯兌差額計入當(dāng)期損益，即計入財務(wù)費用科目下的匯兌損益。截至2015年12月31日，東方航空外幣帶息債務(wù)總額折合人民幣為893.42億元，其中美元負(fù)債的比例為97.70%。鑒于東方航空外幣中絕大多數(shù)為美元，在分析外匯（交易）風(fēng)險敞口時僅考慮美元。
表1為東方航空2011～2015年的外幣貨幣性項目情況和外匯（交易）風(fēng)險敞口情況。從表1可見，東方航空近五年外幣貨幣性負(fù)債均遠(yuǎn)超外幣貨幣性資產(chǎn)，平均每年有接近百億美元的外匯風(fēng)險敞口，近兩年尤為突出。這主要是由于外幣收入相對較少，而因購買和租賃飛機等產(chǎn)生的長短期借款和應(yīng)付融資租賃款較為龐大，外幣貨幣性負(fù)債遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過外幣貨幣性資產(chǎn)，進而導(dǎo)致了外幣貨幣性資產(chǎn)與外幣貨幣性負(fù)債的極度不匹配，產(chǎn)生了巨額的美元外匯風(fēng)險敞口。巨額的美元債務(wù)與我國長期以來人民幣對美元單邊升值（2013年及以前）以及美元債務(wù)的低利息有關(guān)。東方航空大量借入美元債務(wù)在人民幣對美元長期升值情況下可以獲得大額的匯兌收益，同時可以享受美元債務(wù)較低的資本成本。然而，在2015年人民幣兌美元大幅貶值情況下，巨額的美元債務(wù)會帶來巨額的匯兌損失。
表2為東方航空2011～2015年的匯兌損益與凈利潤情況。從表2可見，2013年及以前，東方航空有大額的匯兌收益，2014年隨著人民幣兌美元的小幅貶值，東方航空產(chǎn)生了約2億元的匯兌損失，而2015年隨著人民幣兌美元的大幅貶值，東方航空產(chǎn)生了約50億元的巨額匯兌損失，幾乎接近當(dāng)年的凈利潤。從表2還可以看出，匯兌損益對東方航空真實的業(yè)績趨勢有一定的掩蓋作用。僅僅從凈利潤來看，東方航空經(jīng)營業(yè)績較為平穩(wěn)，但扣除匯兌損益后經(jīng)營業(yè)績波動幅度非常大。東方航空2015年的經(jīng)營業(yè)績實際上是非常好的，但僅從凈利潤看并沒有十分明顯。而東方航空2013年的經(jīng)營業(yè)績實際上出現(xiàn)了大幅下滑，凈利潤仍顯示有21億元，但凈利潤扣除匯兌收益后僅僅略過1億元，再刨去營業(yè)外收入，其主營業(yè)務(wù)實則已經(jīng)發(fā)生了虧損。
結(jié)合表1和表2可見，巨額的美元債務(wù)敞口在2013年及以前人民幣兌美元升值情況下帶來的巨額匯兌收益如今已不在，取而代之的是隨著人民幣兌美元的不斷貶值而產(chǎn)生的巨額匯兌損失。據(jù)東方航空2015年年報披露，如人民幣兌美元貶值1%，其他因素不變，東方航空凈利潤將會減少5.81億元，從該敏感性分析中可以進一步看出人民幣兌美元貶值對東方航空經(jīng)營業(yè)績的巨大影響。人民幣匯率大幅波動情況下，大額的匯兌損益直接影響東方航空的當(dāng)期利潤，已經(jīng)較大程度地影響了其盈利狀況和發(fā)展，東方航空的外匯風(fēng)險管理迫在眉睫。
五、東方航空外匯風(fēng)險管理
（一）優(yōu)化債務(wù)幣種結(jié)構(gòu)
為降低人民幣匯率波動特別是人民幣兌美元貶值對公司經(jīng)營的不利影響，2016年年初東方航空大力拓寬融資渠道，通過人民幣貸款及發(fā)行超短期融資融券、中期票據(jù)等方式開展人民幣融資，積極優(yōu)化公司債務(wù)幣種結(jié)構(gòu)，降低外匯風(fēng)險。另外，為進一步優(yōu)化公司債務(wù)幣種結(jié)構(gòu)，東方航空2016年1月經(jīng)與相關(guān)金融機構(gòu)友好協(xié)商，償還美元債務(wù)本金10億美元。此后，東方航空也在陸續(xù)提升人民幣債務(wù)比例并降低美元債務(wù)比例。借入大量人民幣債務(wù)同時提前償還大量美元債務(wù)的兩方舉措雙管齊下，使得美元債務(wù)比例有效降低。截至2016年1月末、2月末和6月末，東方航空美元債務(wù)占帶息債務(wù)比重已由2015年年末的73%分別降至57%、53%和41%。人民幣兌美元匯率波動風(fēng)險對公司經(jīng)營與業(yè)績的影響得到了顯著降低。
（二）利用外匯衍生工具
