序論：好文章的創(chuàng)作是一個不斷探索和完善的過程，我們?yōu)槟扑]十篇住房貸款論文范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質(zhì)，帶來更深刻的閱讀感受。

篇（1）

前言：

住房公積金個人貸款風險準備金是抵御風險的最有效途徑之一，當前對其準備金的金額總數(shù)是否完備、提取的方式和使用是否合理的這些方面的問題還是有很多的不同意見。可想而知這些問題處理的妥善與否直接關系著貸款風險管理的合理與否。所以，本文就是基于住房公積金貸款需要面臨的風險和其機構當前擁有的風險管理的系統(tǒng)問題考慮，分析研究合理的準備金提取的辦法，從而找到貸款風險管理的相應策略和辦法。

1.　住房公積金業(yè)務發(fā)展狀況及風險分析

1.1住房公積金當前發(fā)展情況

自1992年以來，住房公積金制度在全國設區(qū)城市陸續(xù)建立起來，不僅深受廣大城鎮(zhèn)職工的歡迎，而且逐漸顯示出強大的生命力。截至2008年底，全國住房公積金繳存職工達11184.05萬人，繳存總額20699.78億元，累計為961.17萬戶職工發(fā)放個人住房貸款10601.83億元，住房公積金使用率達到72.81%。住房公積金制度已經(jīng)成為關系國計民生、構建和諧社會的重要制度。隨著住房公積金使用率的不斷提高、個人貸款業(yè)務的不斷發(fā)展，其風險也不斷加大。

1.2住房公積金個人住房貸款風險分析

《住房公積金管理條例》（以下簡稱《條例》）規(guī)定，住房公積金本金用于繳存職工的提取、個人住房貸款和購買國債。因此，住房公積金在運作過程中面臨的風險主要有個人貸款風險、利率原因造成的國債投資虧損風險、住房公積金管理中心在進行資金操作時的違規(guī)形成的損失及具體操作人員工作失誤產(chǎn)生的損失等運行風險。因為住房公積金這樣的貸款還貸款的時間較長，所以隨著時間的逐漸推進，貸款人的實際收入、還款金額的出處和房產(chǎn)市場這些多方面的因素的變化，都是使住房公積金貸款面臨的風險更加的多樣和復雜化的因素。所以做好這些方面問題的處理，找到更好的規(guī)避風險的處理策略才是住房公積金貸款管理風險系統(tǒng)需要做的，需要面對的問題。

第一，住房公積金有其自身的政策特性，這就制約了其發(fā)放貸款的人員不可能像商業(yè)性的銀行那樣可以隨便的選擇，它依靠的是那些繳納住房公積金的廣大職工，更加重要的是很多職工收入不多，伴隨著經(jīng)濟的發(fā)展和企業(yè)用工制度的發(fā)展，職工的工作調(diào)動變化逐漸的加快，工資的收入自然也就不能穩(wěn)定，在加上其貸款的時間很長，還款人員在此期間有著不能預想的變化，這樣勢必會影響貸款的安全和質(zhì)量。

可見正是因為住房公積金貸款這樣的特征，其貸款人員特殊的類型，以及還款方式的不同造成了很多不確定的因素影響著住房貸款管理的成果和貸款質(zhì)量的提高，那么這就需要相應的策略和計劃做好這方面的工作，盡量減少這些不確定因素對住房公積金個人貸款風險管理的影響。

第二，住房公積金抵押貸款中，比較嚴重的風險就是信用，那是因為當前國內(nèi)沒有對職工個人建立一個完善的資信情況的研究，估計組織，這樣在具體的借款中就只能依靠借款人提供的具體信息作為資信的情況來實行檢查，這樣對于借款人真正的收入情況沒有一個確切的評估，即便是合同簽訂之時借款人是有還款的能力的，但是正是因為住房公積金規(guī)定還款的時間較長，那么這樣期間還款人的收入變化和信用情況是不能估計的，所以對于住房公積金管理機構來說是不能對貸款的具體內(nèi)容予以說明和控制的。

第三，住房公積金必須嚴格按照《條例》的規(guī)定運作，貸款業(yè)務單一、動作范圍狹窄，不能像銀行那樣可以根據(jù)自己的資產(chǎn)狀況及風險水平設計相應的貸款品種，以分散風險。房地產(chǎn)市場的波動直接影響住房公積金貸款的風險，房地產(chǎn)業(yè)直接受宏觀經(jīng)濟和政策的影響，因此，住房公積金個人住房貸款也是一種宏觀性的、系統(tǒng)性的風險。他的產(chǎn)生是按照時間不同來分布的，這就是說有可能某一個時間段內(nèi)什么都不會發(fā)生，這個時間段甚至可以是十年，但是在其他的時間內(nèi)發(fā)生了。正是因為整個系統(tǒng)存在這樣的不穩(wěn)定的發(fā)生危險的概率，所以對于將要發(fā)生的風險的可能和具體損失的情況都是很難進行估計的，從而對于這樣的系統(tǒng)存在的風險沒有比較合適的辦法進行防范。

第四，很多不能夠預見的災害或者意外事故所造成的傷病殘疾或者人員的失蹤、死亡等這些不能控制的因素都是會影響住房公積金個人貸款的那些不確定因素不斷增加的。

2.　住房公積金個人住房貸款風險管理的研究分析

現(xiàn)在住房公積金管理部門很重視公積金的使用和安全問題，加強對貸款人員的嚴格的審查，做好貸款之后的全面資產(chǎn)管理，建立完善了全逾期貸款方面催收的制度等等這些方式，在一定的程度上對風險管理的工作提供了幫助，但是因為住房公積金管理機構建立的時間不長，所以還沒有建立一套系統(tǒng)的完善的風險管理制度，對于個人貸款方面風險的防范管理能力不是很強，這些問題主要表現(xiàn)在下面兩個地方。

2.1沒有建立起完善的住房公積金個人住房貸款損失準備計提制度

根據(jù)《條例》的規(guī)定，住房公積金管理機構是不以盈利為目的的事業(yè)單位，沒有任何自有資本金，缺乏資金保障。住房公積金管理機構作為住房公積金的責任主體，承擔了較金融機構更大的的風險。提取的風險準備金僅限于貸款風險準備金的一種，沒有像金融機構那樣計提貸款損失準備。當前金融機構對個人住房貸款損失準備嚴格按照《貸款損失準備計提指引》（以下簡稱《指引》）的規(guī)定計提。《指引》規(guī)定貸款損失準備包括一般準備、專項準備和特種準備。一般準備主要用于尚未識別的可能性損失準備，應按季計提，其年末余額應不低于年末貸款余額的1%。專項準備是根據(jù)《貸款風險分類指導原則》，對貸款進行風險分類后，按每筆貸款損失的程度計提，用于彌補專項損失，即按照正常、關注、次級、可疑和損失五級分類法計提。關注類貸款計提比例為2%；次級類貸款計提比例為25%；可疑類貸款計提比例為50%；損失類貸款計提比例為100%。其中，次級和可疑類貸款的損失準備，計提比例可以上下浮動20%。特種準備由銀行根據(jù)不同類型（如行業(yè)等）貸款的特殊風險情況、風險損失概率及歷史經(jīng)驗，自行確定計提比例。因此，借鑒西方國家成功經(jīng)驗，及早制定完善的住房公積金個人住房貸款損失準備計提制度顯得尤為重要。

2.2缺乏完善、統(tǒng)一的風險管理體系

要研究住房公積金個人住房貸款風險，首先應識別貸款風險，新巴塞爾協(xié)議的核心內(nèi)容就是準備的識別、計量和控制風險。從目前全國各住房公積金管理機構運行情況來看，住房公積金貸款缺乏一套完整、統(tǒng)一、規(guī)范的業(yè)務操作流程和科學、嚴謹?shù)馁J款管理模式。風險識別系統(tǒng)、計量和控制系統(tǒng)不完善，放出去的貸款沒有相金融機構那樣實行分類式的管理，再加上不同地方的住房公積金的管理都是各自管各自的，沒有形成一個強大的統(tǒng)一的資金鏈條，這樣假設某個地方出現(xiàn)大型的風險問題，想要在其他住房公積金管理部門得到資金的幫助是困難的。所以這就需要住房公積金的管理中心逐步的完善管理，做好貸款分類管理，各地區(qū)即便不能有效統(tǒng)一，也不能各自為政，只有相互的合作扶持才能更好的規(guī)避貸款管理的風險。

3.　住房公積金個人住房貸款風險管理對策分析

住房公積金管理機構肩負著住房公積金管理的職責，安全性是第一位的，是不以盈利為目的的實現(xiàn)保值、增值。就貸款風險準備金而言，目前按照財政部《關于住房公積金財務管理補充規(guī)定的通知》，建立住房公積金貸款風險準備金的比例，按不低于住房公積金增值收益60%核定，或按不低于年度住房公積金貸款余額的1%核定，從住房公積金增值收益中分配的規(guī)定，截至2008年年底，全國已建立了住房公積金貸款風險準備金285.67億元，數(shù)額不小，但是全國各地分布不均衡。貸款風險準備金是抵御風險最重要的方式，其提取比例及提取基數(shù)的確定，需要經(jīng)過大量的考察、論證以及準確的計量，不能僅根據(jù)目前已經(jīng)建立的貸款風險準備金的多少來判斷是否足以抵御未來發(fā)生的風險。為保障住房公積金繳存人的合法權益，建議目前貸款風險準備金按不低于年度住房公積金貸款余額的1%提取，以期能達到抵抗風險的目的。

3.1研制符合住房公積金特殊性的呆賬準備提取及核銷管理機制

建立審慎合理的貸款風險分類標準對制定風險管理政策、揭示信貸資產(chǎn)質(zhì)量至關重要。按照住房公積金貸款風險程度的高低將貸款分為正常、資級、關注、可疑和損失五類。按照財務制度的要求制定壞賬核銷辦法，發(fā)現(xiàn)那些是壞賬且符合核銷條件的貸款，就要遵照相關的程序和流程進行核銷，這是有效的解決貸款風險的一種必要的手段，在規(guī)定的程序?qū)徟螅凑瘴寮壏诸惖霓k法已計提的呆賬準備金進行核銷，而且要對那些已經(jīng)核銷的壞賬保留追求索賠權利，進一步的實行催收策略。這樣可以保證系統(tǒng)內(nèi)部風險的解除，也可以為利益的回收繼續(xù)努力。

3.2研究貸款逾期風險管理的指標體系，建立住房公積金貸款運行和還貸情況量化預警機制

篇（2）

關鍵詞：住房抵押貸款保險保險費率政府擔保

住房抵押貸款保險，是指被保險人因自然原因或社會性原因致使無法繼續(xù)歸還住房抵押貸款時，由保險公司一次給付被保險人保險事故發(fā)生時，按貸款合同尚需歸還的貸款本息。我國住房抵押貸款保險自1992年房地產(chǎn)市場啟動以來獲得迅速的發(fā)展，但也存在著許多亟待規(guī)范的問題。

一、住房抵押貸款保險險種設計不合理

在國外成熟的金融市場上，主要有三類住房抵押貸款保險：防范抵押物滅失風險的財產(chǎn)險、防范借款人不履約風險的抵押貸款壽險和抵押貸款保證保險。根據(jù)國際慣例，第一類保險是購房者獲得抵押貸款時必須購買的，后兩類保險則至少應選擇一種，這樣才能全面保障貸款機構和借款人雙方的利益。我國市場上各保險公司開展的住房抵押保險主要以《個人住房貸款管理辦法》中規(guī)定的房屋財產(chǎn)保險為主，抵押貸款壽險和抵押貸款保證保險尚處于起步摸索階段，沒有充分展開。這種情況下，銀行在發(fā)放住房消費信貸時面臨借款人找不到真正意義上的擔保人，導致銀行只能通過提高購房首期付款的比例、縮短抵押貸款期限、繁瑣的貸款審批手續(xù)等措施來規(guī)避信貸風險。

二、保費昂貴，設計不合理

1．保險金額的確定不合理。保險公司在確定抵押房產(chǎn)保險的保險金額時，通常都以商品房銷售合同載明的購置價格作為投保房屋的保險金額，但這種做法并不合理。這是因為：第一，購房者在貸款時已用自有資金交付了首期款，購房款中只有部分來自個人住房貸款款項，從抵押房產(chǎn)保險為維護貸款人的資金安全目的來看，只要保險金額和貸款本息相等，貸款銀行的債權即可得以保障。銀行不應該把所有的信貸風險都轉(zhuǎn)嫁出去，強制購房者按照住房購買總價來全額投保該險種，增加了購房者的保費負擔。第二，房屋購置價主要由地價和房價兩部分組成，而從抵押房產(chǎn)保險所列出的保險條款責任來看，所承保的只是房屋部分，由于土地是不可滅失的，土地被列為不保財產(chǎn)，地價部分實際上并不能也不需要得到保險保障，現(xiàn)行做法違反了《保險法》關于“保險金額不得超過保險價值”的規(guī)定。

2．保險費率過高。費率作為保險產(chǎn)品的價格，顯然是廣大投保人最為關心的問題，也是影響投保人是否購買保險的重要因素之一。我國以前住房抵押貸款保險的費率為1％左右，30萬元15年期的貸款躉繳保費超過1萬元。而國外同種業(yè)務的保險費率卻相對低得多，加拿大和美國不到0．5％，而日本只有0．3％②。這主要是因為：第一，保險公司給貸款銀行的費較高。盡管中國保監(jiān)會明文規(guī)定費是5％，但實際中平均費為40％，最高的甚至達到50％。第二，盡管保險費率在市場上最終達到均衡是市場供需雙方長期博弈的結(jié)果，但保險公司為降低風險，在厘定費率所需已往統(tǒng)計數(shù)據(jù)不足(開辦時間短)的情況下，會把保費定得過高，而過高的保費其實恰恰增大了保險公司的風險。因為，在保險中由于逆向選擇的作用，風險低的人(收入流穩(wěn)定或道德風險與行為風險較低)不愿意參加保險，而風險高的人卻積極參加保險。當費率提高后，其中低風險的人會選擇退出保險，留下風險更高的人，普遍高的風險迫使保險公司制定更高的費率，也就使更多風險相對低的人退出保險。逆向選擇若得不到有效控制，此類保險業(yè)務必然開辦不長，就會面臨夭折的危險。

3．保險期限設計不合理。眾所周知，抵押房產(chǎn)可以為現(xiàn)房和期房①。若是在投保時抵押房產(chǎn)為期房，也就是說住房所有權證還沒有在被保險人手中。而在房地產(chǎn)開發(fā)過程中，存在著很多未知的風險，就算是售房合同中規(guī)定了交房日期，最后購房人能夠真正入住的日期也是很不確定的。購房者在房屋未建成、產(chǎn)權未辦時往里投月供都有風險，而且因為沒有房屋，此時的抵押房屋財產(chǎn)保險基本上是無效的。正在建設中的期房屬在建工程質(zhì)量險承保范疇，這個險種是法律強制開發(fā)商必須投保的，讓貸款者投保交房前的房產(chǎn)險，存在重復投保嫌疑。所以，這段時間是不應被計入保險期限內(nèi)的。保險期限應該在真正交房時才開始。在保險合同簽訂后到被保險人拿到房屋鑰匙之前這一段時間的風險，應由開發(fā)商投保工程質(zhì)量保證險來規(guī)避。