東方航空長期通過外匯遠(yuǎn)期合約來降低機票銷售外匯收入以及需要以外匯支付的費用相關(guān)的匯率波動風(fēng)險。此外，東方航空通過交叉貨幣互換合約來規(guī)避部分匯率和利率風(fēng)險。該部分合約是將與倫敦銀行同業(yè)拆借利率（LIBOR）相關(guān)的浮動利率轉(zhuǎn)換為歐元銀行同業(yè)拆借利率相關(guān)的浮動利率（EURIBOR），通過交叉貨幣互換合約將部分美元債務(wù)轉(zhuǎn)為歐元債務(wù)。東方航空已于2016年上半年將交叉貨幣互換合約已全部交割，2016年6月30日已無持有的尚未交割的交叉貨幣互換合約。
六、結(jié)論與建議
東方航空長期以來外幣貨幣性負(fù)債遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過外幣貨幣性資產(chǎn)，外幣貨幣性資產(chǎn)與外幣貨幣性負(fù)債極度不匹配，存在大額的以美元為主的外匯風(fēng)險敞口。一直作為人民幣兌美元升值的受益者，東方航空放任大量美元債務(wù)敞口的暴露，進而在2015年人民幣兌美元大幅貶值時，遭遇了巨額的匯兌損失。
面對人民幣匯率波動的加劇，特別是人民幣兌美元的大幅貶值，東方航空迅速地采取了應(yīng)對措施，大力拓寬融資渠道，積極開展人民幣融資，提前償還大量美元債務(wù)，優(yōu)化債務(wù)幣種結(jié)構(gòu)。此外，東方航空長期采用外匯遠(yuǎn)期合約以管理外幣收入與費用支出的外匯風(fēng)險。東方航空的這兩項舉措值得相關(guān)公司借鑒。然而，東方航空在外匯風(fēng)險管理方面仍然存在不足，本文提出以下建議可供參考。
（一）進一步優(yōu)化幣種結(jié)構(gòu)，積極合理使用外匯衍生工具
|方航空應(yīng)當(dāng)盡量做到以收定支實現(xiàn)自然對沖，即力求某一外幣收入與同幣種債務(wù)規(guī)模大體匹配，使外幣的流入和流出在幣種、金額和時間上相互平衡。對于不能以收定支的敞口部分應(yīng)積極合理利用外匯衍生工具進行套期保值以鎖定外匯風(fēng)險。外匯衍生工具除了外匯遠(yuǎn)期，還包括外匯期權(quán)、期貨、互換等合約。必須注意的是，作為高杠桿性的金融衍生工具，外匯衍生工具的操作需要較強的專業(yè)背景，使用時應(yīng)以套期保值為目的，切忌投機心理。
（二）做好貨幣與時間選擇，增加合同保護性條款
東方航空應(yīng)做好計價貨幣的選擇，盡量采用本幣計價結(jié)算，收取款項時盡可能選用硬貨幣而支付款項時盡可能選用軟貨幣。若能夠較為準(zhǔn)確地預(yù)測匯率變化，可經(jīng)對方同意后選擇更改收付日期，提前或者延遲收付外匯。此外，在涉外業(yè)務(wù)中，東方航空可以通過談判在合同中增加各種保護性條款來降低外匯風(fēng)險。如保值條款，要求合同雙方在簽訂合同時事先敲定將來業(yè)務(wù)往來的結(jié)算貨幣及匯率；再如均攤損益條款，合同履行期間若當(dāng)事人一方遭受匯率波動損失則損失由合同雙方共同承擔(dān)。
（三）完善風(fēng)險管理體系，落實風(fēng)險管理政策與程序
東方航空需要進一步完善風(fēng)險管理體系，落實風(fēng)險管理政策與程序。2014年人民幣兌美元已出現(xiàn)小幅貶值，然而東方航空并沒有及時采取應(yīng)對措施，致使2015年人民幣兌美元進一步貶值時遭受了巨額匯兌損失，這反映了東方航空風(fēng)險管理體系的不健全。人民幣匯率波動日益加劇，東方航空應(yīng)當(dāng)增強外匯風(fēng)險管理意識，加強對匯率市場的關(guān)注，其風(fēng)險管理委員會應(yīng)重視外匯風(fēng)險，積極檢查和評估外匯風(fēng)險管理，推進風(fēng)險管理體系的完善，并監(jiān)督整個公司上下風(fēng)險管理政策與程序的實施。
關(guān)鍵詞：
項目發(fā)起人角度；PPP項目融資金融；風(fēng)險管理
PPP（Public-PrivatePartnerships，簡稱PPP），意思為借助政府部門和私人合作提供公共產(chǎn)品服務(wù)的項目融資模式[1]。這種模式是建立在一種公私合作的基礎(chǔ)上，通過項目發(fā)起人與政府機構(gòu)等參與者建立一個長期的合作伙伴關(guān)系提供公共產(chǎn)品，利用項目發(fā)起人的各項資源同政府部門的廣泛影響力、規(guī)劃能力實現(xiàn)對資源的有效整合，達(dá)到優(yōu)勢互補的效果。這種方式在一定程度上能夠展現(xiàn)出良好的發(fā)展?jié)摿Γ怯捎谑艿浇鹑谑袌龅挠绊懀椖堪l(fā)起人會受到因融資金融風(fēng)險帶來的各種不穩(wěn)定性影響，因此進行風(fēng)險識別與風(fēng)險評估對風(fēng)險管理有著重要作用。
一、PPP項目融資金融的風(fēng)險
1.PPP項目融資金融的風(fēng)險識別PPP模式作為一種公私合作的模式，與一般的投資項目不同，PPP項目具有投資巨大、杠桿融資高、建設(shè)投資期長、融資成本較高等特點，項目發(fā)起人還需要建立一個專門的項目公司與政府部門、貸款銀行、供應(yīng)商、承包商、用戶等進行法律、融資等各個方面問題的討論。在這種投資過程中存在著匯率風(fēng)險、利率風(fēng)險、通貨膨脹風(fēng)險等[2]。形成PPP項目金融風(fēng)險一方面是受到了PPP項目融資特點的影響，另一方面則是由于利率市場化、匯率的自由浮動管理制度等因素所帶來的影響。面對PPP項目發(fā)起人不僅僅需要面臨一般的金融風(fēng)險，因其項目的特點，還面臨著風(fēng)險承受期長、高不確定性、風(fēng)險疊加性和累積性、互動性等諸多考驗。
2.PPP項目融資金融的風(fēng)險評估目前比較常用的風(fēng)險評估方法主要分為定性分析和定量分析兩大類，其中定性分析方法主要有德爾菲法、頭腦風(fēng)暴法、流程圖法、風(fēng)險和對表法等，定量分析方法主要有有敏感性分析法、決策樹法、蒙特卡洛模擬法、模糊綜合評價法、VaR方法、壓力測試等。不同的評估方法具有各自的優(yōu)勢與弊端[3]。面對如此多種類的風(fēng)險評估方法，在PPP項目融資金融風(fēng)險評估中該如何選擇就成了首要面臨的問題。實際操作中，選擇最佳的評估方法，首先需要基于可靠性、可理解性、系統(tǒng)性、經(jīng)濟性、可塑性等原則對其進行分析，選出最佳風(fēng)險評估方法，從而應(yīng)用進PPP項目融資金融的風(fēng)險評估中。
二、基于項目發(fā)起人角度強化PPP項目融資金融的風(fēng)險管理措施
為了能夠最大限度的降低PPP項目融資金融風(fēng)險，加強風(fēng)險管理十分必要。
1.風(fēng)險分擔(dān)風(fēng)險分擔(dān)是項目發(fā)起人進行風(fēng)險管理的重要措施。項目發(fā)起人需要在項目的前期與政府機構(gòu)、貸款銀行以及各個參與者進行多次的談判，并通過簽訂合同的方式實現(xiàn)項目風(fēng)險的轉(zhuǎn)移，從而降低自身面臨的風(fēng)險。但是通過實際實踐發(fā)現(xiàn)，這種方式因談判時間過長，會帶來較高的談判成本[4]。因此，關(guān)于風(fēng)險分擔(dān)方面首先需要遵循一定的原則即需要對風(fēng)險具有最高控制力的一方控制風(fēng)險、承擔(dān)的風(fēng)險需要與回報成比例關(guān)系、承擔(dān)的風(fēng)險要有上限。
2.針對匯率風(fēng)險的風(fēng)險管理將匯率風(fēng)險分擔(dān)的條款設(shè)置在PPP項目合同中，如此一來，項目發(fā)起人將需要面臨的風(fēng)險轉(zhuǎn)移到利益的相關(guān)者中，之后項目發(fā)起人需要考慮的是剩余匯率風(fēng)險的風(fēng)險管理。在進行外匯風(fēng)險頭寸的識別中，應(yīng)該注意以下幾個方面：外幣支付的金額、外幣收費的金額、外幣收支的時間。需要注意的是，如果能夠合理的安排外幣收支的時間，實現(xiàn)項目在外匯收支時間上的匹配，則可以直接降低暴露在市場上的外匯風(fēng)險敞口從而有效減少外匯波動風(fēng)險。在選擇合適的匯率預(yù)測方式時，可以考慮基本面分析法、技術(shù)分析法、定性預(yù)測分析法等等。另外可以采用外匯即期合同法、借款法、投資法、借款—即期合同—投資法、提早收付—即期合同—投資法。項目發(fā)起人還可以利用金融衍生工具進行匯率風(fēng)險的管理。項目發(fā)起人可以利用外匯合約交易，根據(jù)外匯收支需求和外匯銀行合作制定一個遠(yuǎn)期外匯買賣協(xié)議，約定在將來的某一個時期以固定的匯率、金額以及日期進行外匯買賣交易。或者是采用外匯掉期交易方式，項目發(fā)起人采用掉期交易方式在買入或者賣出一筆外匯時，買入或者賣出一筆同金額但是不同期限的外匯，扎平外匯風(fēng)險頭寸。這種風(fēng)險管理方式我國在2005年8月允許商業(yè)銀行開展[5]。另外可以采用境外人民幣無本金交割遠(yuǎn)期外匯交易和外匯期貨交易，項目發(fā)起人可以根據(jù)未來預(yù)期匯率的走勢簽訂非交割遠(yuǎn)期外匯協(xié)議，約定遠(yuǎn)期匯率期間與金額，在合約到期時只需要對實際匯率與約定遠(yuǎn)期匯率的差額進行現(xiàn)金交割結(jié)算，不需要進行本金結(jié)算，利用NDF交易鎖定匯率波動損益。外匯期貨交易使用的是標(biāo)準(zhǔn)化合約，項目發(fā)起人需要根據(jù)未來外匯收入或者是支付情況，在外匯期貨市場上進行買進或者賣出與未來外匯收支同幣種、同金額的外匯期貨合約。另外還可以利用金融市場的其他工具進行匯率風(fēng)險的控制。包含匯率保險和出口信貸。其中的出口信貸是一個政府為了能夠擴大本國大型設(shè)備等出口和國際海外項目承包等對本國出口的產(chǎn)品提供信貸擔(dān)保。