4．保費繳納方式不合理。在保費繳納上，目前普遍實行一次性躉繳的“一刀切”方式。申貸人本應可以選擇一次性躉付或逐年繳納保費，但辦理貸款保險費時，卻要申貸人一次性躉付，剝奪了消費者逐年交費的選擇權。雖然躉付方式可以獲得一定的折扣，但這會增加申貸人即期付款壓力。另外，部分公司的條款對于一次性繳清的計算方法并不合理。一次性投保的保險費＝保險金額X年保險費X繳費系數(shù)，其中繳費系數(shù)為連續(xù)多年保費貼現(xiàn)值。保費計算公式僅僅考慮了貨幣的時間價值，并未考慮房屋價值由于折舊逐年減少，保險金額相應地逐年減少，年保險費也應當逐年減少的因素。一次性投保以房屋購置價為保險金額，借款人實際是多繳納了保險費。

三、受益人不合理

目前，我國含還貸保證責任的房貸保險是保證保險和信用保險的混合物，繳費義務和受益權利嚴重扭曲。在實際操作中，商業(yè)銀行往往要求購房者到其認可的保險公司辦理房貸信用保險，并明確商業(yè)銀行為保險的第一受益人，在購房者因意外事故死亡或殘疾而無力償還貸款時，由保險公司償還出險后尚需償還的購房貸款本息。商業(yè)銀行不交納保費也不作為投保人，但卻得到了信用保險才有的保險賠付；而購房者雖然繳納了屬于保證保險范疇的保險費，而其自身卻得不到應有的保障。這種受益人不合理的狀況不利于我國住房抵押貸款保險業(yè)務的發(fā)展，亟需解決。

四、壟斷操作，強制購買保險

作為向銀行貸款購房的消費者，貸款人有權選擇是否要購買住房按揭保險，也有權選擇投保的保險公司和保費的支付方式，但在實際操作中，銀行一般采取強制購買保險和指定保險公司的手段。首先，在貸款時，消費者必須按照銀行的要求為房屋購買一份保險，否則就無法得到貸款，住房保險成了按揭貸款“毫無彈性的強制搭配商品”。其次，在購買保險時，銀行和保險公司往往實行“聯(lián)姻”，在購買貸款保險時通常由銀行指定一家保險公司。因此消費者根本無法自由選擇保險公司，只能按照銀行的意愿投保。銀行與保險公司的“聯(lián)姻”侵害了消費者的權益，排斥了其他經(jīng)營者的公平競爭，也使保險行業(yè)失去了應有的服務質(zhì)量和水平。這類做法違反了我國反不正當競爭法和國家工商行政管理局《關于禁止公用企業(yè)限制競爭行為的有關規(guī)定》。這種建立在銀保雙方聯(lián)手控制基礎上的行為，不僅排斥了其他經(jīng)營者的公平競爭，也使保險行業(yè)失去了應有的服務質(zhì)量和水平，因此難逃“不正當競爭”和“壟斷”之嫌。

個人住房抵押貸款保險是住房抵押貸款市場風險管理的重要手段，有利于分散住房抵押貸款業(yè)務的各種風險。它不僅可以增強購房者的信用等級，或者在其遭受不幸時，獲得一定的經(jīng)濟補償，而且對我國住房制度的改革和房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展有著重要的作用。因此，我們應該正確并深入認識我國住房抵押貸款保險存在的問題，以此提出具體的解決措施，大力推進住房抵押貸款保險的發(fā)展。

參考文獻：

1．曹曉燕、楊益：“規(guī)范住房抵押貸款保險的思考”，載《保險研究》2003年第10期。

2．劉穎、劉東英：“以客戶需求為導向科學定位住房抵押貸款保險”，載《中國房地產(chǎn)金融》2004年第1期。

篇（3）

一、住房抵押貸款證券概述住房抵押貸款指的是銀行等金融機構發(fā)放的,以個人或家庭為貸款對象,以購置、建造自有住房等為目的,以住房為抵押條件的中長期貸款。

住房抵押貸款賦予了貸款人在借款人不能支付合同約定的還款時沒收貸款抵押物的權利。回顧我國房地產(chǎn)金融的發(fā)展歷程,自從20世紀90年代以來,住房金融業(yè)務的重心由支持住房開發(fā)建設開始向支持個人住房消費轉(zhuǎn)移。個人住房公積金貸款與個人住房抵押貸款是居民購房的主要信貸品種。其中,住房抵押貸款又因其可貸額度高、貸款發(fā)放限制條件少而成為住房信貸市場最重要的支持個人購房的信貸資金供應形式。1997年末,我國個人住房抵押貸款余額僅為190億元;2002年底,個人住房抵押貸款余額就達到了近8000億元;2004年底,個人住房抵押貸款余額就達到了15922.3億元;到2005年,個人住房抵押貸款的余額已經(jīng)遠遠超過了房地產(chǎn)開發(fā)貸款的余額。

從增長率來看,雖然2003年以來個人購房貸款的增長率在逐步下降,但仍維持30%以上。2004年和2005年第一季度的個人住房抵押貸款余額同比分別增長35.1%和30.9%,同期的銀行信貸增長率只有14.4%和13%。盡管中國住房抵押貸款得到了快速發(fā)展,但未來的發(fā)展空間還相當巨大。我國要實現(xiàn)人均居住面積8平方米的目標,還將投資數(shù)億元,僅靠公積金的積累遠遠不能滿足需要。國外商業(yè)銀行的銀行信貸資產(chǎn)中,房地產(chǎn)貸款在中占有近40%的比重,而我國住房抵押貸款規(guī)模最大的中國工商銀行和建設銀行,2003年底住房抵押貸款余額也僅為7.23%和10%。另據(jù)央行的報告表明,我國居民個人住房按揭貸款的規(guī)模與西方發(fā)達國家相比仍偏小。2004年底我國居民個人住房按揭貸款占GDP的比例為11.7,而歐盟國家2001年居民按揭貸款占GDP的比率平均達到39,其中英國為60,德國為47,荷蘭達到74。住房抵押貸款具有現(xiàn)金流量穩(wěn)定而且可預測、違約率低、貸款契約標準化、單筆貸款數(shù)額小、易組合分散風險等特點,因而非常適合作為證券化的基礎資產(chǎn)。住房抵押貸款證券化是指金融機構(主要是商業(yè)銀行)把自己所持有的流動性較差,但具有較穩(wěn)定的未來現(xiàn)金收入的住房抵押貸款匯集重組為抵押貸款池,由金融機構或其他特定機構以現(xiàn)金方式購入,經(jīng)過政府擔保或其他方式的信用增級后,以證券形式出售給投資者的融資過程。

二、住房抵押貸款證券的違約風險

2.1違約風險和早償風險的區(qū)別對住房抵押貸款的借款人而言,違約是終止合同要求的每月計劃償還,而早償是超出每月計劃償還金額;但是對投資者而言,如果MBS進行了信用升級,那么借款人的違約就導致了同早償完全相同的效果。根據(jù)有關規(guī)定,對于違約行為,金融機構有權沒收其作為抵押物,改由抵押物價值(如拍賣所得)抵償尚未清償?shù)馁J款余額,不足的差額部分,金融機構擁有追索權。

2.2違約的分類按其原因,違約行為可以分為二類:被迫違約和理性違約。被迫違約是指由于借款人支付能力不足,無法如期償還抵押貸款的月付款而造成的違約。發(fā)生被迫違約的可能性大小直接取決于借款人的相對支付能力,也就是借款人的收入水平。所以,在訂立住房抵押貸款合同時,作為貸款發(fā)放方的金融機構,會通過借款人職業(yè)與收入的穩(wěn)定性等因素來衡量借款人是否有能力如期償還貸款。借款人的被迫違約通常由失業(yè)、疾病、離婚等客觀原因造成。理性違約是指借款人從自身利益出發(fā),處于經(jīng)濟理性而采取的放棄還貸責任的違約行為。理性違約的發(fā)生與下述因素密切相關:(1)房產(chǎn)價格:房產(chǎn)價格下跌幅度越大,借款人越傾向于理性違約;(2)貸款房價比:該比例越低,理性違約的可能性越小;(3)貸款期限:期限越短,理性違約的可能性越小;房產(chǎn)價格不是金融機構能夠控制的,所以提高貸款房價比(首付率)和縮短貸款期限就成為了防范違約風險的主要手段。

2.3違約風險的度量美國住房抵押貸款違約率的度量主要是依靠PSA標準違約假設(Standarddefaultassumption,SDA)基準,該基準將住房抵押貸款的年違約率表達為貸款帳齡老化程度的函數(shù)。100SDA意味著:———第1個月的違約率為0.02%,以后在第30個月前,每月上升0.02%;———第30個月至第60個月之間,違約率固定為0.60%;———第61個月至第120個月之間,違約率從0.60%線性下降至0.30%;———從第120個月起,違約率固定為0.30%

三、住房抵押貸款證券的早償風險MBS是一種分期償還的,每月計劃償還的金額包括按計劃償還的本金和支付的利息。

如果借款人實際償付的金額超過了每月計劃償還的金額,超出的部分就構成了早償。由于借款人通常具有隨時早償?shù)臋嗬?一旦選擇早償,就會加速支付現(xiàn)金流,投資者極可能面臨一個以低于MBS收益率進行再投資的風險。

3.1早償?shù)暮饬恐笜?1)單月清償率(SingleMonthMortality,SMM)是衡量早償速度的最基本的指標,表示一個月內(nèi)抵押貸款組合中被早償?shù)谋窘鹫荚媱澪辞閮敱窘鸬谋壤?2)條件早償率(ConditionalPrepaymentRate,CPR)是計算早償率的最常用指標,是以年利率表示的SMM,兩者的換算關系為1-CPR=(1-SMM)12(3)PSA基準(PublicSecurityAssciationStandard)于1985年提出的。100%PSA即指在抵押貸款合同生效后的第1個月內(nèi)0.2%的本金被提前清償,且這一比例每月增加0.2%直到上升至6%的水平后恒定不變。以此為參照,可以產(chǎn)生對不同提前還款速度的描述。(4)FHA經(jīng)驗基準FHA擁有一個龐大的關于抵押貸款提前還款情況的經(jīng)驗數(shù)據(jù)庫,基于該數(shù)據(jù)庫可以預測任何一年里某些抵押貸款被清償完畢的可能性。結(jié)合FHA關于提前還款行為的經(jīng)驗數(shù)據(jù),我們可以計算特定月份抵押貸款被提前清償?shù)母怕省Ｓ纱硕玫降谋环Q為100%FHA經(jīng)驗指標。最早的12年提前還款假設定價法就是由100%FHA經(jīng)驗指標得出的。

3.2早償?shù)臎Q定因素(1)利率和再融資動機(Refinancing)利率水平是影響早償率的最重要的因素。當利率下降至一定水平,借款人對住房抵押貸款進行再融資,因此提高了早償率。利率效應反映了再融資動機,再融資可以視為借款人持有的買入期權,利差和CPR的關系就是MBS領域眾所周知的"S曲線":即當借款人能以更有利的利率再融資時,他們將執(zhí)行早償期權。如果當前利率高于貸款合同利率,沒有再融資動機,CPR保持相對平穩(wěn);如果當前利率低于合同利率時,由于再融資動機,CPR隨著利差增大而上升。在利率變化和CPR變化之間會有2個月左右的時滯,一方面反映了借款人申請新貸款所需時間,另一方面反映了從借款人早償?shù)酵顿Y者得到支付所需的時間。(2)老化效應(Seasoning)通常在住房抵押貸款發(fā)放后,借款人要經(jīng)歷數(shù)月乃至數(shù)年才會愿意或有能力在早償上花費精力和支出。早償率在MBS的早期從一個極低的水平開始上升,并在12-60個月后趨于平穩(wěn)。因此,新發(fā)行的MBS將呈現(xiàn)較低的早償率,而且逐月上升。當然,對于不同種類的MBS老化速度也是不同的,一般而言,合同利率低的MBS老化速度慢于合同利率高的MBS。(3)燃盡效應(Burnout)燃盡效應是早償?shù)囊粋€重要的,也是最難度量的效應。它反映的是:當貸款池經(jīng)歷了多次再融資機會以后,其對再融資利率的要求比沒有經(jīng)歷再融資機會的貸款池要更低。表現(xiàn)出來的現(xiàn)象就是當利率下降時,早償率提高;然后,即使利率保持不變,早償率也會下降;最后,即使利率進一步下降,早償率也決不會達到最初的峰值。如果將貸款池看作是由異質(zhì)性借款人構成的,燃盡效應可以得到最好的理解。鑒于借款人的多樣性,因各自的需要進行再融資就不足為奇了。當利率下降時,由最大再融資傾向的借款人首先早償;剩余的借款人面臨著更高的再融資成本,早償率較低;最后,組合中的是那些具有很高再融資門檻的借款人。(4)季節(jié)性效應(Seasonality)季節(jié)性反映了早償行為和住房市場活動間密切的相互作用。在美國,早償率往往在夏季月份較高而在冬季月份較低,其原因在于夏季月份增加的住宅成交額。

四、住房抵押貸款證券的其他風險MBS作為固定收益證券的一種,具有和其他固定收益證券類似的風險。以下各種風險都是內(nèi)含在MBS以及普通固定收益證券中的固有風險。

4.1利差風險以國債收益率代表市場收益率水平,利差就是其他證券化產(chǎn)品的收益率與國債收益率的差額。這是投資者投資風險證券所要求的風險溢價。利差不是一直不變的,當利差變大時,證券的價格就會下降。利差期限是度量利差風險的工具,表示的是證券的價格對利差變化的敏感度,具體計算上使用的是期權調(diào)整利差(OAS)。假定國債利率和波動性固定在當期說水平,分辨別將證券的OAS上升和下降100個基點,在這二個新的OAS上計算出二個新的價格,然后得出。

4.2再投資風險一般情況下,證券產(chǎn)生的現(xiàn)金流會用于再投資。再投資獲得的額外收入取決于再投資時的利率水平及投資策略。再給定的投資策略下,由于市場利率變化導致的再投資收益的變化稱為再投資風險。持有期越長,再投資風險越大;原有的投資期間的收益率越高,再投資風險也越大。利率風險和再投資風險方向相反。利率上升會導致證券價格降低;而利率降低會導致再投資收益的減少。

4.3期限風險一種期限長度的證券化產(chǎn)品可以替代另一種期限長度的證券化產(chǎn)品。由于二種證券化產(chǎn)品的利率風險不同,所以在替代是應進行一定的調(diào)整。投資者在調(diào)整時會使用平行移動假設,即不同期限長度產(chǎn)品的收益率會變化相同的數(shù)額,而收益率的實際變動通常又會背離該假設,這就產(chǎn)生了期限風險。

4.4流動性風險流動性風險反映了證券以接近于真實價值的價格出售的難以程度。衡量流動性的主要指標是交易商買入價和賣出價之間的差額:差額越大,流動性風險就越大。但是,如果投資者計劃將證券持有至到期日,那么流動性風險就不是很重要。

參考文獻

[1]TheHandbookofFixedIncomeSecurities[M].Chicago:IRWINProfessionalPublishing,1997

[2]Fabozzi,J.,Frank.FoundationsofFinancialMarketsandInstitutions[M].PrenticeHallInc.,1998

[3]K.Dunn,J.McConnell.ValuaionofGNMAMortgage-backedSecurities[J].JournalofFinance,1981,(36):599-617.

[4]陳釗.住房抵押貸款理論與實踐[M].復旦大學出版社,2000.

篇（4）

一、要推動中國的住房抵押貸款證券化,必須滿足的最基本的條件就是市場上存在數(shù)量可觀的可以用來證券化的資產(chǎn)標的——住房抵押貸款存量。

雖然自1998年啟動住房抵押貸款以來,中國的住房抵押貸款發(fā)展十分迅速,貸款規(guī)模年平均增長率接近30％。但是由于啟動時間較晚,當前我國的住房抵押貸款存量相對來說還是很小,住房貸款一級市場發(fā)育還嚴重不足。根據(jù)中國人民銀行統(tǒng)計,截止到2004年末,個人住房貸款余額已達到15922.3億元。分別占GDP和個人消費貸款總額的11.7％和93.5％。但是與發(fā)達國家相比。這樣的規(guī)模還是顯得過小。早在2001年,住房抵押貸款占GDP的比重,英國為60％、德國為47％、荷蘭則為74％,由此可見我國住房抵押貸款的規(guī)模存量之小。在資產(chǎn)證券化的技術操作過程中,如果沒有相應的貸款存量規(guī)模作保證。就很難在有限規(guī)模的資產(chǎn)池中組合出相似期限、利率,違約率及提前清償率的抵押貸款組群,更談不上有效地對資產(chǎn)池中的抵押貸款進行信用增級的標準化處理。更為不利的是,由于我國啟動個人住房抵押貸款較為倉促,商業(yè)銀行對這類貸款的技術操作還處于試驗階段。雖然中國人民銀行曾下發(fā)了統(tǒng)一的個人住房抵押貸款辦法,但由于各地、各行之間的情況不同,在具體操作中并沒有形成全國統(tǒng)一的、標準化的住房抵押貸款體系。而貸款條件高相似度,是對資產(chǎn)池中的抵押貸款進行標準化處理、實現(xiàn)信用增級的一個重要條件,這一點也增加了我國推行住房貸款抵押證券化的難度。

另外根據(jù)國際慣例。只有當個人住房貸款的比重達到18％～20％時,商業(yè)銀行的整體流動性才會成為比較突出的問題。但是,當前我國個人住房貸款的規(guī)模離這一標準還有很大一段距離,中國商業(yè)銀行現(xiàn)在面臨的首要問題還不是流動性風險。相反由于住房抵押貸款總體上來說是一種比較優(yōu)質(zhì)的長期貸款,違約率極低(約為0.5％),大多數(shù)銀行并不情愿將這類貸款出售來進行證券化處理。因而住房抵押貸款證券化對當前中國的商業(yè)銀行而言,雖然有必要但不是很迫切。這導致當前我國銀行等金融機構對推行住房抵押貸款證券化的熱情不高,增加了住房抵押貸款證券化推行的難度。

二、資產(chǎn)證券化作為一種融資方式,它的推行需要有長期、穩(wěn)定的資金供給來源,也就要求市場上存在比較穩(wěn)定的對于該類資產(chǎn)支持證券的需求。

從相關國家的經(jīng)驗來看,由于該類資產(chǎn)支持證券的復雜性,個人投資者沒有能力也不可能對自己投資策略的收益與風險進行有效分析。同時,資產(chǎn)支持證券還是一種大額的標準化交易,對投資者的資金數(shù)量也有一定的要求。因而資產(chǎn)支持證券的主要投資需求來自機構投資者,像養(yǎng)老基金、投資基金、保險公司等。但是就中國目前的情況來看,我們不能期望中國的機構投資者能在推動住房抵押貸款證券化過程中發(fā)揮多大的作用。一方面,與發(fā)達國家相比。我國能夠參與證券投資的機構投資者在數(shù)量上十分有限,典型的機構投資者的數(shù)量就更加有限。另一方面,機構投資者能夠真正用于證券投資的資金規(guī)模也很有限。這首先因為根據(jù)我國現(xiàn)行的金融制度,銀行、保險公司和養(yǎng)老基金等機構投資者在從事證券投資方面還存在諸多限制,使得這些機構投資者擁有的長期資金無法有效地進入證券市場;其次,中國現(xiàn)有的主要機構投資者的自身發(fā)展狀況不佳、規(guī)模有限,很難成為推動住房抵押貸款證券化的主要動力,例如當前我國的證券公司和養(yǎng)老基金就遇到了比較嚴峻的難題。

通過上面的分析我們可以發(fā)現(xiàn),當前中國推行住房抵押貸款證券化還缺乏大量、持續(xù)、穩(wěn)定的長期資金支持,對資產(chǎn)支持證券的市場需求力量還不是十分雄厚,這也是中國推行住房抵押貸款證券化所面臨的需求方面的障礙。

三、住房抵押貸款證券化作為一項高度技術化的金融創(chuàng)新業(yè)務,完善和規(guī)范的資產(chǎn)證券化技術支撐體系是保證住房抵押貸款證券化順利推行的必不可少的環(huán)節(jié),這其中獨立、客觀、公正的信用評估是住房抵押貸款證券化成敗的關鍵。

在成熟的資產(chǎn)證券化體系中,一般會由國家出面,建立全國統(tǒng)一的擔保機構,對證券化資產(chǎn)標的進行擔保或保險,再通過權威評估機構的認證,使其信用等級得以保障。一般情況下,資產(chǎn)支持證券的發(fā)行需要經(jīng)過兩道評級:第一道是對交易機構和資產(chǎn)支持證券考核評價的內(nèi)部評級,因為一般國家都有法律明文規(guī)定,資本市場只能公募經(jīng)過信用評級的票據(jù),并規(guī)定一些機構投資者只能對具備投資級別的證券進行投資;第二道是發(fā)行評級,并將結(jié)果向投資者公告,以幫助投資者做出正確的投資策略。而這些評估工作都需要由權威性的評估機構來完成。而我國目前的評估體制還欠完善,評級機構的運作也很不規(guī)范,信用評級透明度不高,沒有形成一個統(tǒng)一的評估標準,難以做到獨立、客觀、公正地評估,甚至可能會出現(xiàn)為推行住房抵押貸款證券化肆意美化資產(chǎn)、隨意提高其信用級別的現(xiàn)象。因此,當前我國亟待進一步加快住房貸款保險市場和擔保制度的建設,規(guī)范信用評估行為,完善資產(chǎn)評估及個人信用認證的標準體系,建立幾個為市場所認可的權威性的評估機構,為推行住房抵押貸款證券化做準備。

篇（5）

住房抵押貸款保險（以下簡稱房貸保險）是指在運用住房資金過程中為消除抵押貸款風險，最大限度降低呆壞賬的發(fā)生，保障抵押權益實現(xiàn)而建立的一種與住房抵押貸款制度相配套的補充制度。其風險轉(zhuǎn)移和損失賠償機制緩解了住房抵押貸款授信業(yè)務中銀行與客戶之間因信息不對稱等導致的風險，有力地推進了房地產(chǎn)金融市場的繁榮。我國住房抵押貸款保險自1992年房地產(chǎn)市場啟動以來獲得迅速的發(fā)展。1997年6月1日施行的《城市房地產(chǎn)抵押管理辦法》與1998年5月9日施行的《中國人民銀行個人住房貸款管理辦法》等法規(guī)使其有了初步的法律規(guī)定。但是我國至今仍無一部法規(guī)對其進行明確的界定、適當?shù)陌才拧Ｔ趯嵺`中，作為住房抵押貸款下的強制要求，購房者對住房抵押貸款保險頗多怨言，如保險責任的實際承擔期限短于合同規(guī)定的保險期限；保險公司不是按年，而是一次性收取全部保費；購房者花錢買房買保險，在貸款保險合同中卻不是受益人等。

近幾年，房貸保險有了一些喜人的變化，并逐步趨于合理化。從2001年6月開始，杭州各大保險公司先后調(diào)整了房貸保險的保險費率和責任范圍，保費平均下降了20％。同年8月，太保北京分公司實行新的房貸保險，不僅保險費率有所下調(diào)，而且在財產(chǎn)損失險之外增加了還貸保證險。隨后武漢的人保、平安和太保三家公司調(diào)整房貸保險，投保人既可以按抵押房屋的總房價來投保，也可以按照貸款金額來投保。2001年底，上海推出“個人抵押住房綜合保險，”有不少改進之處：其一，拓展了保險公司對購房者（被保險人）的保證責任；其二，保費雖然一次性收取，但在不增加保費的情況下，加大了保險公司的還貸保證保險責任；其三，投保金額由過去按全部房價計算改為按貸款余額計算；其四，改變了以往保費自貸款之日前支付而保險責任從滯后多日的交房之日起承擔的不合理做法，保險期限自借款抵押合同生效之日零時起至全部還清貸款24時止；其五，在理賠方式上，改變了以前基于不足額保險的比例賠償，在借款范圍內(nèi)按實際損失全額賠償。2002年底，杭州市商業(yè)銀行與平安杭州分公司推出新的房貸保險，明確保險費以“貸款余額”計算，并在財產(chǎn)損失險之外增加入壽險內(nèi)容——如果貸款人因意外死亡或傷殘，其家庭成員無力還貸，保險公司將承擔部分或全部支付剩余房款的責任。總的看來，我國房貸保險各地做法不一，觀念上與實踐上均有不少誤區(qū)，亟待規(guī)范。

二、住房抵押貸款保險法律關系及其存在的問題

我國的房貸保險是建立在個人信用體系不健全基礎上的無奈選擇，是以商業(yè)銀行的貸款安全及其利益為基點的，對購房者與保險公司都有不公之處。實際上，在住房抵押貸款業(yè)務中，在對貸款人進行正確的資信評估和還貸能力分析的基礎上，以成本與收益權衡的角度合理進行風險管理，是基本上能夠規(guī)避風險的。以個人住房貸款業(yè)務量最大的建設銀行為例，截至2001年底，個人住房貸款不良率僅為1.35％，這充分說明了房貸的安全性。再加上住房抵押與登記制度的設立，可見我國房貸保險的實質(zhì)是：商業(yè)銀行憑借其自身優(yōu)勢地位不僅要求借款人作所購住房抵押擔保，還要求借款人進行保險，從而造成了借款人的雙重負擔，而商業(yè)銀行則享受著“XX重保險”，以期充分實現(xiàn)貸款安全。

對保險公司來說，房貸保險也有障礙與陷阱。商業(yè)銀行在辦理住房抵押貸款時往往為保險公司代為辦理抵押房屋的保險業(yè)務，并從中收取手續(xù)費。而這種行為有不少負面影響。首先，貸款行為、抵押行為、房貸保險行為集中于商業(yè)銀行，使商業(yè)銀行往往忽視對購房者資信狀況的嚴格審查，因為其通過“抵押+保險”方式已幾乎無風險而言。其次，按照現(xiàn)行我國保險兼業(yè)管理要求，一家兼業(yè)人只能為一家產(chǎn)險公司和一家壽險公司作，目的是為了防止兼業(yè)人炒作保險公司。但是實踐中商業(yè)銀行多為數(shù)家，按照各保險公司所支付手續(xù)費的高低和商業(yè)銀行合作關系的親疏來決定業(yè)務分配比例，而保險公司出于保費考慮，往往提高手續(xù)費或進行所謂“公關”，從而加大了經(jīng)營成本。商業(yè)銀行獲得的收益遠大于保監(jiān)會規(guī)定的8％的手續(xù)費，竟能達到保費收入的40％—50％。再次，過高的手續(xù)費又導致過高的保險費率，從而影響購房者利益；而且由于逆向選擇作用，可能進一步加大保險公司的風險。

我國房貸保險與美國等發(fā)達國家在觀念與實踐上有相當大的差別。美國等發(fā)達國家的房貸保險一般由政府提供的房貸保險和私人抵押貸款保險公司提供的房貸保險構成，并以政府的房貸保險為主，帶有明顯的社會福利性質(zhì)，其投保人多為低薪階層。如美國聯(lián)邦住房管理局、退伍軍人事務部提供的房貸保險就具有國家干預性與政策導向。而私人抵押貸款保險公司提供的房貸保險也建立在購房者個人信用體系完善與保險業(yè)務市場化運作機制良好的基礎上，并具有費率低、險種多、靈活簡便等特點。相比之下，我國房貸保險以銀行信貸安全為中心的理念具有一定的偏差，而且房貸保險各險種法律關系混淆不清。

我國目前的房貸保險大致可分為三類，即財產(chǎn)保險、信用人壽保險和保證保險，雖然各險種已有初步發(fā)展，但是其法律關系仍不甚明晰。

財產(chǎn)保險是指為防止由于意外災禍而造成較重的房屋損失而以房屋或其相關利益作為保險對象的保險。作為抵押物的房產(chǎn)的保全是商業(yè)銀行實現(xiàn)抵押權的基礎，當房地產(chǎn)價值減少時，商業(yè)銀行就可以根據(jù)保險單和抵押協(xié)議，憑第一請求權人的身份向保險公司申請賠償房屋損失和合理施救費用。該險種在賠付過程中，第一受益人應明確為銀行，但以收回貸款未清償余額為限，其余部分還是要支付給投保人的。目前我國房貸保險以這種財產(chǎn)保險為主。根據(jù)《中國人民銀行個人住房貸款管理辦法》第25條的規(guī)定：“以房屋作為抵押的，借款人需在合同簽訂前辦理房屋保險或委托貸款人代辦有關保險手續(xù)。抵押期內(nèi)保險單由貸款人保管。”在實踐中該險種保險責任范圍一般限于火災、爆炸以及暴風、暴雨、洪水等自然災害，保險金額按照實際購房金額計算。這就存在兩個極不合理之處：一是上述第25條中并沒有要求購房者以全部房價投保，而且消費者自己首付的那部分價值并不需要保險，實踐中的做法實是商業(yè)銀行濫用其優(yōu)勢地位的壟斷行為。二是現(xiàn)行房價有近30％是土地使用價格，而土地受損風險幾乎為零，因此以沒有除去土地使用價格的房價投保，顯失公允。

信用人壽保險是維持借款人還貸能力為信用保險，借款人因意外事故或疾病等影響家庭收入，失去部分或全部還貸能力時，以保險金抵付貸款余額，使抵押房地產(chǎn)不致被收回或拍賣。該險種保額每年遞減，以與借款者的貸款本金余額相稱，故又稱“住房抵押貸款減額壽險”。相應地，該險種的保費也是按年繳納，逐年遞減。美國友邦保險上海分公司于1997年就推出了抵押貸款壽險，但實際運作效果不佳，投保者寥寥。

保證保險是還貸的履約保證，由保險公司對購房者提供違約保險。當借款者不能還清本息時由保險公司負責融通，或當房地產(chǎn)作為抵押貸款時，由保險公司對抵押物進行保險。1995年中保蘇州分公司曾開展房貸保證保險業(yè)務，后因總公司認為風險太大而停辦。中保總公司于1998年曾推出《個人購置住房抵押貸款保證保險條例》，但頗多保留，并要求購房者在辦理保證保險的同時必須購買財產(chǎn)保險，兩保險進行“捆綁”銷售。我國目前的房貸保證險尚屬萌芽，而且與信用人壽險有頗多混淆之處。