3.針對利率風(fēng)險的風(fēng)險管理主要的管理方法有簽訂固定利率合同法、利率互換交易法、利率期貨套期保值法、利率期權(quán)交易法、貨幣互換交易法。簽訂固定利率合同是項目發(fā)起人與銀行簽訂一個固定利率合同，鎖定利息成本。但是這種方法存在一個弊端，就是無法享受到利率下降帶來的成本節(jié)約。利率互換交易是在為了能夠?qū)崿F(xiàn)融資成本降低的目的下交易雙方約定在將來的某一個時間段根據(jù)當(dāng)初約定的數(shù)量的同種貨幣的名義本金僅對利息額進行交換。利率期貨套期保值是項目發(fā)起人對持有的貸款品種的受限額在期貨市場上進行與現(xiàn)貨市場品種同金額但反方向的利率期貨合約交易。利率期權(quán)交易能夠在利率水平往不利方向發(fā)展時保護利率，在利率出現(xiàn)有利變化時保證得益。利率期權(quán)中有多種形式，一般比較常見的有利率上限、利率下限、利率上下限。貨幣互換交易，是將兩筆相同的金額、相同的期限，但是不同幣種的貨款進行調(diào)換，另外同時進行不同利息額的貨幣調(diào)換。相同舉例說明，某項目發(fā)起人具有一定數(shù)額的人民幣貸款，但是需要一個美元貸款，而正好一家美國公司持有一筆美元金額但是需要一筆同該美元金額一致和期限的人民幣貸款，雙方可以采用貨幣互換的方式各自得到自己想要的貸款，這種方式能都降低匯率風(fēng)險。
4.針對通貨膨脹的風(fēng)險管理整個市場持續(xù)處于波動狀態(tài)，價格隨著市場的變動而發(fā)生改變，而對PPP項目的風(fēng)險管理就要求其價格既能夠平衡每個利益相關(guān)者，同時又能夠起到一定的激勵作用。為了能夠達(dá)到這個要求，針對通貨膨脹的風(fēng)險管理，主要采用簽訂物價指數(shù)保值條款合同法、簽訂外匯和物價指數(shù)保值條款合同。物價指數(shù)保值條款合同是項目發(fā)起人在簽訂合約的過程中將實際產(chǎn)品價格或者物價指數(shù)變動情況對合約價格進行調(diào)整并列入到項目合同中。簽訂外匯和物價指數(shù)保值條款合同是項目發(fā)起人發(fā)現(xiàn)項目收費和成本支付貨幣中存在外幣使，需要綜合考慮匯率變動和產(chǎn)品變動對收益的影響以及影響程度。這種通貨膨脹或者匯率變動超出了一定范圍時可以直接調(diào)整合同中約定的價格或者是延長特許期[6]。一般情況下，匯率出現(xiàn)調(diào)整，PPP項目對會匯率變化設(shè)置一個區(qū)間，當(dāng)匯率變化在區(qū)間范圍之內(nèi)，匯率風(fēng)險由項目發(fā)起人承擔(dān)；當(dāng)變化幅度超過區(qū)間范圍，就需要政府給予一定程度的補償，補償原則為能夠保證項目發(fā)起人處于匯率變動前的經(jīng)濟地位為標(biāo)準(zhǔn)。
三、結(jié)語
在PPP模式下，實現(xiàn)了政府與私人之間的合作，將政府的有利資源與社會資本的有利資源充分結(jié)合起來，實現(xiàn)的不僅僅是政府與社會資本之間的共贏，這種共贏涉及項目的所有參與單位或個人。但是與此同時存在的金融風(fēng)險在進行了風(fēng)險識別與風(fēng)險評估之后，結(jié)合PPP項目的特點進行風(fēng)險管理，最終實現(xiàn)對PPP項目融資金融的有限管控，才能夠真正發(fā)揮出PPP項目的意義。
參考文獻(xiàn)
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一、當(dāng)工程結(jié)算款與工程貨款(如進口設(shè)備材料貨款等)幣種不同時，必須要將所結(jié)算的工程款兌換成工程貸款幣種還貸。財會
二、承包商在工程前期投入的外幣資本金一部分需要兌換成工程所在國貨幣，用以支付在當(dāng)期的各項費用開支，當(dāng)工程結(jié)束需要收回投資時又必須將工程結(jié)算款兌換成自由貨幣匯回母公司。
三、工程結(jié)算款所形成的資產(chǎn)在轉(zhuǎn)化為其他資產(chǎn)費用的過程中往往需要經(jīng)常性的外幣兌換，例如，用作從國外購置設(shè)備、材料，支付出國人員費用等。
四、工程結(jié)束后的利潤應(yīng)兌換成自由外匯匯回母公司。
五、除上述之外的其他各種外幣兌換活動，例如上繳總公司管理費、支付集團內(nèi)其他成員公司的代墊款、為避免外匯風(fēng)險而進行的套期保值及購進期貨合約等。
我國對外承包企業(yè)與其他企業(yè)相比，在外匯風(fēng)險上存在許多獨有的特點：
第一，外匯風(fēng)險大小由合同條件決定。合同中規(guī)定的外匯比例越大，外匯風(fēng)險就越小。這是因為：我國對外承包企業(yè)所承建的工程多在發(fā)展中國家，這些國家通常都屬于外匯管制國家，通貨膨脹率高，當(dāng)?shù)貛刨H值較快，特別是南亞、南美及非洲一些國家。所以按固定匯率盡可能多地選擇自由外匯結(jié)算，可彌補由于當(dāng)?shù)匚飪r上漲導(dǎo)致工程成本增加及當(dāng)?shù)貛刨H值而遭受的匯兌損失。依據(jù)合同條款的有關(guān)規(guī)定計量風(fēng)險的大小是外匯風(fēng)險戰(zhàn)略分析的關(guān)鍵。
第二，我國對外承包企業(yè)的外匯風(fēng)險既來源于項目所在國貨幣與自由外匯的兌換，也來自于自由外匯同人民幣的兌換。而且，大多數(shù)項目的當(dāng)?shù)貛排c人民幣都屬于非自由兌換的貨幣。
第三，外匯風(fēng)險金額大、時間長、這是由國際工程本身的合同金額大、合同工期長的特點決定的；同時外匯風(fēng)險種類多，即國際工程合同涉及到了外匯風(fēng)險的各個方面。
第四，外匯風(fēng)險的防范不但要運用到一般金融工具，而且與項目的經(jīng)營方式、施工組織與計劃、工程進度密切相關(guān)。
自從20世紀(jì)70年代布雷頓森林體系解體以來，國際金融體系便進入了動蕩不定的浮動匯率時代。90年代后，隨著經(jīng)濟全球化和金融自由化步伐的加快，國際資本在世界金融市場上以空前的規(guī)模和速度流動，從而增加了國際金融體系的脆弱性。亞洲金融危機的爆發(fā)和不斷加深、蔓延，使人們更加認(rèn)識到外匯風(fēng)險的嚴(yán)重性
衡量外匯風(fēng)險一般采用方差δ2、標(biāo)準(zhǔn)差δ和標(biāo)準(zhǔn)離差率V三種。
方差δ2和標(biāo)準(zhǔn)差δ越大，表示企業(yè)收益與收益的期望值相差越大，企業(yè)收益的木確定性越強，外匯風(fēng)險越大；反之，方差δ2和標(biāo)準(zhǔn)差δ越小，表示企業(yè)收益與收益的期望值相差越小，企業(yè)收益的不確定性越弱，外匯風(fēng)險越小。
此外，標(biāo)準(zhǔn)離差率V的計算公式不僅反映了企業(yè)收益與收益的期望值之間的差距，而且反映出單位預(yù)期收益所承擔(dān)的外匯風(fēng)險大小，它可以在企業(yè)的財務(wù)戰(zhàn)略分析中作為外匯風(fēng)險系數(shù)加以考慮。
從跨國公司財務(wù)管理的角度分析，外匯風(fēng)險是在不同種類的貨幣相互兌換或折算時，由于匯率的變動而造成損失或收益的可能性，所以它有時也稱為匯率波動的風(fēng)險。我國對外承包企業(yè)外匯風(fēng)險通常可以分為交易風(fēng)險、經(jīng)濟風(fēng)險和外幣折算風(fēng)險三種，如何從企業(yè)跨國經(jīng)營戰(zhàn)略的高度對這些風(fēng)險強化管理，是一個值得我們深入探討的問題。
一般來說，交易風(fēng)險是指企業(yè)在以外幣計價的跨國交易(即外幣交易)中，由于匯率的變動而造成的未結(jié)算的外幣交易中發(fā)生外匯(兌換)損益的可能性。這種外匯風(fēng)險是以外幣交易為前提的，當(dāng)外幣交易的發(fā)生日與結(jié)算日之間存在著匯率變動的可能性時，交易風(fēng)險就會產(chǎn)生。從我國對外承包企業(yè)財務(wù)戰(zhàn)略的角度分析外匯交易風(fēng)險，主要應(yīng)該把握以下幾點：
一、企業(yè)運用決策變量的能力。
第一，預(yù)測企業(yè)選擇適當(dāng)?shù)挠媰r貨幣以避免外匯風(fēng)險的能力。人們一般認(rèn)為，當(dāng)企業(yè)的債權(quán)與債務(wù)幣種不同時，企業(yè)一般選擇在付匯時以軟幣(即在付款期內(nèi)呈現(xiàn)下降趨勢的幣種)計價，收匯時以硬幣(即在收匯期內(nèi)呈現(xiàn)上升趨勢的幣種)計價。但這種計價方式通常要受到交易本身條件的限制，實際上交易雙方均會采用相同的商業(yè)策略，其結(jié)果是若一方想要避免外匯交易風(fēng)險，則必須相應(yīng)以較高的交易成本為代價。但是，企業(yè)可以從不同的戰(zhàn)略層次來分析其選擇適當(dāng)?shù)挠媰r貨幣以避免外匯風(fēng)險的能力。即：(1)從企業(yè)集團整體的債權(quán)債務(wù)幣種的平衡來分析；(2)從企業(yè)在東道國的債權(quán)債務(wù)幣種的平衡來分析；(3)從特定項目的債權(quán)債務(wù)幣種的平衡來分析。企業(yè)選擇適當(dāng)?shù)挠媰r貨幣以避免外匯風(fēng)險的能力隨上述戰(zhàn)略層次的上升而不斷提高。