以信用人壽險為主的信用保險與保證保險是有嚴格區(qū)別的。凡權利人要求保險人擔保債務或買方信用的保險，屬于信用保險；凡被保證人根據(jù)權利人的要求投保自己信用保險，屬于保證保險。在西方成熟的房地產(chǎn)金融市場上，商業(yè)銀行以購房者的信用為保險標的，以自己為受益人與保險人簽定由于購房者死亡或殘疾不能如期還款時由其賠付相應損失的保險合同，即為信用保險合同，保險費由商業(yè)銀行繳納，因為受益人是銀行；銀行可以在出售抵押房產(chǎn)（如在房市低迷、房價大跌時）仍不能收回全部貸款時，從保險人那里獲得不足部分的賠償。而當購房者以自己的信用為保險標的，以自己為受益人與保險人簽訂由于自己收入流中斷而未能如期還貸時由保險人代為償付的保險合同，即為房地產(chǎn)保證保險合同。該合同保險費由購房者繳納，因為受益人是購房者及其家庭成員，從而保證購房者在其收入無著時仍然擁有所購房屋，不至于流離失所，但當購房者收人流恢復后有向保險公司償還所墊付資金的義務。

而目前我國含還貸保證責任的房貸保險是保證保險和信用保險的混合物，繳費義務和受益權利嚴重扭曲。在實際操作中，商業(yè)銀行往往要求購房者到其認可的保險公司辦理房貸信用保險，并明確商業(yè)銀行為保險的第一受益人，在購房者因意外事故死亡或殘疾而無力償還貸款時，由保險公司償還出險后尚需償還的購房貸款本息。商業(yè)銀行不交納保費也不作為投保人，但卻得到了信用保險才有的保險賠付；而購房者雖然繳納了屬于保證保險范疇的保險費，而其自身卻得不到應有的保障。

三、完善住房抵押貸款保險的相關法規(guī)

針對我國房貸保險理念與實踐上的種種偏差，實有必要由人民銀行與保監(jiān)會聯(lián)合制定《住房抵押貸款保險管理辦法》，以對其進行制度重構。而在這部法規(guī)中應當合理設定三方面的內(nèi)容。

（一）導入國家信用，完善險種安排

應當改變我國房貸保險以保障商業(yè)銀行信貸安全為中心的理念，將房貸保險看成是房地產(chǎn)金融市場的基本一環(huán)，更多的將其作為購房者信用的延伸與補充，以合理安排購房者、貸款銀行、保險公司的權利義務關系。而且，房貸保險應當具有一定的社會福利性質(zhì)，應當導入國家信用，構建類似西方國家政府保險與商業(yè)保險并重的保險機制。適應我國國情，政府的政策性保險機構可主要定位于為中低收入者提供優(yōu)惠的保險服務，而商業(yè)性保險公司則可主要定位于為中高收入者提供系列個性保險。筆者認為，可以國家信用為基礎建立政策性保險公司，由政府財政提供部分初始資金，由其集中管理來實現(xiàn)房貸保險發(fā)放的標準化，提高房貸保險的規(guī)模效益。同時保監(jiān)會應加強對其業(yè)務活動的監(jiān)管。

而商業(yè)性房貸保險的險種安排應當有一個大體的設計。財產(chǎn)險、信用壽險、保證險應當有一個明確的界定（特別是對其責任范圍），以體現(xiàn)《保險法》誠實信用、權責對應的基本原則。保證險由于我國個人信用體系不健全而尚不能大規(guī)模開展，信用人壽險應當是主攻方向之一，而且應當進行險種創(chuàng)新，推出一些具有個性化的綜合險，以適應社會需求。

（二）設立保險準備基金，規(guī)范房貸保險業(yè)

美國房貸保險行業(yè)實力雄厚、經(jīng)營穩(wěn)健，這得益于制度上要求保險公司保持設立三個相互獨立的準備基金用于償付保險金：一是意外風險籌備基金，存期不能少于10年，用于隨時可能的災難性損失理賠，保費收入的一半應投入此基金，從而保證了在由于如經(jīng)濟衰退引起的高風險發(fā)生時有足夠的基金償付保險金。二是虧損儲備基金，以防止個人房貸出現(xiàn)拖欠和無力償還債務。該基金的比率因每個人的資信情況、抵押貸款的首期、貸款種類和對房產(chǎn)變化的預期不同而有所差異。三是無收益保險儲備，是保險合同期和扣除意外風險儲備之外的保險費收入，用于支付一般的保險賠償。我國應當要求保險公司設立保險準備基金以規(guī)范房貸保險業(yè)。

（三）完善房貸保險的基本制度

應當改變目前房貸保險中的不合理做法，完善房貸保險基本制度。

1.房貸保險的選擇權。對于購房者來說，應當享有是否購買房貸保險的選擇權，而不應設立如目前我國對財產(chǎn)險的強制要求，以體現(xiàn)保險自愿的原則，同時要保證購房者對保險公司的選擇權，以實現(xiàn)房貸保險市場的良性競爭秩序。對貸款銀行來說，其應有一定的選擇優(yōu)質(zhì)保險公司的優(yōu)質(zhì)保險的權利；對于保險公司來說，其也應有根據(jù)購房者資信狀況與貸款銀行的貸款質(zhì)量來決定是否承保的權利，并且還有選擇機構的權利，以避免商業(yè)銀行的不當行為。

2.保險金額與保險費率。應當改變目前以房屋總購價來確定保險金額的做法，而以抵押房屋建筑價格（除去總購置價格中30％以上的土地價格）或購房者貸款余額來確定保險金額，真正做到“有險才保”，維持購房者權益。由于住房貸款的低風險性，我國目前房貸保險的費率為5％。左右，30萬元15年期的貸款應繳保費超過1萬元，顯然過高。對比美國和加拿大等國不到0.5‰的費率，我國實有必要抽樣測算普查數(shù)據(jù)，用精確的數(shù)理統(tǒng)計的方法厘訂出合乎實際情況的較低的費率。

3.保險期限。在財產(chǎn)險中保險期限應當根據(jù)現(xiàn)房抵押貸款與期房抵押貸款區(qū)別對待。如果是現(xiàn)房，房貸保險期限應自借款抵押合同生效之日零時起至全部還清貸款24時為止；如果是期房，由于貸款合同訂立與房屋實際交付之間有一兩年的建筑期，因此房貸保險期限應自房屋交付之日零時起至全部還清貸款24時為止。在信用人壽險與保證險中，則應自借款抵押合同生效之日零時起至全部還清貸款24時為止。

篇（6）

住房抵押貸款證券化是一種抵押擔保證券,指金融機構把自己所持有的流動性較差、但具有未來現(xiàn)金收入的住房抵押貸款,匯集重組為抵押貸款群組,由證券化機構以現(xiàn)金方式購入,經(jīng)過擔保或信用增級后,以證券的形式出售給投資者,以融通資金,并使住房貸款風險分散為由眾多投資者承擔的融資過程。住房抵押貸款證券化運用成熟的交易框架和信用增級手段,改善了證券的發(fā)行條件,使住房抵押貸款證券化支出費用總額與交易總額的比率很低,從而大幅度降低了企業(yè)直接融資的成本。

2005年12月15日,中國人民銀行批準了中國建設銀行信貸資產(chǎn)證券化試點單位,在銀行間債券市場發(fā)行資產(chǎn)支持證券。建行作為發(fā)起人委托中信信托發(fā)行不超過31億元的個人住房抵押貸款支持證券(即MBS)“建行個人住房抵押貸款資產(chǎn)支持證券”。至此,已風靡海外30余年的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品,終于正式亮相中國。建設銀行從上海市、江蘇省和福建省三家一級分行中篩選出了15000余筆、金額總計約30億元的個人住房抵押貸款組成資產(chǎn)池,委托中信信托投資有限責任公司發(fā)行,這是國內(nèi)首單個人住房抵押貸款債權證券化產(chǎn)品。該信托的第一次利息將在2006年1月26日予以支付,信托的法定最終到期日為2037年11月26日。建行本身將購買其中9050萬元的次級資產(chǎn)支持證券,其余的29.26億元優(yōu)先級資產(chǎn)支持證券將按照不同信用評級分為A、B、C三級。在29.26億元的優(yōu)先級資產(chǎn)支持證券中,A級為26.69億元,B級為2.03億元,C級為5279萬元。MBS將和按揭貸款一樣,采取每月付息還本,并采用浮動利率。

住房抵押貸款證券化的模式

資產(chǎn)證券化是在“破產(chǎn)隔離”、“真實出售”這一中心的基礎上,圍繞現(xiàn)金流重組和信用工程這兩個基本點展開結(jié)構設計、產(chǎn)品衍生及市場運作的,是當今各國資本市場上極具活力的金融產(chǎn)品,在我國是全新的嘗試,選擇合適的證券化資產(chǎn)是成功進行資產(chǎn)證券化的良好開端。按照被證券化資產(chǎn)種類的不同,資產(chǎn)證券化可以分為住房抵押貸款支撐的證券化和資產(chǎn)支撐的證券化。美國作為資產(chǎn)證券化市場最發(fā)達的國家,資產(chǎn)證券化是從住房抵押貸款證券化起步,且從世界范圍來看,住房抵押貸款也是一種最為廣泛被證券化的資產(chǎn)。因此,我國推行住房抵押貸款證券化可以借鑒國際成功經(jīng)驗,國際住房抵押貸款證券化代表性的模式大體有三種模式:一是美國模式,即表外模式,即在銀行外部設立特殊機構,用以收購銀行資產(chǎn),實現(xiàn)資產(chǎn)的真實出售;二是德國模式,即表內(nèi)模式,即在銀行內(nèi)部設立一個特殊機構,由這個機構運作證券化業(yè)務,資產(chǎn)的所有權仍然屬于銀行,保留在銀行的資產(chǎn)負債表中;三是澳大利亞模式,即準表外模式,是上述兩種模式的結(jié)合類型。

但是,在借鑒國外模式的同時,必須清醒地看到,由于我國的房地產(chǎn)市場建立不久,發(fā)展很不平衡,加之證券市場發(fā)展的地區(qū)差異,我國的證券化模式的選擇必須多樣化且富有彈性:針對不同的經(jīng)濟發(fā)展地區(qū),推出不同的房地產(chǎn)證券化品種;對不同的投資主體,應有靈活的投資余地;證券化必須在我國現(xiàn)有的法律框架下構筑。

住房抵押貸款證券化的運作過程可以簡要的概括如下:首先,由住房抵押貸款機構充當原始權益人,以“真實出售”方式將其持有的住房抵押貸款債權合法轉(zhuǎn)讓給特殊機構。其次,特殊機構將其組成抵押貸款組,經(jīng)標準化處理、信用評級及擔保公司擔保升級后,發(fā)行住房抵押貸款證券,獲得證券發(fā)行收入,并向原始權益人支付資產(chǎn)購買價款和向相關中介機構支付服務費用。第三,在證券發(fā)行后,特殊機構需要聘請專門的服務商來對已經(jīng)證券化的住房抵押貸款資產(chǎn)及其現(xiàn)金流進行管理。住房抵押貸款證券化的關鍵是要實現(xiàn)“破產(chǎn)隔離”和“真實出售”。所謂“真實出售”是指貸款出售合同中應明確規(guī)定:一旦原始權益人發(fā)生破產(chǎn)清算,資產(chǎn)池不列入清算范圍,從而達到“破產(chǎn)隔離”的目的,保護投資者的利益。

在設計住房抵押貸款證券化運作模式中,需要特別強調(diào)市場主體——特殊機構的設立,即選擇表外模式還是表內(nèi)模式運作。它是整個交易結(jié)構的中心。相比而言,表外模式更適合我國國情,即設立獨立的特殊機構。首先,從信用增級角度考慮,銀行外部設立的特殊機構是以證券化為唯一目的的、有法律限制的、獨立的信托實體,不受銀行等相關利益機構及財政等政府部門的影響和控制,真正意義上實現(xiàn)“破產(chǎn)隔離”和“真實出售”,從而避免了我國商業(yè)銀行信用等級不高的問題。從效率的角度考慮,獨立的特殊機構發(fā)行抵押證券具有優(yōu)勢。成立專業(yè)化的住房抵押貸款證券化發(fā)行機構適應社會化大分工的發(fā)展趨勢,有利于提高市場的運作效率。特殊機構可以將不同商業(yè)銀行或其它金融機構發(fā)行的住房抵押貸款整合成一個大規(guī)模的貸款池,在此基礎上發(fā)行抵押貸款可以降低發(fā)行費用,分散投資風險。商業(yè)銀行出售自己的貸款給特殊機構,可以再有選擇性的購買抵押債券,有效的避免風險,改善銀行資產(chǎn)的質(zhì)量。從資本充足率考慮,通過實施表外證券化并將回收的資金投資于現(xiàn)金、國債以及高質(zhì)量的抵押貸款相關證券等風險權重比住房抵押貸款低的資產(chǎn),貸款人的資本充足率會得到提高。實施表內(nèi)證券化,住房抵押貸款仍然是貸款人的資產(chǎn),貸款人的資本充足率不變。

此次建行首發(fā)MBS的證券發(fā)行是通過中信信托投資有限公司作為中介機構實施的,而作為一級分銷商認購這批資產(chǎn)的51家機構中商業(yè)銀行占21家。可見,此次的證券發(fā)行從發(fā)起人到承銷商都是以銀行系統(tǒng)為主體的,中介機構的加入使得發(fā)行證券的程序相對于2002年試點方案中的銀行內(nèi)部機構發(fā)行的模式已有所發(fā)展,但相比于美國等發(fā)達國家,此次MBS首發(fā)的模式還不夠完善,沒有建立起從銀行到特殊目的發(fā)行機構,再到中介和承銷商,最后到投資者的四級體系。那么,建行首發(fā)MBS的模式可以說是不完整的表外融資抵押貸款證券化。

實施住房抵押貸款證券化的障礙

實施住房抵押貸款證券化,核心是要求有一個完備的制度與市場環(huán)境。

住房抵押貸款證券化在我國還屬試驗階段,相關法律體系不完善將成為我國住房抵押貸款證券化的主要障礙。一方面,缺乏住房抵押貸款證券化相關的法律法規(guī)。特殊機構作為住房抵押貸款證券化的核心,不僅涉及原始權益人、原始債務人、信托機構等多方參與主體的設置、進入、運營與退出等法律上的規(guī)范,更重要的是特殊機構實現(xiàn)“破產(chǎn)隔離”與“真實出售”的法律標準要有嚴格的界定。實現(xiàn)“破產(chǎn)隔離”一般要求特殊機構要與自身、原始權益人和其母公司的破產(chǎn)風險相隔離。目前我國法律對第一、第三種情況沒有明確規(guī)定。特殊機構與原始權益人的破產(chǎn)風險相隔離,要求資產(chǎn)組合的所有權徹底轉(zhuǎn)移給特殊機構,我國法律對此也沒有明文規(guī)定。另一方面,現(xiàn)有法律對住房抵押貸款證券化的束縛。我國《證券法》第6條規(guī)定,銀行業(yè)、證券業(yè)、信托業(yè)、保險業(yè)分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)管理。證券公司與銀行、信托、保險業(yè)務機構分別設立。而房地產(chǎn)證券化作為一項創(chuàng)新的金融工具,為發(fā)行人提供了靈活多樣的金融產(chǎn)品以供選擇,如過手證券、債券、商業(yè)票據(jù)等。針對不同金融產(chǎn)品,管理部門各不相同,導致了房地產(chǎn)證券化的發(fā)行障礙較多。特別是我國證券、信托、保險業(yè)的發(fā)展尚未成熟,能為抵押貸款證券化提供服務的中介機構不足,所以如果要在銀行和投資者之間建立多級的中介體系,一方面目前沒有專門的特殊機構發(fā)行證券,另一方面將可能出現(xiàn)很多部門間難以協(xié)調(diào)的問題,而且交易成本會比較高。從建行首發(fā)的MBS看,其中介機構不夠完善,交易主要在銀行系統(tǒng)內(nèi)部進行,發(fā)行的廣度和深度都很不夠,MBS的諸多優(yōu)點和功能都無法發(fā)揮出來,例如,融資渠道并沒有拓寬,流動性風險也沒有降低,對金融機構資產(chǎn)報酬率的提高還需要假以時日觀察等。從初次交易的情況來看,建行發(fā)行的MBS沒有國家開發(fā)銀行同時發(fā)行的ABS(資產(chǎn)擔保證券)受歡迎。