第二，提前或推遲結(jié)匯的能力。企業(yè)可以通過提前或推遲結(jié)匯的方式，選擇適當(dāng)時間兌換外匯清償債務(wù)，但這要依據(jù)企業(yè)的綜合財力和融資能力而定。企業(yè)的綜合財力和融資能力越強，提前或推遲結(jié)匯的能力也就越強；反之，企業(yè)的綜合財力和融資能力越弱，提前或推遲結(jié)匯的能力也就越弱。
第三，收支沖銷。雖然跨國公司集團各成員單位之間的債權(quán)債務(wù)大多都是由外匯交易所形成，但它們相互之間可以通過財務(wù)轉(zhuǎn)賬的形式將一部分債權(quán)債務(wù)彼此沖銷，從而避免外匯交易風(fēng)險的產(chǎn)生。衡量這部分金額可以更加準(zhǔn)確地分析出企業(yè)外匯交易風(fēng)險的程度。
第四，其他各種決策變量的利用能力。企業(yè)對其他各種決策變量的利用能力如何，均可以參照上述三種方式分析。財會
二、金融工具的可利用情況。
目前，國際金融市場上比較常用的金融工具有：遠(yuǎn)期外匯合約(ForwardExchangeContract)、外匯期貨合約(ForeignExchmpFuture)、外匯期權(quán)合約(ForeignExchangeOption)、貨幣互換(CurrencySwap)等.雖然金融工具仍處在不斷創(chuàng)新之中，但就金融工具的使用目的來說，無外乎有套期保值、套利和投機三種。在國際工程界，人們普遍認(rèn)為“承包商應(yīng)賺工程的錢，而不是外匯差價的錢”，這意味著承包商使用金融工具的目的不在于外匯投機，而是在于套期保值。當(dāng)然，如果確有套利的機會，人們一般也會加以利用。必須注意的是，相對于外貿(mào)公司來說，我國對外承包企業(yè)在使用金融工具套期保值時有以下特點：
第一，外購施工機械設(shè)備的套期保值工作主要由國內(nèi)母公司運作。這是因為我國對外承包企業(yè)在海外承攬項目的資金在現(xiàn)階段主要來源于國內(nèi)銀行，用于項目建設(shè)的外購施工機械設(shè)備一般由國內(nèi)母公司代購并代墊資金，所以外購施工機械設(shè)備的套期保值工作主要也就由國內(nèi)母公司運作。
第二，工程的收入保值和成本保值常常相互分離。工程收入是隨著工程的進度逐步獲取，通常都長達(dá)數(shù)年，對工程收入的保值只能根據(jù)施工進度情況分階段進行，其保值的對象一般都是當(dāng)?shù)貛沤Y(jié)算的部分。但工程成本中需要保值的是那些大部分在工程初期業(yè)已支付的外購機械設(shè)備及動員費等，其保值的對象是所支付貨款的外匯部分，期限一般都短于一年。由于工程收入與成本的時差大，保值對象不同，所以工程的收入保值和成本保值常常是相互分離的。
第三，金融工具的使用往往要受到東道國金融市場的限制。這種限制主要表現(xiàn)在：(1)我國對外承包企業(yè)所承攬的工程多在第三世界國家和地區(qū)，這些國家和地區(qū)的金融市場較為落后，實際可利用的金融工具一般都十分有限；(2)東道國的貨幣貶值較快，利用金融工具進行套期保值的成本太高；(3)東道國一般對外資企業(yè)在使用金融工具都有諸多限制。
經(jīng)濟風(fēng)險是指企業(yè)所處的經(jīng)濟環(huán)境中由于匯率的意外變化而使企業(yè)的營業(yè)額受到影響，或者是它的國內(nèi)經(jīng)濟投入和產(chǎn)出的價格相對于其他方面價格的變動而產(chǎn)生的影響所帶來的風(fēng)險。作為一種潛在的風(fēng)險，經(jīng)濟風(fēng)險直接影響到我國對外承包企業(yè)在海外的經(jīng)濟效益和投資的經(jīng)濟價值。分析經(jīng)濟風(fēng)險的目的在于評估由于意外的匯率變化使企業(yè)未來現(xiàn)金流量發(fā)生的變化。
經(jīng)濟風(fēng)險的短期影響是指匯率變動對公司年度預(yù)算中預(yù)期現(xiàn)金流量的影響，它主要取決于不能隨意更換的計值貨幣；中期影響是指匯率變動對公司未來二至五年內(nèi)預(yù)期現(xiàn)金流量的影響；長期風(fēng)險是指匯率變動對公司未來五年以上預(yù)期現(xiàn)金流量的影響。
匯率變動能否構(gòu)成經(jīng)濟風(fēng)險，要視情況而定。當(dāng)外匯匯率與通貨膨脹率之間、以及外匯匯率與利率之間均存在有效均衡時，即購買力平價(PPP)和國際費雪效應(yīng)(IEF)均能實現(xiàn)時，則企業(yè)應(yīng)該能夠通過調(diào)整對外提品或服務(wù)的價格以適應(yīng)生產(chǎn)要素價格的變化，這樣可以抵消匯率變化給預(yù)期現(xiàn)金流量所帶來的負(fù)面影響，經(jīng)濟風(fēng)險可以避免；若上述有效均衡不存在，即購買力平價和國際費雪效應(yīng)不能實現(xiàn)，企業(yè)便不能通過調(diào)整對外提品或服務(wù)的價格來適應(yīng)生產(chǎn)要素價格的變化，這樣外匯風(fēng)險也會產(chǎn)生。
就國際工程承包來說，經(jīng)濟風(fēng)險時刻存在，但經(jīng)濟風(fēng)險的大小要依據(jù)合同的支付條件而定。當(dāng)合同規(guī)定外匯風(fēng)險由業(yè)主承擔(dān)時，則企業(yè)的經(jīng)濟風(fēng)險僅限于業(yè)主依據(jù)合同規(guī)定不能給予補償?shù)牟糠郑划?dāng)合同規(guī)定存在調(diào)價公式時，除固定費用部分要承擔(dān)經(jīng)濟風(fēng)險外，物價指數(shù)的增長不足以抵消當(dāng)?shù)貛刨H值的部分同樣要承擔(dān)經(jīng)濟風(fēng)險；除上述兩種情況外，合同中規(guī)定由當(dāng)?shù)貛胖Ц兜牟糠忠惨芙?jīng)濟風(fēng)險的影響。在具體分析經(jīng)濟風(fēng)險時，通常是采用敏感性分析方法，即外匯匯率每變化一定量的百分比對企業(yè)預(yù)期現(xiàn)金流量產(chǎn)生的影響。
從企業(yè)財務(wù)戰(zhàn)略分析，采用市場多國化和經(jīng)營多元化的戰(zhàn)略可有效地減少整個公司中長期的外匯經(jīng)濟風(fēng)險。至于單個項目，利用分包經(jīng)營的方式，可將當(dāng)?shù)貛庞媰r的合同盡可能地分包給當(dāng)?shù)胤职蹋詼p少合同本身固有的經(jīng)濟風(fēng)險(參見案例一)。特別指出的是，企業(yè)在簽訂分包合同時，一般不能用主合同支付幣種以外的硬通貨作為分包合同的支付價款，否則將可能使企業(yè)增加額外的經(jīng)濟風(fēng)險(參見案例二)。
案例一利用項目分包避免經(jīng)濟風(fēng)險的成功案例
鑒于泰國巴帕南水閘項目是屬于用當(dāng)?shù)貛胖Ц兜暮贤鳛橹鞒邪痰闹袊娏ν夤驹趯υ擁椖窟M行外匯風(fēng)險分析時，考慮到必須采取必要的措施，以便盡可能地減少前期外匯投入，最大程度地減輕可能發(fā)生的當(dāng)?shù)貛刨H值引起的經(jīng)濟風(fēng)險。為達(dá)到上述目的，中國水利電力對外公司準(zhǔn)備采取將其中的預(yù)應(yīng)力破樁基礎(chǔ)工程分包給當(dāng)?shù)爻邪痰膽?zhàn)略。其戰(zhàn)略分析如下：財會
按主合同規(guī)定，該項目的涵閘基礎(chǔ)工程、水閘基礎(chǔ)工程、船閘基礎(chǔ)工程均采用預(yù)應(yīng)力砼樁。
中國水利電力對外公司此項分包工程未來的債權(quán)約為3．4億泰銖。按投標(biāo)時的匯率折合約1379萬美元。對此有兩種戰(zhàn)略方案，即：
【方案一】項目自行組織生產(chǎn)，全套施工設(shè)備靜壓樁機及設(shè)備操作人員由國內(nèi)提供和派遣，在現(xiàn)場布置預(yù)應(yīng)力砼樁的生產(chǎn)線，主要材料水泥在當(dāng)?shù)夭少彙Ｔ诓豢紤]水泥未來通貨膨脹的情況下，方案一表明，若自行組織生產(chǎn)，公司為此項工程需投入外匯約883萬美元。
【方案二】與此同時，公司組織人員對當(dāng)?shù)爻邪袌鲎隽顺浞终{(diào)查，認(rèn)為當(dāng)?shù)毓就耆心芰Τ袚?dān)該項目規(guī)定的砼樁基礎(chǔ)工程，而且市場較為成熟。
方案二表明，如果該分包工程采取當(dāng)?shù)胤职问剑职贤瑑r格為2．3億泰銖，全部采用當(dāng)?shù)貛磐度搿４私痤~按投標(biāo)時匯率折合約941萬美元。