信用增強形式和信用評級機構匱乏,我國各種市場主體嚴重缺位。實行住房抵押貸款證券化的關鍵一步,是通過信用增強形式,提高發(fā)行的抵押擔保證券的信用等級。在保險方面,因抵押貸款保險業(yè)務規(guī)模很小,難以形成風險分攤機制,使保險公司提供保險的風險較大。同時,獨立客觀、公正的信用評估體系是住房抵押貸款證券化成功的關鍵,信用評級機構在抵押貸款證券化中的基本作用是評價證券的質(zhì)量,并以“信用等級”的形式,向投資者公布評級結(jié)果,起到風險提示、降低交易費用的作用。現(xiàn)在我國缺乏有影響力的獨立資產(chǎn)評估機構和完整的信用擔保體系,還沒有完整意義上的個人信用制度。在缺乏擔保和信用評級制度和機構的條件下,若要發(fā)展住房抵押貸款證券化,國有商業(yè)銀行只能憑借自身的國有性質(zhì)和資金實力進行擔保,而且也有較好的信用增級和評級的專業(yè)能力。

我國證券市場很不完善,機構投資者不規(guī)范。政府在對待證券市場的戰(zhàn)略思維方面比較模糊,政府作為證券市場的管理者應采取經(jīng)濟手段、政策引導等措施,盡量避免行政性的干預,但政府對公司進入和退出證券市場采取種種限制,承擔了過多的非市場任務。作為管理機構,政府應該要以保持證券市場平穩(wěn)運行,保護投資者的利益為重任,但實際上政府把幫助國有企業(yè)解困、提高總需求作為首要目標,把保護投資者的利益放在了次要地位,使投資者喪失信心。而專業(yè)投資機構具備人才、技術、資本等競爭優(yōu)勢,在獲取政府部門的政策信息、探測經(jīng)濟信息方面具有超前的意識和能力,成為操縱證券市場的主力。

完善住房抵押貸款證券化的對策

就目前的現(xiàn)狀而言,完善住房抵押貸款證券化實施的金融基礎環(huán)境,解決好以下幾個方面的問題,顯得尤為緊迫。

以法制化為中心夯實我國個人信用基礎。個人信用體系是整個社會信用體系的重要內(nèi)容,我國的當務之急是有效的借鑒國外的成功經(jīng)驗。首先,需要政府的協(xié)調(diào)與立法的支持。對消費信貸的環(huán)境、授信及還款等方面頒布一系列法律法規(guī),并且在現(xiàn)有的全國性法規(guī)基礎上充實與規(guī)范一級住房抵押貸款市場的法律法規(guī),如《住房抵押貸款法》,使個人信用體系在法定的框架下高效、有序的運行;其次,重視社會保障制度、社會擔保與保險制度及機構組織的建設,建立科學、嚴謹?shù)脑u價指標體系;第三,以存款實名制為契機,推廣建立個人賬戶體系,通過銀行間的聯(lián)網(wǎng)、地區(qū)間的聯(lián)網(wǎng),最終建立起國家個人信用調(diào)查和資源共享系統(tǒng)。

建立與完善資信評估體系。首先,要保持較高的獨立性與權威性。西方的資信評估機構的信譽由長期的業(yè)績所支撐,這種獨立性保證了評估結(jié)果的公正性、準確性與權威性。我國應通過合并、兼并等形式發(fā)展幾家全國性的、綜合的大型資信評估機構,與政府脫鉤,確保其結(jié)果的公正與公平;其次,有必要建立統(tǒng)一、規(guī)范的指標體系,并且盡量與國際慣例接軌。

進一步擴大和規(guī)范住房抵押貸款市場。一個成熟的、規(guī)范的住房抵押貸款一級市場,是開展住房抵押貸款證券化的重要前提。激發(fā)個人住房消費,壯大抵押貸款規(guī)模,必須以需求為導向,細分市場,充分考慮經(jīng)濟上的差異、地區(qū)因素設計抵押貸款組合。實現(xiàn)金融機構在抵押合約、貸款合同、貸款程序等標準化服務,開發(fā)不同期限、不同利率水平、不同種類的貸款,實現(xiàn)銀行的多樣化服務,拓寬抵押貸款組合的數(shù)量和種類。

篇（7）

1.1違約風險

違約風險包括被迫違約和理性違約。被迫違約是指借款人的被動行為，支付能力理論認為導致被迫違約是因為支付能力不足。這說明借款人有還款的意愿，但無還款的能力。理性違約是指借款人主動違約，權益理論認為在完善的資本市場上借款人可僅通過比較其住房有的權益與抵押貸款債務的大小，作出違約與否的決策。當房地產(chǎn)市場價格上升時，借款人可以轉(zhuǎn)讓房屋還清貸款，收回成本并能掙取一定的利潤；當房地產(chǎn)市場價格下降時，借款人為了轉(zhuǎn)嫁損失，即使他有償還能力，他也主動違約拒絕還款。

1.2流動性風險

流動性風險是指資金短存長貸難于變現(xiàn)的風險，流動性是銀行保證資產(chǎn)質(zhì)量的一條重要原則。現(xiàn)如今流動性風險體現(xiàn)在兩個方面，一是目前我國的住房貸款主要來源于公積金和儲蓄存款，銀行吸納的儲蓄存款屬于短期存款，一般只有三五年，而住房抵押貸款卻屬于長期貸款。這種短存長貸的行為使銀行的流動性非常低，繼而帶來流動性風險。二是銀行持有的資產(chǎn)債權不易變現(xiàn)，極易導致流動性風險。造成銀行可能喪失在金融市場更有利的投資機會，增加機會成本帶來的損失。

1.3經(jīng)濟周期風險

經(jīng)濟周期風險是指在國民經(jīng)濟整體水平周而復始的波動過程中產(chǎn)生的風險，相比其他產(chǎn)業(yè)，房地產(chǎn)業(yè)對于經(jīng)濟周期具有更高的敏感性。經(jīng)濟擴張時，居民收入水平提高，市場對房地產(chǎn)的需求量增大，房屋的變現(xiàn)不成問題，銀行與個人都對未來充滿樂觀的預期，銀行發(fā)放的住房抵押貸款數(shù)量也急劇增加。經(jīng)濟蕭條時，失業(yè)率上升，居民的收入急劇下降，大量貸款無力償還，即使已將房屋抵押給銀行，也因為房地產(chǎn)業(yè)的疲軟無法變現(xiàn)。這時抵押風險轉(zhuǎn)變?yōu)殂y行的不良債權和損失，銀行則面臨大量的“呆壞賬”，極易導致銀行的信用危機甚至破產(chǎn)。

1.4利率風險

利率風險是指利率水平的變動給銀行資產(chǎn)價值帶來的風險，它是由其業(yè)務短存長貸的資本結(jié)構所決定的，利率的波動無論是漲還是跌對銀行都會帶來損失。如果利率上漲，住房抵押貸款的利率也隨著上調(diào)，就可能增加借款人的償貸壓力，借款額度越高，借款期限越長，其影響程度也就越大，從而增加了違約風險。如果利率下降，借款人又有可能從當前資本市場融資或以低利率重新借款來提前償還貸款，給銀行帶來風險，主要表現(xiàn)在，提前貸款的發(fā)生使得住房貸款的現(xiàn)金流量發(fā)生不確定性，給銀行的集約化資產(chǎn)負債帶來一定的困難。

2住房抵押貸款風險防范

針對上面所述的這些風險，本文從以下幾個角度出發(fā)，提出一些防范的措施，使房抵押貸款在為民眾有效服務的同時所帶來的風險盡量最小化。

2.1違約風險的控制

針對購房者存在違約可能性，我們應從以下兩點入手：一是銀行在接到購房者的貸款申請后，需要對購房者的基本情況（如收入情況、資產(chǎn)負債情況、月供占家庭月收入的比重、購買房屋的用途等）進行詳細調(diào)查，并根據(jù)調(diào)查的結(jié)果決定貸款與否及合同條款的擬定。二是對置業(yè)者的資信進行審核。審核的指標主要有：置業(yè)者的家庭總收入及儲蓄證明：家庭人口、人均月收入；月供占月收入的比例。

2.2流動性風險的控制

住房抵押貸款期限長，而用于貸款的資金來源主要是銀行存款及住房公積金，銀行存款已處于一個基本穩(wěn)定的狀態(tài)。但現(xiàn)有住房公積金制度尚存在需要完善的地方，比如：覆蓋率低，來自建設部的數(shù)據(jù)顯示，2007年實際繳存公積金的職工人數(shù)僅有7187.91萬；公積金存在應建未建的現(xiàn)象，如一些民營企業(yè)還未創(chuàng)建住房公積金制度；歸集的公積金較少，普及面不廣。針對這些問題，我們應該著手完善住房公積金制度，讓住房公積金切實地滿足消費者實現(xiàn)住房融資需求，降低流動性風險。

2.3經(jīng)濟周期風險的控制

房地產(chǎn)業(yè)與經(jīng)濟周期密切相關，應建立個人住房抵押

貸款風險預警系統(tǒng)，防范市場和政策風險。一是建立風險預警的數(shù)據(jù)庫，從各個方面取得數(shù)據(jù)，不斷積累和完善數(shù)據(jù)的收集整理，為模型開發(fā)打下堅實的基礎；二是開發(fā)合適的風險預警模型，對預警區(qū)間、警戒線以及指標權重、概率密度函數(shù)等設置合理參數(shù)；三是建立快速反應和預控機制，對風險預警系統(tǒng)顯示的潛在風險進行及時處理和化解，最大程度地降低經(jīng)濟周期給住房抵押貸款帶來的風險。

2.4利率風險的控制

針對利率變動帶來的風險，銀行可以采取以下措施：一是開發(fā)可調(diào)整利率抵押貸款，其利率根據(jù)市場利率不斷變化而作周期性調(diào)整。與我國現(xiàn)行的浮動利率相比，它的不同之處在于這種周期性的利率調(diào)整將有助于改善銀行存貸款期限的匹配狀況，可將銀行承擔的利率上升風險轉(zhuǎn)嫁給借款人，同時借款人承擔的利率下降風險也可轉(zhuǎn)嫁給銀行。二是開發(fā)固定利率抵押貸款，它是指在抵押貸款合同所規(guī)定的還貸期限內(nèi)，貸款利率固定不變的抵押貸款方式。在這種模式下，銀行承擔了大部分的利率風險，如果銀行能夠通過獲得固定利率資金來源與貸款相匹配（如發(fā)行固定利率債券等），可以避免相應的利率錯配和流動性風險。

3結(jié)論

住房抵押貸款涉及到置業(yè)者、銀行以及開發(fā)商三方的利益，要使其帶來的風險降低到最小化，上面所述的防范措施只是其中一部分，我們應該不斷完善。總之，三方都應正確處理好業(yè)務發(fā)展與風險防范的關系，在貸款產(chǎn)品的設計中充分考慮風險因素，強化風險控制，完善個人住房抵押貸款的品種，使其適合不同的住房需求者，最大限度的確保住房抵押貸款的安全，推動住房抵押貸款業(yè)務的良性、健康發(fā)展。

參考文獻

［1］許輝．關于個人住房抵押貸款風險及防范策略的研究［J］．物流科技，2004，（6）．

［2］金寧．淺談個人住房抵押貸款的風險與防范［J］.遼寧廣播電視大學學報，2006，（1）．

［3］胡紅星．我國商業(yè)銀行個人住房抵押貸款風險與防范［J］．經(jīng)濟師，2007，（6）.

［4］邱娟華．個人住房抵押貸款的風險與防范［J］．中山大學學報論叢，2007，（10）．

［5］尚耀華，萬威武．個人住房抵押貸款的風險與控制［J］．財經(jīng)論壇，2006，（1）．

篇（8）

（一）MBS的理論基礎以及保險基金投資MBS的運行模式

住房抵押貸款證券（mortgage-backedsecurities，簡稱MBS）是指商業(yè)銀行或其他金融機構為加速資金的融通，將缺乏流動性但具有未來現(xiàn)金收入流的住房信貸資產(chǎn)集中起來，進行結(jié)構性重組，并通過信用增強，將其變成可在資本市場上出售和流動的證券。

對單個抵押貸款而言，由于借款人存在提前償付、延遲拖欠甚至欺詐等風險，導致抵押貸款現(xiàn)金流不穩(wěn)定。對一組貸款而言，盡管整個組合在很大程度上依賴于每一貸款的現(xiàn)金流特征，但如果這組貸款滿足一定條件，則根據(jù)大數(shù)定理，整個組合的現(xiàn)金流將呈現(xiàn)一定的規(guī)律性，因此可以對該現(xiàn)金流進行可靠地預測和控制。這就是MBS的理論基礎。

作為一種結(jié)構性融資方式，住房抵押貸款證券化實質(zhì)上是將商業(yè)銀行等金融機構所承擔的抵押貸款的現(xiàn)金流及相關風險進行分割與重組，通過信用增強，發(fā)行證券和設計轉(zhuǎn)遞流程，將收益與風險同時轉(zhuǎn)移給證券市場上的投資者（保險公司就是其中主要的機構投資者）。盡管保險公司有人壽保險和財產(chǎn)保險之分，二者的基金特征也大相徑庭（壽險基金多投資于長期項目，而產(chǎn)險基金則主要進行短期投資），但他們投資MBS的基本模式是相同的。

（二）MBS對于滿足保險投資的“三性平衡”原則具有明顯優(yōu)勢

保險投資的目標應當與公司的總體目標一致，即在可接受的風險水平上獲得最大的利潤。這就要求保險投資必須遵循“安全性”、“流動性”和“收益性”三個原則。

根據(jù)投資原理，“三性”之間既對立又統(tǒng)一，存在此消彼長的關系。例如，安全性與流動性往往呈正相關，而與收益性呈負相關；高流動性往往以犧牲安全性或收益性為代價。如果片面強調(diào)某一原則就必然損害其他指標，導致結(jié)果偏離企業(yè)的總體目標（即一定風險水平下收益最大化）。基于保險風險的特征，保險資金運用的基本原則應當是在突出安全性基礎上兼顧“三性平衡”。