通過對上述兩方案的比較，在不考慮外匯風(fēng)險的情況下，上述方案一優(yōu)于方案二。但考慮到方案一需要全部投入外匯，只要泰銖貶值超過6．62%，方案二就會優(yōu)于方案一。況且該項目工期長，所面臨的經(jīng)濟風(fēng)險大，故中國水利電力對外公司采取了將此項工程分包出去的決策。結(jié)果是該項目開工半年后，東亞發(fā)生了嚴(yán)重的金融危機，泰銖對美元大幅度貶值，由于中國水利電力對外公司在預(yù)應(yīng)力砼樁基礎(chǔ)工程中采取了正確的分包戰(zhàn)略，從而避免了泰銖貶值可能引起的匯兌損失約300萬美元。
案例二分包合同支付幣種選擇不當(dāng)導(dǎo)致的匯兌損失
仍援引上例，1996年11月12日，中國水利電力對外公司與國內(nèi)某公司就泰國水閘項目引河開挖工程簽訂一份《內(nèi)部分包合同》。按該合同規(guī)定，中國水利電力對外公司作為泰國水閘項目的主承包商，將其所承包工程的一部分——擋潮閘上下游引河土方開挖工程分包給對方。該項工程上方量約350萬方，1997年元月開工，1998年10月完工。分包合同采用單價承包方式，引河開挖綜合單價為2.00美元／m3，支付幣種為美元40%，泰銖60%，美元與泰銖的兌換率按結(jié)算當(dāng)日銀行的賣出價計算。
由于中國水利電力對外公司所承攬的泰國水閘項目主合同是采用泰銖計價，所以這一分包合同不但沒有避免主合同的經(jīng)濟風(fēng)險，而且承擔(dān)了分包合同泰銖對美元貶值的全部風(fēng)險。結(jié)果是，1997年7月東南亞金融危機爆發(fā)后，泰銖與美元的兌換率由簽約時的1美元兌換25泰銖最高上升到1998年1月份的1美元兌換49泰銖，該項分包使中國水利電力對外公司損失216萬美元。
現(xiàn)代會計是以統(tǒng)一的貨幣計量單位為前提的，這一前提要求不同種類的貨幣在會計上必須要折算成同一種類的貨幣，通常這種折算是將各種外幣按照一定的匯率換算成會計上的記賬本位幣，這就是所謂的“外幣折算”，它又可細(xì)分為外幣交易的折算和外幣財務(wù)報表的折算兩種。這里的外幣折算風(fēng)險所指的只是外幣財務(wù)報表的折算風(fēng)險。
外幣財務(wù)報表的折算風(fēng)險實際上就是外幣折算時出現(xiàn)折算差額的可能性。衡量外幣報表的折算風(fēng)險程度一直是一個有爭議的問題，而且三者之間互有牽連。這種風(fēng)險有別于交易風(fēng)險和經(jīng)濟風(fēng)險，因為交易風(fēng)險與因外幣交易而引起外匯實際周轉(zhuǎn)的風(fēng)險相關(guān)，它直接影響企業(yè)的現(xiàn)金流量；經(jīng)濟風(fēng)險與匯率的意外變動有關(guān)，它也直接影響企業(yè)的現(xiàn)金流量；而外幣折算風(fēng)險的大小與折算時所選擇的具體匯率相關(guān)，是會計計量上的差異，所以也稱“賬面風(fēng)險”或“會計風(fēng)險”，它一般不直接影響企業(yè)的現(xiàn)金流量。但是，這種風(fēng)險也是由于匯率變動所引起，并且它與企業(yè)合并后的股東權(quán)益大小直接相關(guān)，因而也是一種不可忽視的外匯風(fēng)險。
從理論上講，如果設(shè)法使合并資產(chǎn)負(fù)債表上的外幣資產(chǎn)同相應(yīng)幣種的外幣負(fù)債在金額上保持一致，則外幣折算風(fēng)險可以避免，這就是所謂的“資產(chǎn)負(fù)債表保值法”(BalanceSheetHedge)。但這種方法由于受到客觀經(jīng)濟條件的限制，實際上很少使用。我們認(rèn)為，除企業(yè)本身通過調(diào)整外幣資產(chǎn)與外幣負(fù)債的結(jié)構(gòu)外，避免和降低外幣折算風(fēng)險要按照第21號國際會計準(zhǔn)則的要求進一步完善我國現(xiàn)行有關(guān)外幣折算的會計準(zhǔn)則。因為我國現(xiàn)行的會計準(zhǔn)則沒有區(qū)分出外幣財務(wù)報表會計主體的經(jīng)濟類型，實際上是統(tǒng)一把它們歸類為在國外獨立經(jīng)營的經(jīng)濟實體，這樣就忽略了我國目前在國外經(jīng)營的單位實際上大部分都是國內(nèi)母公司的組成部分，以及整個外經(jīng)行業(yè)的海外業(yè)務(wù)主要分布在欠發(fā)達(dá)國家這樣一個既定的事實。其結(jié)果是，企業(yè)的外幣折算風(fēng)險加大，企業(yè)利潤受匯兌損益的影響而在各年度間呈現(xiàn)較大的波動，既不能真實地反映企業(yè)的財務(wù)狀況，又扭曲了企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績。
為解決這一問題，美國會計準(zhǔn)則委員會(FASB)曾在其《第52號財務(wù)會計準(zhǔn)則公告》中提出“功能貨幣”的概念，并規(guī)定：財會