由于對抵押資產(chǎn)實現(xiàn)了現(xiàn)金流重組和信用增級，因此相對其他常見的投資種類MBS具有現(xiàn)金流較穩(wěn)定，風險低，收益率較高等優(yōu)點。這對于追求低風險、高流動性和收益穩(wěn)定的保險公司而言，顯然極富吸引力。尤其在當前股市風險太大，銀行存款利率很低的條件下，投資MBS無疑是保險人的優(yōu)先選擇。同時，投資MBS也使保險人獲得拓展投資空間的機會，從而實現(xiàn)投資組合的風險分散。通過下面的比較我們不難發(fā)現(xiàn)，MBS對于滿足保險公司資金運用原則具有明顯優(yōu)勢。

（三）豐厚的收益驅(qū)使MBS發(fā)行人積極參與MBS市場

以利潤最大化為終極目標的金融機構如商業(yè)銀行，絕不會放棄MBS為他們創(chuàng)造的多種益處[2]：（1）使發(fā)行人獲得較低的籌資成本。通過把資產(chǎn)分離并將其作為證券發(fā)行的擔保品，發(fā)行人獲得了較低的籌資成本；（2）使發(fā)行人更高效地運用資本。對必須滿足風險資本指標要求的金融機構來說，出售資產(chǎn)能使資本更自由；（3）使發(fā)行人管理迅速增長的資產(chǎn)組合。通過證券化出售抵押貸款，能為金融機構迅速籌集資本，同時使資產(chǎn)或者負債表外化，從而避免了對資本的高要求；（4）發(fā)行人可以更好地實施資產(chǎn)負債管理。證券化能將提前償付風險轉(zhuǎn)移給了投資者，這就為金融機構提供了一種與償還期匹配的資產(chǎn)籌資方式；（5）提高發(fā)行人的財務績效。當貸款被證券化并以低于貸款利率的收益率出售時，發(fā)行人獲得利差。該利差一部分來自服務費，另一部分則由于信用提高而獲得的溢額收益；（6）使發(fā)行人資金來源多樣化。對于平時不能發(fā)放貸款和為應收帳款融資的投資者而言，MBS證券使他們增加了投資選擇，這也為金融機構提供了更多的資本來源。

（四）當前保險基金投資MBS存在良好的外部環(huán)境

首先，住宅產(chǎn)業(yè)的發(fā)展需要強大的金融支持。據(jù)國家建設部有關資料，近10年全國城鎮(zhèn)將興建51.56億平方米，成為國民經(jīng)濟一個重要增長點，為此需投入資金7-8萬億元，而現(xiàn)有住房資金遠不能滿足需求。同時由于住宅產(chǎn)業(yè)的自身特點如固定性、投資回收期長、投資規(guī)模大、流動性差，使得風險較為集中，容易形成投資瓶頸，制約整個國民經(jīng)濟的發(fā)展。通過住房抵押貸款證券化，一方面可以開辟新的融資渠道，緩解資金壓力，促進產(chǎn)業(yè)和國民經(jīng)濟的發(fā)展；另一方面通過證券化，將抵押貸款的集中風險進行分割，分散給眾多投資者承擔，達到分散風險的目的。

其次，國內(nèi)要求拓寬保險投資渠道的呼聲日益高漲。由于種種原因我國一直嚴格限制保險投資，僅限于銀行存款、政府債券、金融債券等，投資效益低下。而目前金融市場尚不完善，從20多年的實踐經(jīng)驗來看，通貨膨脹和通貨緊縮時常發(fā)生，利率水平不太穩(wěn)定，7次降息曾給保險公司（尤其壽險公司）的經(jīng)營帶來很大困難，迄今仍留下了巨額利差損尚未消化。保險公司急需通過一系列低風險、高收益的金融工具和手段，轉(zhuǎn)嫁利率風險，彌補既有虧損。MBS的推出將適時地滿足這種需求。

最后，MBS證券將在借款者和投資者之間開辟直接融資的渠道，提高融資效率。首先，通過將住房抵押貸款重新組合，并輔以信用增強手段，將原有風險降低到了投資者更能接受的水平。其次，通過重構現(xiàn)金流量，創(chuàng)造出不同的債券類別，滿足廣大投資者的不同需求。第三，MBS將豐富資本市場，成為穩(wěn)定證券市場的重要力量。此外，我國大部分商業(yè)銀行和保險公司已建立了較完整的信息管理系統(tǒng)、會計處理系統(tǒng)及相關的規(guī)章制度，這也為MBS的推行提供了必要的技術支持。

綜上所述，不難發(fā)現(xiàn)，無論從MBS市場的需求方（保險基金管理者）、供給方（發(fā)行者），還是市場投資環(huán)境，保險基金投資MBS是完全可行的。

二、MBS在保險基金管理中的應用

作為一種極富吸引力的金融創(chuàng)新，MBS包含多種性質(zhì)各異的金融衍生證券。對保險公司而言，了解各種MBS的本質(zhì)特征，合理選擇、使用MBS以滿足公司安全性、流動性和收益性“三性平衡”的要求，具有重要的實踐意義。

（一）MBS的種類和性質(zhì)

在美國，一共有三類抵押擔保證券[2]：（1）抵押轉(zhuǎn)手證券（mortgage-passthroughsecurities）；（2）擔保抵押債務（collateralizedmortgageobligations，簡稱CMO）；（3）剝離式抵押擔保證券（strippedmortgage-backedsecurities）。三類證券在現(xiàn)金流量、內(nèi)在風險等方面都呈現(xiàn)出不同特征。

1.抵押轉(zhuǎn)手證券。它是指由聯(lián)邦全國抵押協(xié)會（FNMA，俗稱范尼梅）和政府全國抵押協(xié)會（GinnieMae，俗稱珍妮梅）購買抵押品，并將這些抵押品組合起來，然后為其提供擔保并發(fā)行的證券。轉(zhuǎn)手證券基本上不對現(xiàn)金流進行處理，而是將基礎資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流傳遞給證券持有人。在相同條件下，轉(zhuǎn)手證券產(chǎn)生的現(xiàn)金流比非分期償付型債務的現(xiàn)金流要大得多。盡管抵押轉(zhuǎn)手證券大大增強了抵押貸款市場的流動性，但它卻因其單一性而不能滿足所有投資者不同的需求。

2.擔保抵押債務。為解決再投資風險問題，金融工程師們開發(fā)了擔保抵押債務（CMO）。它是指投資銀行購買轉(zhuǎn)手證券（或整個抵押貸款），再發(fā)行以它們?yōu)閾５奶胤N債券。這些債券被分成一系列不同的組，稱之為“檔”（tranches），使得不同檔的現(xiàn)金流特征（包括息票利率，償還期限等）不同。這樣，一種長期的金融工具，如抵押貸款或轉(zhuǎn)手證券被重構為一系列性質(zhì)各異的檔，這些檔分為短期、中期和長期。于是投資者從中可從中選擇最符合需要的檔。同時在一定程度上消除了提前償付風險。

3.剝離式抵押擔保證券。目前該證券有兩類，一種是“只獲得利息類（interest-onlyclass，或稱IOclass）”，即將所有抵押貸款償還的利息分配此類證券；另一種是“只獲得本金類（principal-onlyclass，或稱POclass”），即將所有抵押貸款償還的本金分配此類。由于本息分離，IO與PO證券對利率的敏感性不同，因此現(xiàn)金流量也呈現(xiàn)不同的特點。由于證券的價格是未來各期利息的現(xiàn)值之和，因此其價格變化是兩種效應的綜合結(jié)果：貼現(xiàn)效應和提前償還效應。因此市場利率的變動會引起基礎資產(chǎn)提前償還率的小幅變動，進而造成剝離證券價格和投資收益率的大幅變動，并且IO和PO債券的變化方向正好相反。

（二）運用MBS實施保險資產(chǎn)負債管理（Asset-LiabilityManagement，簡稱ALM）

從保險經(jīng)營的特殊性看，資產(chǎn)負債管理（ALM）日益成為保險企業(yè)管理的核心內(nèi)容。所謂ALM就是將資產(chǎn)和負債統(tǒng)一成一個整體，并考慮如何協(xié)調(diào)組合以實現(xiàn)公司的總體目標。在保險公司償付能力和盈利能力管理中利率風險管理是ALM的核心內(nèi)容。利用MBS，結(jié)合多種ALM方法能在一定程度上消減利率對資產(chǎn)、負債的沖擊。目前常用的方法有如下幾種：

1.業(yè)務分離和配對法。該方法將具有特定性質(zhì)的資產(chǎn)或負債分割為獨立單位以獲得某種特征，如利率敏感性、市場價值波動性、到期期限和信用質(zhì)量等，然后根據(jù)特定的負債單位尋找與之匹配的資產(chǎn)單位。例如，針對一組擔保投資合約（GIC），由于其現(xiàn)金流不受到利率影響可以準確預測，所以保險人可以將CMO順序償還檔債券與其他證券組合，使該投資資產(chǎn)的現(xiàn)金流量特征與GIC組合的完全吻合。

2.缺口管理。缺口管理主要包括融資缺口和持續(xù)期缺口模型兩種。融資缺口模型主要計算融資缺口的狀態(tài)。當該缺口為零時，資產(chǎn)負債處于“免疫”狀態(tài)。因此適當調(diào)整投資產(chǎn)品的種類和數(shù)量，使之達到“免疫”狀態(tài)就可以有效避免利率風險。而持續(xù)期缺口模型則是通過調(diào)整保險公司資產(chǎn)和負債的持續(xù)期缺口來控制因利率波動造成資產(chǎn)負債配置不當?shù)娘L險。以一組萬能壽險保單為例，通過選擇CMO中浮動利率檔債券與其他證券組合與負債構成“免疫”狀態(tài)，可以消除因利率波動造成投資收益率的負偏差，并在一定程度上鎖定利率下限。

3.最優(yōu)化分析法。該方法采用管理科學的一些工具，諸如線性規(guī)劃，在一組給定的約束和對一系列不同的收益曲線的預測基礎上，確定MBS與其他投資資產(chǎn)的最優(yōu)組合。此外其他方法如：模擬分析法、風險受控套利法等也經(jīng)常使用。

利用金融工程原理，將性質(zhì)各異的MBS引入ALM必然極大地增加解決方案的靈活性和多樣性。例如，在沒有MBS以前，根據(jù)《保險法》保險人只能依賴有限的固定收入證券如國債、金融債券、銀行存款實施ALM，那么可供選擇的最優(yōu)方案極其有限，甚至無解。引入MBS后，即使對于日益更新的保險產(chǎn)品，尤其利率敏感性產(chǎn)品，資產(chǎn)負債管理人員也可以方便地選擇所需的證券種類進行組合，解決以前無法解決的問題。此外，方案的多樣性也為管理人員進行成本效益分析，減少管理成本提高收益創(chuàng)造了條件。

（三）用MBS進行套期保值

所謂套期保值是指構筑一項頭寸來臨時性地替代未來的另一項資產(chǎn)（負債）的頭寸，或者它構筑一項頭寸來保護現(xiàn)有的某項資產(chǎn)（負債）頭寸的價值直到其可以變現(xiàn)而采取的行動。保險投資中的套期保值主要是解決公司資產(chǎn)價值減少以及負債增加的風險。在當前市場價格動蕩不定的環(huán)境中，套期保值對于保險公司的重要性是不言而喻的。然而大部分套期保值都涉及到衍生工具頭寸，而目前我國期貨、期權、期權和互惠掉期市場很不成熟，作為金融衍生證券的MBS就顯得彌足珍貴了。

前面提到，擔保抵押債務（CMO）分為若干類別的債券，其中四個關鍵的創(chuàng)新工具是：順序償還檔、應計檔、浮動利率／逆浮動利率檔以及計劃攤銷類別檔債券。而剝離式抵押擔保證券包括兩種性質(zhì)截然不同的IO和PO類證券。這些產(chǎn)品在防范和化解利率風險和信用風險方面具有不同的特性，將它們與其他證券，如股票、債券等進行組合就可以達到套期保值的效果。例如，將IO證券與常規(guī)債券或抵押貸款組合，就可以抵御利率下降的風險。

（四）運用MBS進行投機和套利

資產(chǎn)的錯誤定價、價格聯(lián)系失常以及市場缺乏效率等因素的存在，使得投機和套利有機會進行。對有效的市場而言，高風險意味著高收益，無風險則無收益。承擔一定的風險進行投機或套利是保險投資的“收益性”所決定的。所謂投機，就是確切地預測未來，進而構筑頭寸來獲利。作為市場上可流通的固定收入證券，MBS的價值完全可能被高估或低估，這就為投機創(chuàng)造了條件，保險公司可以利用掌握的經(jīng)驗和技術從中獲利。套利則是同時在兩個或更多的市場上構筑頭寸來利用不同市場定價的差異獲利。由于在空間、時間、到期期限以及資產(chǎn)類別上存在價格差異（扣除轉(zhuǎn)換費用），MBS市場就存在套利機會。這種套利機會使保險人只需承受少量風險（純粹套到甚至無風險）就可獲得高額回報。最典型的例子就是，通過大規(guī)模集資創(chuàng)造的擔保抵押債務（CMOs）而獲得套利機會。

三、關于我國保險基金投資于住房抵押貸款證券的建議

住房抵押貸款證券（MBS）是國際上住宅市場融資中發(fā)展成熟的金融工具，但在我國卻是新生事物。保險基金投資于MBS對保險公司而言既是機遇，也是挑戰(zhàn)。對此筆者提出幾點建議：

1.必須更新保險投資理念。長期以來，一些監(jiān)管者或經(jīng)營者過于強調(diào)安全性，將其與流動性、收益性對立起來。事實上，三者之間既有此消彼漲的關系，又相輔相成。如果一味追求安全投資，勢必損害收益性。在當前市場競爭日趨激烈的情況下，低收益公司的生存能力必然受到威脅，反過來造成經(jīng)營的不安全。因此管理者必須更新保險投資理念，保險基金的運用應當是在突出安全性的同時兼顧“三性平衡”。只有這樣，才會敢于將保險資金投資于MBS.

2.必須調(diào)整保險投資結(jié)構。由于原《保險法》及相關規(guī)定的約束，我國保險投資結(jié)構主要以銀行存款和政府債券為主，投資效益低下。近年來政府允許保險資金間接入市，許多公司又紛紛投資證券基金，然而基金收益的大幅波動卻使不少公司不盈反虧。這種非理性投機對保險公司所造成的巨大傷害使人們意識到，調(diào)整投資結(jié)構，合理分散投資勢在必行。出于“三性平衡”的考慮，結(jié)合中國國情，筆者認為，我國保險基金的投資結(jié)構應以固定收入證券為主，輔以少量的證券基金、股票。因此，有“銀邊證券”之稱的MBS應作為一種主要投資對象。

3.必須完善保險投資技術。保險公司的經(jīng)營性質(zhì)和總體目標決定了保險投資技術的特殊性和復雜性。保險投資不再是單純的資產(chǎn)管理，資產(chǎn)負債聯(lián)合管理應成為保險投資乃至保險經(jīng)營的核心內(nèi)容。此外，套期保值、投機和套利也應成為投資人員熟練掌握的技術。隨著我國資本市場的逐步成熟和完善，MBS和其他衍生工具將廣泛使用。只有精通現(xiàn)代金融理論和金融工程技術，才能最大限度地發(fā)揮MBS及其他金融工具的作用。

4.必須建立投資MBS的風險控制體系。MBS是金融創(chuàng)新的成功范例，極大地豐富和發(fā)展了資本市場。然而與其他金融產(chǎn)品一樣，它與生俱來就伴隨著特有的風險，主要分為兩類：一是資產(chǎn)質(zhì)量風險，二是證券化風險。這些風險直接影響著投資的效益和穩(wěn)定，進而影響整個公司乃至全行業(yè)的發(fā)展。因此，建立相應的風險控制體系是完全必要的。筆者認為，該體系主要分為兩個層面：一是公司內(nèi)部控制體系，二是政府監(jiān)管體系。

5.應建設一支高素質(zhì)的專業(yè)人才隊伍。抵押貸款證券是一項技術性、專業(yè)性和綜合性均很強的新型融資方式，它涉及金融、證券、法律房地產(chǎn)、評估等多方面的專業(yè)領域，需要一大批既有理論基礎知識，又有實踐操作經(jīng)驗的復合型人才。同時，保險基金投資MBS涉及到資產(chǎn)負債管理、套期保值、投機和套利等一系列復雜的金融手段，需要掌握了精算、保險、投資、財務等多學科的復合型人才，而國內(nèi)這方面的人才極其匱乏。因此，目前應加強對保險公司現(xiàn)有從業(yè)人員及在校大學生的培養(yǎng)和鍛煉，加大這方面專業(yè)人才和管理技術的引進和借鑒，以適應市場的需要。

「參考文獻

[1]沈沛。資產(chǎn)證券化研究[M].深圳：海天出版社，1999.

[2]弗蘭克·J·法博齊等，唐旭等譯。資本市場：機構與工具[M].北京：經(jīng)濟科學出版社，1998.

篇（9）

2005年12月15日,我國首單個人住房抵押貸款證券化產(chǎn)品——“建元2005-1個人住房抵押貸款支持證券”正式進入全國銀行間債券市場這一由中國建設銀行作為發(fā)起機構的試點成為開創(chuàng)國內(nèi)住房抵押貸款證券化先河

一住房抵押貸款證券化概述

住房抵押貸款證券化,是指金融機構(主要是商業(yè)銀行)把自己所持有的流動性較差但具有未來現(xiàn)金收入的住房抵押貸款匯集重組為抵押貸款群組,由證券機構以現(xiàn)金方式購入,經(jīng)過擔保或信用增級后以證券的形式出售給投資者的融資過程這一過程將原先不易被出售給投資者缺乏流動性但能夠產(chǎn)生可預見性現(xiàn)金流入的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換成可以在市場上流通的證券

證券化的交易結(jié)構一般分為以下幾個步驟:

(1)商業(yè)銀行(即發(fā)起人,也是原始權益人)確定證券化目標,并組建住宅抵押貸款資產(chǎn)池

(2)設立抵押貸款證券化的專門機構——特殊目的載體(SPV:SpecialPurposeVehicle),目的在于對證券化進行專門的操作特設機構有公司形式(SPC)和信托形式(SPT)

(3)資產(chǎn)銷售發(fā)起人將所擁有的抵押貸款資產(chǎn)的未來現(xiàn)金收入的權益真實地銷售給SPV,目的是保持出售貸款資產(chǎn)的獨立性,使原始權益人的風險與未來現(xiàn)金收入的風險隔離,SPV只承擔未來現(xiàn)金收入風險這樣就可以實現(xiàn)資產(chǎn)與發(fā)起人之間的所謂破產(chǎn)隔離,從而達到保護投資者的目的

(4)經(jīng)過中介機構的信用評級,SPV直接在資本市場發(fā)行證券募集資金,或者由SPV信用擔保,由其他機構組織發(fā)行,并將募集的資金用于購買被證券化的抵押貸款

(5)對資產(chǎn)的管理與資產(chǎn)收益的回收SPV管理證券化所產(chǎn)生的現(xiàn)金流入量,按計劃清償證券的本息,償還完畢時各種合同到期廢止,全部過程結(jié)束

從住房抵押貸款證券化的流程可見,證券化的過程涉及到《民商法》和《經(jīng)濟法》領域相當多的法律門類:《合同法》《公司法》和《其他經(jīng)濟實體法》《破產(chǎn)法》《信托法》《銀行法》《擔保法》《證券法》《房地產(chǎn)法》《會計法》《稅法》等可以說,住房抵押貸款證券化的法律問題構成了一項法律系統(tǒng)工程,證券化當事人的權利義務關系要以相應的法律規(guī)定為行為標準,各個環(huán)節(jié)的有效性也要由相應的法律來保證

二我國開展住房抵押貸款證券化的法律環(huán)境分析

1.設立特殊目的載體(SPV)的法律環(huán)境分析從設立機構看,公司形式的SPV(SPC)很難依據(jù)現(xiàn)有的法律設立

首先,《公司法》對于公司的種類設立的條件等規(guī)定較為嚴格,SPC由于業(yè)務的獨特性,不可能嚴格按照《公司法》的規(guī)定設立為國有獨資公司或有限責任公司,其次,目前,《合伙企業(yè)法》只規(guī)范了無限合伙,所有合伙人對合伙企業(yè)債務承擔無限連帶責任而SPC往往是按照有限合伙的法律結(jié)構運作的,因此,無法按照《合伙企業(yè)法》中關于合伙的組織結(jié)構設立再次,為了提高SPC的資信與住房抵押貸款債券的評級,SPC往往具有政府背景因此,當前也無法按照《個人獨資企業(yè)法》設立SPC

此外,我國《破產(chǎn)法》規(guī)定:“擔保物的價格超過其所擔保的債務數(shù)額的,超過部分屬于破產(chǎn)財產(chǎn)”以資產(chǎn)證券信用增級為目的,由發(fā)起人提供的超額擔保的超額部分,在發(fā)起人破產(chǎn)時將不得列為破產(chǎn)財產(chǎn),從而使得資產(chǎn)的信用來源受損,破產(chǎn)隔離也就失去了其應有的意義

現(xiàn)今,無論是《商業(yè)銀行法》還是《貸款通則》,對貸款的出售都無法律界定因此,采取何種方式和手續(xù)轉(zhuǎn)移銀行貸款,并不與現(xiàn)行法律沖突,在實際中這些取決于雙方的協(xié)議

目前,國有銀行還沒有足夠的能力成立獨立的SPV,所以在建行的試點方案中,委托中信信托作為中介,SPV以信托形式(SPT)出現(xiàn),利用《信托法》賦予它的破產(chǎn)隔離功能,暫時解決了SPV的法律困境但住房抵押貸款證券化的進一步發(fā)展和完善要求相關法律的同步建設

2.市場培育上的法律環(huán)境障礙一種金融工具的順利推行,市場需求是重要的因素金融市場需求主體有兩類:個人投資者和機構投資者由于住房抵押貸款證券化的復雜性,個人投資者的精力和能力有一定的局限,不能期待個人投資者托起住房抵押貸款證券化的市場因而,機構投資者是住房抵押債券市場的主體短期的證券適合流動性需求比較強的商業(yè)銀行和非銀行金融機構,而長期的證券(住房抵押貸款證券的期限一般都相對較長)適合于規(guī)避再投資風險的保險資金和養(yǎng)老基金等但是,機構投資者的準入資格受到法律的嚴格限制如1993年頒布的《企業(yè)債券管理條例》規(guī)定:辦理儲蓄業(yè)務的機構不得將所吸收的儲蓄存款用于購買企業(yè)發(fā)行的債券,不得用于房地產(chǎn)買賣股票買賣和期貨交易等與本企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營無關的風險性投資又如,《商業(yè)銀行法》只規(guī)定了商業(yè)銀行可以買賣政府債券,而《保險法》明文規(guī)定,保險公司的資金應用僅限于銀行同業(yè)存款買賣國債同業(yè)拆借,購買證券投資基金以及須經(jīng)國務院批準的其他方面,從而明確規(guī)定了保險資金不得用于購買企業(yè)債券及抵押貸款同樣,我國養(yǎng)老保險基金失業(yè)保險基金等投資面也受很多限制目前住房公積金則只能存入銀行

所以,在抵押貸款證券機構所涉及的投資者上,立法應放寬限制,允許上述機構投資者進入抵押貸款二級市場操作,在證券設計與發(fā)行上向機構投資者傾斜

3.稅收法律的限制在當前我國的稅法框架內(nèi),證券化所涉及的主要稅種有三項:營業(yè)稅所得稅和印花稅三者將決定證券化產(chǎn)品的成本和投資收益

首先,營業(yè)稅問題委托人將資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給SPV究竟屬于資產(chǎn)銷售活動還是融資活動?芽這將決定轉(zhuǎn)讓收益是否需繳納營業(yè)稅另外,中介機構所取得的服務費用是否應繳營業(yè)稅?芽受托人取得的利息收入是應全額繳納營業(yè)稅,還是按扣除服務費用后的差額繳納?芽

其次,所得稅問題SPV是否應作為納稅主體?芽是否是隱性的納稅主體?芽即為投資人代扣代繳目前,財政部和稅務總局提出的分歧主要集中在此另一個重要問題是,投資人的投資收益應屬于債券利息收入還是股息收入?芽如果作為股息收入,個人投資者是否允許免征20%所得稅?芽以避免雙重征稅否則,SPV在住房抵押貸款上的收益要打20%的折扣,其交易成本可想而知

最后,印花稅問題一方面,在簽訂相關合同(如信托合同和委托管理合同)時,是否應繳印花稅?芽另一方面,發(fā)售買賣證券化產(chǎn)品,是否征收印花稅?芽如果比照基金的稅收政策,目前投資者申購贖回開放式基金單位,以及買賣封閉式證券投資基金時都免征印花稅

我國對于發(fā)起人向SPV(SPT)出售貸款的銷售行為,《稅法》一般規(guī)定要繳納營業(yè)稅和印花稅雖然營業(yè)稅率不高,印花稅也只在萬分之零點五到萬分之三之間,但由于資產(chǎn)池規(guī)模巨大(美國學者阿諾德在1986年就曾估計,只有當其資產(chǎn)規(guī)模突破1億美元大關時,銀行向公眾發(fā)行資產(chǎn)證券化的債券才有利可圖),這勢必造成住房抵押貸款證券化的稅務成本過高而使SPV難以維系

4.關于抵押權轉(zhuǎn)移處置方面的法律環(huán)境分析

(1)抵押權轉(zhuǎn)移登記的法律問題銀行出售住房抵押貸款給SPT時,按我國《擔保法》的規(guī)定,抵押權不能與債權分離而單獨轉(zhuǎn)讓或者作為其他債權的擔保抵押權與其擔保的債權同時存在,債權消滅,抵押權也消滅,針對該貸款設立的抵押權也應隨之轉(zhuǎn)移給SPT問題在于房地產(chǎn)抵押應當辦理抵押登記,SPT在受理住房抵押貸款時,按國家現(xiàn)行規(guī)定,應進行抵押變更登記但SPT若逐一對抵押權進行變更登記,則將大大增加證券化的成本,使得證券化不具有操作性

因此,我國在2004年5月16日出臺了《關于個人住房抵押貸款證券化涉及的抵押權變更登記有關問題的試行通知》,允許批量辦理個人住房抵押權變更登記,為證券化試點解決了法律限制

(2)抵押權處置的法律問題根據(jù)我國現(xiàn)行的法律,當借款人由于各種原因不能償還貸款時,貸款人(按揭權人)處置抵押房屋有許多困難雖然中國人民銀行頒布實施的《個人住房貸款管理辦法》第2條規(guī)定:“借款人到期不能償還貸款本息的,貸款人有權依法處理其抵押物或質(zhì)物,或由保證人承擔償還本息的連帶責任”第31條規(guī)定:“借款人在還款期間內(nèi)死亡失蹤或喪失民事行為能力后無繼承人或受遺贈人,或其法定人受遺贈人拒絕履行借款合同的,貸款人有權按照《中華人民共和國擔保法》的規(guī)定處置抵押物或質(zhì)物”但事實上,包括擔保法在內(nèi)的有關抵押物處置的法律法規(guī)中,沒有關于處置抵押物的法律程序和如何安置居住在抵押房屋中居民的處理規(guī)定因此,客觀上造成貸款人在借款人不還款時難以處置抵押物和實現(xiàn)債權此外,從2005年1月1日起施行的《關于人民法院民事執(zhí)行中查封扣押凍結(jié)財產(chǎn)的規(guī)定》第七條明確指出,業(yè)主抵押自己所有的房屋,如果該套房產(chǎn)是屬于業(yè)主唯一可以居住房產(chǎn),而且有充分證據(jù)可證明這一點時,那么即使抵押權人(通常為銀行)向業(yè)主追討欠款,法院也不能拍賣變賣或者抵債,業(yè)主可以繼續(xù)居住這使得抵押成為有名無實的擔保,增加了按揭貸款風險,這不利于以按揭貸款為基礎發(fā)行證券的信用級別提升

三國外房地產(chǎn)證券化的立法借鑒

國外房地產(chǎn)證券化的法律規(guī)定,從體例上看,可以分為分散立法型和統(tǒng)一立法型,這兩種體例跟各自的國情是緊密聯(lián)系的

1.分散立法型采用分散型立法的國家和地區(qū)有美國英國印度尼西亞法國德國澳大利亞加拿大和我國香港地區(qū)2.統(tǒng)一立法型采取統(tǒng)一立法型的國家和地區(qū)主要有日本韓國馬來西亞泰國和我國臺灣地區(qū)

3.比較借鑒就法律而言,分散立法型國家如美國盡管沒有針對資產(chǎn)證券化的專門立法,但以散落在聯(lián)邦和州不同層面法規(guī)中的規(guī)范在資產(chǎn)證券化過程的各個環(huán)節(jié)始終如一地貫徹其證券化的基本精神,再以海洋法系特有的判例法靈活地適應市場的變化和多樣化的需求,從而保持資產(chǎn)證券化法制體系的完整,并有效運作在經(jīng)濟法規(guī),如會計法規(guī)等的不斷修訂中也不斷體現(xiàn)市場的新變化和要求統(tǒng)一立法型的日本韓國是大陸法系國家,參照美國資產(chǎn)證券化立法的精神,制定了整套完整的資產(chǎn)證券化的立法反思其立法過程,作為一個傳統(tǒng)的亞洲國家,資產(chǎn)證券化的精神在日本文化中沒有傳承因此,就需要先建立制度和規(guī)范體系,才能以此為依據(jù)建立一個全新的資產(chǎn)證券化市場但日本在資產(chǎn)證券化的立法過程中采取了不必要的保守謹慎做法,在早期的立法中對市場限制過多,發(fā)展嚴重受阻后再重新立法,從而導致了二階段式的立法過程,走了不必要的彎路,阻礙了日本資產(chǎn)證券化市場和經(jīng)濟金融的發(fā)展,錯過了最好的發(fā)展機會這是我國在立法時應該注意避免的

四我國完善住房抵押貸款證券化法律環(huán)境的思考

1.可借鑒推行證券投資基金的立法經(jīng)驗,先參照國際慣例,并結(jié)合我國國情制定《住房抵押貸款證券化管理暫行辦法》,構筑住房抵押貸款證券化的法律框架,使住房抵押貸款證券化的運行能有一個相對嚴謹規(guī)范的法律環(huán)境

2.在經(jīng)過一段時間的試點,住房抵押貸款證券化有了一定的基礎之后,逐步對《商業(yè)銀行法》《證券法》《保險法》《企業(yè)債券管理條例》《合同法》《破產(chǎn)法》中的個別條款進行修改,并在此基礎上頒布《住房抵押貸款證券化法》,使之形成一套適合住房抵押貸款證券化運作的完善有效的法規(guī)體系

3.制定和完善證券化交易的會計和稅收法規(guī)根據(jù)證券化交易的特點,設計針對證券化交易的會計和稅收法規(guī),主要需解決以下問題:避免重復征稅SPV是否作為納稅主體征稅環(huán)節(jié)的確定以及征稅收入的屬性等如免征減征營業(yè)稅的印花稅等,以降低SPV的運營成本,更好地促進其業(yè)務的開展

4.建立完整的資產(chǎn)證券化法律體系我們要避免日本首次立法限制過多,導致二次立法的教訓,應在資產(chǎn)證券化立法中充分理解美國資產(chǎn)證券化立法的精神實質(zhì),為政府在制度中恰當定位,做自己應該做的事情,由市場做市場的事情,各司其職在法制構建上提供多元選擇及完善的配套措施,使市場能依據(jù)此法制順應市場發(fā)展選擇有利的發(fā)展模式,進而奠定市場發(fā)展的長遠基礎

參考文獻:

[1]趙宇霆,徐榮祥.我國目前法制環(huán)境下的資產(chǎn)證券化對象選擇[J].西南科技大學學報(哲學社會科學版),2006,(3).

[2]楚天舒,毛志榮.美國日本資產(chǎn)證券化市場比較及借鑒[R].深圳證券交易所綜合研究所,2006-04-05.

[3]陸珩慎,顧芳芳.房地產(chǎn)抵押貸款證券化的法律思考[J].廣西金融研究,2003,(2).

[4]程宗璋.我國住房抵押貸款證券化的法律研究[J].山西財經(jīng)大學學報,2001,(8).

[5]張振高,何德旭.論中國資產(chǎn)證券化的現(xiàn)實選擇[J].經(jīng)濟評論,2001,(6).

[6]簡莉莉.我國推行房地產(chǎn)證券化的法律障礙及對策[J].經(jīng)濟與法,2001,(7).

[7]秦慈.我國住房抵押貸款證券化思路[J].上海投資,1999,(1).

篇（10）

一、住房抵押貸款證券化一我國商業(yè)銀行的必然選擇

住房抵押貸款證券化是指將流動性低，但能產(chǎn)生預期資金流的住房抵押貸款轉(zhuǎn)化成為可以在資本市場上流通的證券的過程。住房抵押貸款證券化是國際金融領域一項重大的金融創(chuàng)新，在市場經(jīng)濟發(fā)達國家現(xiàn)已形成大規(guī)模的住房抵押貸款證券化市場，住房抵押貸款證券化已成為西方商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)證券化的主流，并對住宅業(yè)的發(fā)展、住房自有率的提高以及金融風險的防范與化解產(chǎn)生了重大而深遠的影響。我國商業(yè)銀行面對金融創(chuàng)新的發(fā)展趨勢，也應實行住房抵押貸款證券化，其客觀必然性具體表現(xiàn)在以下六個方面。

（－）有利于拓寬商業(yè)銀行的融資渠道

實行住房抵押貸款證券化，將銀行持有的住房抵押貸款轉(zhuǎn)化為證券，在資本市場上出售給投資者，銀行可以將這部分變現(xiàn)資金用以發(fā)放新的住房抵押貸款，從而拓寬銀行的籌集渠道，擴大銀行的資金來源，進而增強銀行的資產(chǎn)擴張能力。90年代，美國每年住房抵押貸款的60％以上是通過發(fā)行MBS債券來提供的。在我國，隨著住房抵押貸款規(guī)模的擴大，資本市場的完善以及資產(chǎn)證券化技術的發(fā)展，住房抵押貸款證券化必將成為我國商業(yè)銀行籌集長期性信貸資金的一條主渠道。

（二）有利于降低商業(yè)銀行的經(jīng)營風險

我國商業(yè)銀行發(fā)放的住房抵押貸款期限可長達20年一30年，借款人一般又以分期支付的方式償還銀行貸款債務。而我國商業(yè)銀行的負債基本上是各項存款，在各項存款中絕大部分又是5年期以下的定期存款和活期存款，資產(chǎn)與負債的期限不匹配，加大了銀行的運營風險。隨著住房抵押貸款業(yè)務的發(fā)展和占銀行貸款總額比重的提高，這種“短存長貸”的結(jié)構性矛盾將日趨突出，并有可能使銀行陷入流動性嚴重不足的困境，給經(jīng)濟發(fā)展和社會穩(wěn)定造成不良影響。通過住房抵押貸款證券化，將低流動性的貸款轉(zhuǎn)化為高流動性的證券，在提高銀行資產(chǎn)流動性的同時，還可以將集中在銀行的風險轉(zhuǎn)移、分散給不同偏好的投資者，從而實現(xiàn)銀行風險的社會化。

（三）有利于提高商業(yè)銀行的盈利能力

實行住房抵押貸款證券化，不僅可以擴大銀行的資金來源，增強銀行資產(chǎn)的流動性，而且還可以為銀行創(chuàng)造新的利潤增長點。1．銀行對已證券化的住房抵押貸款仍可繼續(xù)保留服務職能；包括收回貸款本息、貸款賬戶記錄、組織貸款抵押物拍賣以及其他相關貸款服務，并收取服務費，從而可以給銀行帶來費用收入。2.銀行也可以作為證券包銷商，為住房抵押貸款支持證券的銷售提供服務，從中收取一定的手續(xù)費。3．住房抵押貸款產(chǎn)生的現(xiàn)金流在支付證券本息及各項費用后，如有剩余，銀行還有權參與對剩余現(xiàn)金流量的分配。可見，住房抵押貸款證券化使銀行的收入突破了傳統(tǒng)存貸款利差的局限，開發(fā)了新的收入來源。同時，由于上述各項業(yè)務并不反映在銀行的資產(chǎn)負債表上，因而不需要增加銀行的資本，從而提高銀行的盈利能力。

（四）有利于加強商業(yè)銀行的資本管理

按照《已賽爾協(xié)議》有關商業(yè)銀行資本充足比率的規(guī)定，各國商業(yè)銀行資本與加權風險資產(chǎn)的比率最低應為8％（其中核心資本成分為4％）。而資本充足比率偏低則一直是影響我國商業(yè)銀行改革與發(fā)展的一個突出問題。通過運用資產(chǎn)證券化技術，將住房抵押貸款證券化，并將這部分從銀行的資產(chǎn)負債表中移出，可以相應減少銀行的風險資產(chǎn)數(shù)量，從而可以提高銀行的資本充足比率并相應提升銀行的信用等級。因此，我國商業(yè)銀行要加強資本充足比率管理，提高資本充足比率，除采取“分子對策”，即通過內(nèi)源、外源兩條渠道充實資本外，還可以采取“分母對策”，即通過信貸資產(chǎn)證券化來提高資本充足比率，以充足的資本支持貸款規(guī)模的適度擴張，增強銀行的風險承受能力。

（五）有利于完善中央銀行的宏觀金融調(diào)控

公開市場業(yè)務是中央銀行調(diào)控貨幣供應量的基本工具之一。而中央銀行在公開市場上買賣的有價證券除政府債券、國庫券外，住房抵押貸款證券作為一種流動性強、收益率高的優(yōu)質(zhì)債券也可以成為中央銀行買賣證券的對象。隨著我國資本市場的完善和住房抵押二級市場的擴大，中央銀行通過在金融市場買賣住房抵押貸款債券，擴大了交易對象、加大了操作力度，從而可以在廣度、深度上對商業(yè)銀行的流動性進行適時調(diào)節(jié)，進而有效調(diào)節(jié)貨幣供應量。

（六）有利于推動我國資本市場的發(fā)展

根據(jù)貨幣市場與資本市場的內(nèi)在關聯(lián)性，住房抵押貸款證券化要以完善的資本市場為條件，而通過住房抵押貸款證券化又會促進資本市場的發(fā)展與完善。一方面實行住房抵押貸款證券化，可以為資本市場提供投資風險小、現(xiàn)金收入穩(wěn)定的新型投資品種和融資工具，促進儲蓄向投資的轉(zhuǎn)化，實現(xiàn)貨幣市場與資本市場的對接，成為貨幣市場與資本市場的聯(lián)結(jié)器、金融深化的助推器；另一方面，由于住房抵押貸款證券化是一項系統(tǒng)工程，涉及銀行、特設信托機構、信用評級機構、證券公司、資產(chǎn)管理公司以及機構和個人投資者諸多方面，其成功運用不僅要有以上眾多參與主體的協(xié)調(diào)配合，而且要有相應的政策環(huán)境和法規(guī)體系。因此，實行住房抵押貸款證券化有利于推動我國資本市場的發(fā)展。

二、我國住房抵押貸款證券化的對策建議

（一）選擇合適的商業(yè)銀行作為發(fā)起人

在美國，一級住房抵押貸款市場上的金融機構有四類，即儲蓄貸款協(xié)會、商業(yè)銀行、互助儲蓄銀行和人壽保險公司。而我國只有商業(yè)銀行發(fā)放的住房抵押貸款一級市場體系，因而，在理論上任何一家商業(yè)銀行都可以作為住房抵押貸款證券化的發(fā)起人。但是，由于歷史背景、貸款結(jié)構以及銀行所在地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展狀況的不同，各家商業(yè)銀行住房抵押貸款的規(guī)模也存在著明顯的差異。從省市分行住房抵押貸款占貸款總額的比重來看，有的銀行已超過20％，而有的銀行還不足5％。因此，根據(jù)規(guī)模效益原則，我國應選擇住房抵押貸款已達到一定規(guī)模的商業(yè)銀行作為發(fā)起人。中國建設銀行是我國開辦個人住房貸款業(yè)務最早的國有商業(yè)銀行。截至2000年底，該行累計發(fā)放商業(yè)性個人住房貸款1823億元，貸款余額1368億元，占全行各項貸款近10％，同業(yè)市場份額42％，已經(jīng)具備了住房抵押貸款證券化的資產(chǎn)基礎。因此，中國建設銀行應作為我國住房抵押貸款證券化發(fā)起人的首選銀行。同時，應選擇住房抵押貸款規(guī)模比較大、風險控制機制比較完善、抵押貸款操作比較規(guī)范的省市分行進行試點。

（二）完善住房抵押貸款的一級市場

實行住房抵押貸款證券化必須建立住房抵押貸款的二級市場，而住房抵押貸款二級市場的建立要以完善的住房抵押貸款一級市場為基礎。對我國住房抵押貸款證券化一級市場的完善包括以下兩個方面：1．隨著我國住房制度改革的深化和住房居民消費熱點的形成，商業(yè)銀行應大幅度增加對住房抵押貸款的資金投入，以適應住房抵押貸款證券化對資產(chǎn)基礎的客觀需要。2．建立健全住房抵押貸款的風險防范機制。住房抵押貸款期限長，貸款持續(xù)期內(nèi)受各種不可控因素影響大，存在著諸多現(xiàn)實的和潛在的風險（如違約風險，利率風險，提前償付風險），各種貸款風險的客觀存在都會直接或間接地影響住房抵押貸款預期現(xiàn)金收入流量的穩(wěn)定。而穩(wěn)定的預期現(xiàn)金收入流量是證券化住房抵押貸款應具備的首要條件，也是發(fā)行住房抵押貸款證券的基礎，還是住房抵押貸款證券還本付息的資金來源。由于現(xiàn)有住房抵押貸款占銀行貸款總額比重較低，因而各種風險還未充分暴露出來，但是，隨著住房抵押貸款

的迅速發(fā)展，其占銀行貸款總額比重的提高，住房抵押貸款中的風險問題將日趨突出，構成銀行進一步發(fā)展住房抵押貸款業(yè)務的一大障礙。因此，要實行住房抵押貸款證券化，必須在逐步擴大住房抵押貸款規(guī)模的同時，切實加強住房抵押貸款風險的防范與化解，以保證住房抵押貸款證券化的正常運行和健康發(fā)展。

（三）組建專門的住房抵押證券公司一SPV

SPV作為特設交易機構是住房抵押貸款證券化最關鍵的參與主體，對住房抵押貸款證券化的運行效率及未來發(fā)展有著決定性的影響。根據(jù)SPV的性質(zhì)與職能，從我國國情出發(fā)，應由政府出資設立半官方的SPW住房抵押證券公司、這是因為：1．由政府出資設立，既能充分體現(xiàn)政府對住房金融的引導與扶持，強化政府在住房抵押貸款證券化中的主導作用，又能賦予SPV更高的資信，從而使SPV所發(fā)行的住房抵押貸款證券更容易為投資者所接受；2．商業(yè)銀行設立SPV，由于存在著密切的“母子關系”，因而容易出現(xiàn)商業(yè)銀行與SPV之間的關聯(lián)交易，并有可能對住房抵押貸款的真實銷售、SPV的破產(chǎn)隔離以及住房抵押貸款證券的發(fā)行產(chǎn)生巨大的負面影響。而由政府出資設立，則可以有效解決住房抵押貸款證券化中的關聯(lián)交易問題，從體制上確保住房抵押貸款證券化的正常運行；3．目前我國商業(yè)銀行的風險防范機制還不完善，金融市場發(fā)育還不成熟，又缺乏信貸資產(chǎn)證券化的操作經(jīng)驗，因而初始階段的SPV將面臨更大的運營風險。而SPV以政府為背景，可以從資金上更好地應對可能出現(xiàn)的償付危機，以保證住房抵押貸款證券化的持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展。

（四）分階段推出不同品種的住房抵押貸款證券

發(fā)行住房抵押貸款證券在我國作為新生事物，發(fā)行者要逐步積累經(jīng)驗，投資者對其也有一個認識和接受的過程。因此我國發(fā)行住房抵押貸款證券，應在不同的發(fā)展階段推出不同的證券品種。在住房抵押貸款證券化的初期，可以考慮以轉(zhuǎn)手抵押貸款證券作為首選品種。轉(zhuǎn)手抵押貸款證券不僅技術簡單，可操作性強，而且因有政府機構提供擔保而具有較高的安全性、流動性和收益性。因此，我國政府抵押貸款證券化在試點階段發(fā)行轉(zhuǎn)手抵押貸款證券既可以吸引更多的投資者認購，又可以推動住房抵押貸款二級市場的發(fā)展及金融機構風險的防范，還可以為今后發(fā)行其他技術更為復雜的住房抵押貸款證券品種創(chuàng)造條件，打好基礎。作為一種新推出的投資工具，轉(zhuǎn)手抵押貸款證券的發(fā)行需要采取以下對策：1．應采取低面額、高收益的形式；2．應根據(jù)住房抵押貸款組合不同的期限結(jié)構和收益結(jié)構，相應設計不同的證券，以滿足不同投資者的需要；3．證券利率應實行浮動利率，以防范因市場利率變動而帶來的風險；4．應選擇規(guī)模大、資金實力雄厚、經(jīng)營業(yè)績良好且社會信譽度高的承銷中介，以確保證券的成功發(fā)行。